證券法 證券交易(3)

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1、證券法第四章 證券交易(3) 　　第六節(jié) 證券交易的強制性規(guī)則 　　證券交易具有較強的技術(shù)性，若對證券交易缺少嚴格和必要的監(jiān)管，證券市場就容易浮現(xiàn)風(fēng)險，投機因素會增強。為保證證券交易的有序進行，《證券法》對證券交易之證券種類、證券轉(zhuǎn)讓、竟價規(guī)則、交易方式、信用交易、客戶賬戶保密、非法持券及不合法交易等事項，作出若干強制性規(guī)定。這些規(guī)則屬于對證券交易有關(guān)事項的原則性規(guī)定，其具體含義在其她法律法規(guī)中也有所體現(xiàn);同步，這些規(guī)則是根據(jù)國內(nèi)證券交易實踐概括出來的重要強制規(guī)則，但絕非證券交易強制規(guī)則的所有內(nèi)容。 　　一、有關(guān)交易證券的合法性規(guī)則 　　根據(jù)《證券法》第30條規(guī)定，證券交易當事人依法買

2、賣的證券，必須是依法發(fā)行并交付的證券，非依法發(fā)行的證券，不得買賣。這是有關(guān)證券合法性的原則規(guī)定，也是現(xiàn)行法律有關(guān)證券發(fā)行條件及程序規(guī)定的延伸。 　　作為證券交易場合交易的標的，證券顯然應(yīng)當具有合法性。合法證券的辨認原則有三個，即依法發(fā)行、實際交付及合法形式。(1)證券依法發(fā)行，是指符合《公司法》及其她法律、法規(guī)規(guī)定的證券發(fā)行條件，并經(jīng)國務(wù)院證券監(jiān)管部門核準和批準而發(fā)行的證券。證券發(fā)行人必須根據(jù)證券發(fā)行條件和程序提出發(fā)行申請，但凡違背發(fā)行條件及程序規(guī)定的證券，無論其名稱如何，均屬非法證券，不得作為買賣標的。在此意義上，依法發(fā)行只是對證券發(fā)行規(guī)則的此外描述。(2)證券實際交付。證券交付是證券發(fā)行

3、人將擬發(fā)行證券以紙面形式交付給投資者，或者將證券權(quán)利記載于投資者名下的行為。在國內(nèi)，證券發(fā)行原本就有證券募集與證券交付雙重含義。在此意義上，依法發(fā)行或已發(fā)行證券，固然具有已交付投資者之意，不存在“依法發(fā)行”與“證券交付”并列狀況。因此，唯有依法發(fā)行之證券，才可以進行買賣。(3)證券形式也必須符合法律規(guī)定?！蹲C券法》第34條規(guī)定，證券交易當事人買賣的證券可以采用紙面化形式或者國務(wù)院證券監(jiān)督管理機構(gòu)規(guī)定的其她形式。違背上述規(guī)定的證券，不得進行交易。 　　二、有關(guān)證券轉(zhuǎn)讓的期限規(guī)定 　　《證券法》第31條規(guī)定，依法發(fā)行的股票、公司債券及其她證券，法律對其轉(zhuǎn)讓期限有限制性規(guī)定的，在限定的期限內(nèi)，不

4、得買賣。此條款屬于對證券轉(zhuǎn)讓期限的限制性規(guī)定。結(jié)合有關(guān)法律法規(guī)，證券轉(zhuǎn)讓期限的限制重要涉及： 　　1.發(fā)起人股份的轉(zhuǎn)讓限制。根據(jù)《公司法》第147條第1款規(guī)定，發(fā)起人持有我司股份，自公司成立起3年內(nèi)不得轉(zhuǎn)讓。根據(jù)規(guī)定，公司發(fā)起人至少應(yīng)持有公司擬發(fā)行股本的35%以上的股份。公司發(fā)起人不僅是公司重要股東或控股股東，也是公司經(jīng)營宗旨的設(shè)計者和執(zhí)行者，還是公司將來經(jīng)營業(yè)績的預(yù)測分析者。根據(jù)現(xiàn)行法律規(guī)定，公司發(fā)起人要對經(jīng)營預(yù)測不精確承當一定責(zé)任。通過限制發(fā)起人股份轉(zhuǎn)讓的期限，可以將發(fā)起人利益與公司利益及其她股東利益結(jié)為一體，并督促發(fā)起人認真、敬業(yè)和勤奮。 　　2.公司高檔管理者股份的轉(zhuǎn)讓限制。在公司

5、高檔管理者的資格股份問題上，有兩種不同立法例。有的國家規(guī)定董事、監(jiān)事和經(jīng)理人員在任職期間必須擁有資格股份，該資格股份既可以是公司以庫存股優(yōu)惠提供應(yīng)高檔管理者，也可以是該等高檔管理者自行購買獲得的股份。此類立法但愿通過建立資格股份制度，將高檔管理者利益與公司利益聯(lián)系起來，形成“與榮共榮、與損共損”的利益機制。根據(jù)該種立法體系，高檔管理者股份轉(zhuǎn)讓自然受到一定限制。國內(nèi)現(xiàn)行法對資格股份問題未作規(guī)定，公司董事等高檔管理人員并非以持有股份作為任職資格和條件。雖然許多公司高檔管理者均持有我司股份，但與其任職資格無關(guān)。公司高檔管理者是公司事務(wù)的實際掌管者，是公司重大事務(wù)的建議者、決定者和執(zhí)行者，常會先于一般

6、投資者而理解公司狀況。如果任由公司高檔管理者在任職期間隨意轉(zhuǎn)讓股份，就會增大高檔管理者與公司之間的利益沖突;如果容忍公司高檔管理者隨意轉(zhuǎn)讓股份，還會使其有機會運用公司信息引起內(nèi)幕交易。因此，對公司高檔管理者轉(zhuǎn)讓股份加以合適限制，是妥當?shù)摹? 　　3.大股東買賣股票的限制?！蹲C券法》第41條規(guī)定，持有一種股份有限公司發(fā)行的股份百分之五的股東，應(yīng)當在其持股數(shù)額達到該比例之日起三日內(nèi)向該公司報告，公司必須在接到報告之日起三日內(nèi)向國務(wù)院證券監(jiān)管管理機構(gòu)報告;屬于上市公司的，應(yīng)當同步向證券交易所報告。該法第42條規(guī)定，前條規(guī)定的股東，將其所持有的該公司的股票在買人后半年內(nèi)賣出，或者在賣出后半年內(nèi)又買人，

7、由此所得收益歸該公司所有，公司董事會應(yīng)當收回該股東所得收益。上述規(guī)定，構(gòu)成對大股東買賣股票的特殊限制?！蹲C券法》第41條通過重述公司收購規(guī)則，確立于：大股東含義，即持有我司發(fā)行的股份百分之五的股東。結(jié)合“屬于上市公司的，應(yīng)當同步向證券交易所報告”的規(guī)定，無論上市公司大股東和非上市公司的大股東，均應(yīng)遵循《證券法》第42條有關(guān)股票買賣期限之限制規(guī)定?！蹲C券法》第42條系有關(guān)大股東義務(wù)的特別規(guī)定，即大股東在買進股票后 6個月內(nèi)，不得賣出該股票;同步，大股東賣出股票后6個月內(nèi)不得買進該股票。違背此項規(guī)定而形成的投資收益屬于公司所有，依法理，此為股份公司形成權(quán)。 　　三、有關(guān)專業(yè)機構(gòu)及人員股票買賣的限

8、制規(guī)則 　　《證券法》第39條就專業(yè)機構(gòu)及其人員買賣股票，作有限制性規(guī)定。根據(jù)《證券法》規(guī)定，專業(yè)機構(gòu)重要涉及出具審計報告、資產(chǎn)評估報告及法律意見書等文獻的會計師事務(wù)所、資產(chǎn)評估機構(gòu)和律師事務(wù)所。鑒于上述專業(yè)機構(gòu)及人員系內(nèi)幕信息知情人員，為了竭力排斥知曉股票信息的機構(gòu)和人員運用該信息買賣股票，損害投資者利益，在解釋專業(yè)機構(gòu)及其人員范疇時，應(yīng)采擴大解釋原則，即但凡參與股票發(fā)行及準備活動的專業(yè)服務(wù)的機構(gòu)和人員，無論與否具有專業(yè)資格，均應(yīng)受到本條款約束。 　　《證券法》僅嚴禁參與股票發(fā)行活動的專業(yè)機構(gòu)及人員在法定期限內(nèi)買賣有關(guān)股票，而非絕對嚴禁其買賣參與發(fā)行的股票。證券信息具有時效性，當專業(yè)機構(gòu)

9、及人員所掌握信息已喪失時效性時，其買賣證券無害于投資者利益。根據(jù)《證券法》規(guī)定，專業(yè)機構(gòu)及人員買賣股票嚴禁義務(wù)受兩種限制：(1)股票承銷期內(nèi)嚴禁義務(wù)。即在股票承銷期內(nèi)，專業(yè)機構(gòu)及人員不得買賣股票。根據(jù)現(xiàn)行法規(guī)，股票承銷期自股票公開發(fā)行之日起算，不得少于10日，不得超過90日。(2)在股票承銷期滿后6個月內(nèi)，不得買賣有關(guān)股票。 　　股份公司獲得上市資格并掛牌上市后，仍然需要會計師事務(wù)所等專業(yè)機構(gòu)的專業(yè)服務(wù)。專業(yè)機構(gòu)在工作中，還會獲得上市公司的有關(guān)信息。為了避免專業(yè)機構(gòu)及人員運用有關(guān)信息參與上市公司股票買賣，也應(yīng)加以合適限制?！蹲C券法》第39條第2款規(guī)定，為上市公司出具審計報告、資產(chǎn)評估報告或者

10、法律意見書等文獻的專業(yè)機構(gòu)和人員，自接受上市公司委托之日起至上述文獻公開后5日內(nèi)，不得買賣該種股票。我們覺得，該條款所稱“接受委托”不限于上市公司與專業(yè)機構(gòu)簽訂專業(yè)服務(wù)合同，而是指專業(yè)性機構(gòu)實質(zhì)性介入股份公司有關(guān)事務(wù)。 　　四、有關(guān)現(xiàn)貨交易的規(guī)則 　　《證券法》第35條明確規(guī)定，“證券交易以現(xiàn)貨進行交易”。根據(jù)此條款，國內(nèi)目前不容許進行期貨及期權(quán)等遠期信用交易。限制遠期信用交易，是與國內(nèi)起步時期證券法制建設(shè)相適應(yīng)的，將有助于維持國內(nèi)證券市場的穩(wěn)定性。為了充足體現(xiàn)現(xiàn)貨交易原則，《證券法》第36條還規(guī)定“證券公司不得從事向客戶融資或者融券的證券交易活動”。此兩條款在宗旨上是一致的。在實踐中，會

11、遇到多種形式的“名為現(xiàn)貨交易、實為信用交易”的問題。我們覺得，應(yīng)按交易性質(zhì)鑒定與否屬于現(xiàn)貨交易或信用交易。如前所述，現(xiàn)貨交易與信用交易的重要區(qū)別，是證券成交與交割間隔時間的長短。在現(xiàn)貨交易中，證券成交與交割的間隔往往比較短暫。依證券交易所規(guī)則，現(xiàn)貨交易時間間隔一般不超過5個交易日。根據(jù)“T+1”交割規(guī)則，當天買進的股票，只能在下個營業(yè)日完畢股票交割。信用交易意味著，證券成交與交割的時間間隔超過現(xiàn)貨交易的時間間隔，如超過5個營業(yè)日或1個營業(yè)日。 　　五、有關(guān)集中競價的規(guī)則 　　集中競價系針對場內(nèi)交易而言，場外交易不必遵守集中競價規(guī)則。證券集中競價是指若干證券買方和若干證券賣方，根據(jù)證券交易所

12、的交易價格擬定規(guī)則，擬定證券交易價格的方式。按照國內(nèi)做法，集中競價重要通過集合竟價和持續(xù)競價兩種方式完畢。(1)所謂集合競價，是指在每一營業(yè)日正式開市前半小時開始，至正式開市前一瞬間，對于每一證券的買賣信息，由證券交易所電腦系統(tǒng)接受委托買賣指令但不成交;電腦系統(tǒng)根據(jù)輸入的所有買賣指令撮合而產(chǎn)生一開盤價，繼而將可以成交的委托，根據(jù)所有買賣指令所有撮合成交的解決過程。因集合競價的目的在于擬定某營業(yè)日的開盤價，故不等于集中競價。(2)在集中競價后，隨后進入持續(xù)竟價。即每筆買賣委托輸入電腦系統(tǒng)后，當即判斷并進行不同解決，能成交者成交，不能成交者等待機會成交。持續(xù)競價，最可以體現(xiàn)出價格優(yōu)先與時間優(yōu)先原則

13、的價值。在競價成交原則上，采用價格優(yōu)先與時間優(yōu)先原則。所謂價格優(yōu)先，是指買進價格較高者，優(yōu)先于買進價格較低者獲得申報，市價買賣申報，優(yōu)先于限價買賣申報的規(guī)則。所謂時間優(yōu)先，是指同價位申報，根據(jù)申報時間順序決定優(yōu)先順序。在電腦申報競價時，按計算機接受的時間順序排列。 　　六、有關(guān)場內(nèi)交易的規(guī)則 　　《證券法》第33條規(guī)定，經(jīng)依法核準的上市交易的證券、公司債券及其她證券，應(yīng)當在證券交易所掛牌交易。按照一般解釋，此屬于場內(nèi)交易的限制性規(guī)定。國內(nèi)證券市場處在初期發(fā)展階段，強調(diào)場內(nèi)交易，對穩(wěn)定證券交易市場秩序，盡快建立證券市場法律體系，增強證券交易安全與快捷，具有十分重要的意義。但是，場內(nèi)交易規(guī)則僅

14、合用于上市證券，非上市證券則應(yīng)在場外市場或按特殊交易規(guī)則進行交易?？梢?，《證券法》并未嚴禁非上市證券在其她場合進行轉(zhuǎn)讓。因此，將《證券法》第33條解釋為國內(nèi)僅確立了證券場內(nèi)交易規(guī)則的觀點，是不符合現(xiàn)行法律規(guī)定的，在實踐中也是有害的。 　　七、嚴禁非法持券規(guī)則 　　為保護證券市場健康、穩(wěn)定地發(fā)展，《證券法》第37條規(guī)定，“證券交易所、證券公司、證券登記結(jié)算機構(gòu)從業(yè)人員、證券監(jiān)督管理機構(gòu)工作人員和法律、行政法規(guī)嚴禁參與股票交易的其她人員，在任期或者法定限期內(nèi)，不得直接或者以化名、借她人名義持有、買賣股票，也不得收受她人贈送的股票”，“任何人在成為前款所列人員時，其原已持有的股票，必須依法轉(zhuǎn)讓”

15、。根據(jù)上述規(guī)定，嚴禁持券規(guī)則涉及如下內(nèi)容： 　　1.嚴禁持券人的范疇。根據(jù)規(guī)定，重要涉及：(1)證券服務(wù)中介機構(gòu)的從業(yè)人員，涉及證券交易所、證券公司、證券登記結(jié)算機構(gòu)的從業(yè)人員;(2)證券監(jiān)管機構(gòu)的工作人員，涉及證監(jiān)會和證券業(yè)協(xié)會的工作人員;(3)法定嚴禁持券人員，即依法嚴禁參與股票交易的其她人員。嚴禁持券義務(wù)人在任職期間或法定期限內(nèi)，不得直接或者間接地、以真實名義或者化名等方式持有或買賣證券。 　　2.嚴禁義務(wù)的期限。(1)法定期限?！蹲C券法》第39條分別規(guī)定了股票發(fā)行專業(yè)報告出具人員的嚴禁持券期限以及為上市公司出具專業(yè)報告人員的嚴禁持券期限，此屬法定期限。對于證券投資征詢機構(gòu)從業(yè)人員的

16、嚴禁持券期間，《證券法》第159條明確嚴禁證券投資征詢機構(gòu)從業(yè)人員“買賣本征詢機構(gòu)提供服務(wù)的上市公司股票”。根據(jù)該條款字面含義，應(yīng)屬永久性嚴禁義務(wù)，但實踐中，不適宜作僵化解釋。若證券投資征詢機構(gòu)提供的征詢服務(wù)失去時效性時，似不應(yīng)嚴禁其持有上市公司股票。(2)任職期間?，F(xiàn)行法律對任職期間的認定原則未作明確規(guī)定。在合理解釋的意義上，凡法律未作法定期限規(guī)定者，有關(guān)工作人員或從業(yè)人員在任職期間，均不得持有證券或進行證券買賣。 　　3.嚴禁之行為類型。(1)嚴禁直接持券。嚴禁義務(wù)人不得以自己名義直接持有和買賣股票。無論嚴禁義務(wù)人購買或收受贈與方式獲得證券，還是其她方式獲得證券，均屬應(yīng)被嚴禁之列。(2)

17、嚴禁間接持券。間接持有和買賣證券的實際狀況比較復(fù)雜，既有配偶或其她家庭成員以共同財產(chǎn)購買或持有證券，也存在嚴禁義務(wù)人以化名或借用她人名義持有或買賣證券的狀況。(3)嚴禁合理持股狀況的非法延續(xù)。實踐中，嚴禁義務(wù)人所持股票系在任職前依合法方式獲得的。《證券法》為妥善解決歷史持股狀況，僅規(guī)定其依法轉(zhuǎn)讓原已持有的股票，以避免“合理持股狀況”的延續(xù)和濫用。 　　八、有關(guān)客戶賬戶保密規(guī)則 　　根據(jù)《證券法》第38條規(guī)定，證券交易所、證券公司、證券登記結(jié)算機構(gòu)必須依法為客戶開立賬戶保密。證券交易所、證券公司及證券登記結(jié)算機構(gòu)與證券投資者之間，或者具有代理關(guān)系，或者具有代保管關(guān)系。依此等關(guān)系所涉及的誠信義

18、務(wù)及法定義務(wù)內(nèi)容，與銀行向儲戶承當保密義務(wù)相似，此類機構(gòu)也應(yīng)承當保密義務(wù)。但為避免投資者運用證券賬戶或資金賬戶從事違法行為，或者運用證券或資金賬戶逃避債務(wù)，人民法院、檢察機關(guān)和公安機關(guān)及證券監(jiān)管機構(gòu)依法行事職權(quán)時，證券交易所、證券公司及證券登記結(jié)算機構(gòu)有義務(wù)予以協(xié)助，不得以履行保密義務(wù)為借口，推卸依法承當?shù)膮f(xié)助義務(wù)。 　　九、合理收費規(guī)則 　　證券交易收費，是指具有收費權(quán)的機構(gòu)根據(jù)法律、行政法規(guī)及有關(guān)機構(gòu)依法制定的收費規(guī)則，向證券交易參與者收取費用。根據(jù)《證券法》規(guī)定，證券交易收費具有如下特點：(1)收費行為發(fā)生在證券交易過程中，此與收取證券發(fā)行費用不同。在證券發(fā)行中，承銷商及其她中介機構(gòu)

19、因向證券發(fā)行人提供專業(yè)服務(wù)，可根據(jù)服務(wù)合同和規(guī)定收取承銷費、審計費、評估費和律師費等;(2)證券交易收費屬于服務(wù)性收費，由具有收費權(quán)的機構(gòu)收取，而不屬于國家稅收;(3)證券收費項目根據(jù)法律或者行政法規(guī)擬定，收費權(quán)人不得在規(guī)定收費項目外另設(shè)收費卵;(4)收費原則及收費措施應(yīng)當合理、公開，且應(yīng)履行合適的法律程序;(5)收費權(quán)人收取費用后，必須向繳費人提供有效的收費憑證。根據(jù)收費權(quán)人與繳費人之間的關(guān)系不同，收費項目及費率也有不同。目前重要收費項目涉及上市費用、會員席位費、證券交易傭金和登記過戶費。證券交易過程中還會發(fā)生多種成本費用、征詢費、審計費、評估費及律師費等其她費用。(中國人民大學(xué)法學(xué)院·葉林

20、) 　　第七節(jié) 持續(xù)性信息披露制度 　　一、持續(xù)性信息披露制度的概述 　　(一)持續(xù)性信息披露制度的法律地位 　　持續(xù)信息披露表目前兩個層面。在義務(wù)層面上，持續(xù)信息披露是上市公司應(yīng)向社會公眾投資者承當?shù)男畔⑴读x務(wù)，上市公司違背信息披露義務(wù)的，其上市資格也許被撤銷。在制度層面上，持續(xù)信息披露是以上市公司持續(xù)性信息披露義務(wù)為基本而展開的一整套法律制度。在制度層面上，持續(xù)信息披露不僅波及持續(xù)性信息披露義務(wù)概念，也波及到持續(xù)性信息披露義務(wù)的履行以及違背信息披露義務(wù)的法律責(zé)任制度等一系列復(fù)雜問題。 　　初期的證券市場是為了滿足公司融資需求而發(fā)明的資我市場，其市場功能是將更多投資者引人這一市場

21、，以實現(xiàn)公司的籌資目的。公司管理者蘇醒地注意到，一種具有高度流通性的證券市場將會吸引眾多投資者躋身其中，龐大的投資者隊伍將為公司提供巨大的資本來源。在這種動力之下，證券交易獲得了巨大發(fā)展。但在關(guān)注證券市場融資功能的同步，人們忽視了證券市場的持續(xù)發(fā)展，忽視了投資者是證券市場的存在基本，忽視了投資者利益與愿望應(yīng)予尊重的內(nèi)容。有些公司甚至?xí)员Ｗo公司秘密為借口，保持凌駕于投資者利益之上的特殊地位。美國20世紀初的股災(zāi)，昭示著老式觀念的徹底破產(chǎn)，它打破了在公司和投資者利益之間謀求老式平衡的觀念，提出了現(xiàn)代證券市場持續(xù)發(fā)展的新觀念。證券市場若要保持其募集資本功能，必須向投資者提供安全、快捷和高效的流通機

22、制，這是維護投資者市場地位的基本手段。 　　現(xiàn)代證券市場必須同步具有價格發(fā)明功能。證券價格始終與證券信息密切相連，充足披露證券信息將有助于實現(xiàn)公允的證券價格，并合理調(diào)節(jié)投資者收益與風(fēng)險。但是，證券信息究竟屬于公司商業(yè)秘密而需保密，還是屬于投資者作出對的投資判斷的基本而需要公開?各國證券交易所逐漸和最后地獲得共識，即上市公司不是管理者的公司，而是全體股東的公司;上市公司作為股東創(chuàng)設(shè)出來的組織體，應(yīng)最后反映股東利益;市場管理者的基本職責(zé)是迫使公司管理者發(fā)布與證券及投資價值有關(guān)的所有重要信息，以發(fā)明一種公開、公正和公平的市場環(huán)境;如果公司管理者不樂意公開證券信息，其上市資格將被取消;如果公司管理者

23、違背誠信原則，未盡審慎義務(wù)，采用虛假、誤導(dǎo)等手段欺騙投資者，將面臨嚴重的民事、行政，乃至刑事指控。 　　(二)持續(xù)性信息披露制度的特點 　　公司及管理者應(yīng)承當持續(xù)性信息披露義務(wù)，是一次制度變革和質(zhì)的奔騰，根據(jù)各國證券法發(fā)展趨勢，持續(xù)性信息披露制度呈現(xiàn)如下特點： 　　1.持續(xù)性信息披露義務(wù)是上市公司的法定義務(wù)。公司究竟是自愿還是被迫履行持續(xù)性信息披露義務(wù)，這在學(xué)術(shù)界曾有多種意見?，F(xiàn)代證券法理論普遍覺得，持續(xù)信息披露是上市公司的法定義務(wù)，上市公司不履行持續(xù)性信息披露義務(wù)的，公司及其管理者應(yīng)承當侵權(quán)民事責(zé)任。 　　2.應(yīng)披露的信息范疇越來越廣。人們初步接受持續(xù)性信息披露制度后，公司應(yīng)披露的信

24、息范疇相對較窄。但隨著人類的進步和投資者地位的逐漸提高，特別是隨著證券市場管理的科學(xué)化，持續(xù)信息披露在內(nèi)容上不斷拓寬，深度不斷加強，已成為含義豐富、包容性極強的制度體系。 　　3.持續(xù)性信息披露逐漸成為獨立的系統(tǒng)性制度。公司、公司董事等高檔管理者、公司控股股東等，都承當著持續(xù)性信息披露義務(wù)，有義務(wù)真實、精確、完整和無誤導(dǎo)地披露一切與上市證券有關(guān)的信息，有責(zé)任克制和避免一切影響投資者重大利益的欺詐或誤導(dǎo)行為、內(nèi)幕交易行為、損害小股東利益行為、同業(yè)競爭行為、關(guān)聯(lián)交易行為及其她利益沖突行為。任何違背持續(xù)性信息披露義務(wù)的人，將受到嚴格懲罰。 　　4.持續(xù)性信息披露制度逐漸精細化。證券法推崇公開、公

25、正、公平與誠實信用原則，建立精細化的信息披露法規(guī)體系，目的在于實現(xiàn)證券法宗旨。各國證券法對信息披露的范疇、類型、方式、格式、時機、限度乃至用語的規(guī)范性，都作出規(guī)定。這對于呈現(xiàn)證券法原則的完整內(nèi)涵，保證證券市場的健康發(fā)展，無疑具有積極意義。 　　(三)對國內(nèi)現(xiàn)行法的基本評價 　　國內(nèi)證券市場起步較晚，但在證券市場開放之初，立法者和市場監(jiān)管者就高度注重持續(xù)性信息披露制度的地位?！豆善睏l例》作為國內(nèi)證券市場起步時期的重要行政法規(guī)，專章以11個條文對上市公司的信息披露問題作出規(guī)定。中國證監(jiān)會隨后發(fā)布的《公開發(fā)行股票公司信息披露實行細則(試行)》，對上市公司持續(xù)性信息披露作出了更為細致的規(guī)定。在此后

26、的兩年間，證監(jiān)會又發(fā)布了《年度報告的內(nèi)容與格式》及《中期報告的內(nèi)容與格式》以及其她有關(guān)規(guī)范性文獻，用以規(guī)范信息披露行為。這些規(guī)范性文獻及指引意見雖有缺陷和局限性，全文共31條的《實行細則》并非立法巨著，信息披露的內(nèi)容與格式也不是盡善盡美，但對國內(nèi)證券市場來說，這些規(guī)范性文獻奠定了國內(nèi)持續(xù)性信息披露制度的基本。 　　從國內(nèi)上市公司信息披露的實際狀況來看，仍然存在相稱多的問題，重要涉及：(1)信息披露的非積極性，即上市公司將信息披露看作累贅和額外承當，而未將其視為法律義務(wù);(2)信息披露的隨意性或不規(guī)范性，即上市公司在信息披露方式、內(nèi)容和時機選擇上具有較強的隨意性;(3)信息披露的滯后性和不持續(xù)

27、性，僅憑已披露的信息，投資者尚難對上市公司真實狀況形成全面結(jié)識;(4)信息披露的虛假性，由于會計制度不完善、中介機構(gòu)執(zhí)業(yè)質(zhì)量低下和信息披露制度不健全，往往導(dǎo)致信息披露的虛假成分。國內(nèi)現(xiàn)行的個別信息披露規(guī)范缺少科學(xué)性和求實性，在吸取國外普遍做法的同步，疏忽了國內(nèi)公司因老式體制而引起的問題，沒有確認關(guān)聯(lián)交易和同業(yè)競爭等重要的信息披露規(guī)則。同步，部分信息披露規(guī)則未得到有效的履行和實行。有學(xué)者在總結(jié)國內(nèi)持續(xù)性信息披露現(xiàn)狀時指出，若將資我市場分為強式有效市場、半強式有效市場、弱式有效市場和無效市場的話，國內(nèi)證券市場處在“勉強型弱式有效市場”。更有學(xué)者提出這個市場正在經(jīng)歷由“無效市場”向“弱式有效市場”的

28、過渡時期。 總的來說，信息披露不充足是國內(nèi)證券市場的重要問題之一。 　　《證券法》作為國內(nèi)調(diào)節(jié)證券市場關(guān)系的基本法，僅有214個條文，雖然無法所有囊括持續(xù)性信息披露制度的所有內(nèi)容，但也獲得兩方面重要成績。一方面，《證券法》以概括性立法語言，重述了以往法規(guī)波及的持續(xù)性信息披露制度。它確立了持續(xù)性信息披露制度的證券法地位，延續(xù)了成功經(jīng)驗，將信息披露方式劃分為中期報告、年度報告、臨時報告及其她公示，明確違背信息披露義務(wù)的法律責(zé)任，消除了依賴行政法規(guī)追究違法者民事責(zé)任的法律障礙。另方面，《證券法》對以往法規(guī)也作出了修改和補充。它將公司股票和債券的持續(xù)性信息披露視為有關(guān)聯(lián)的整體，奠定了公司債券發(fā)行人履

29、行信息披露義務(wù)的法律基本，消除了從前無法可依的局面，保護了債券投資者利益。它在公司收購制度中規(guī)定了上市公司收酶公咨規(guī)則，使立法體例上更顯合理與科學(xué)?？梢哉f，國內(nèi)已初步形成了由(證券法》以及有關(guān)法律、法規(guī)、規(guī)范性文獻共同構(gòu)成的法律實體。 　　固然，《證券法》絕非盡善盡美。如該法在“持續(xù)信息公開”的標題下，規(guī)定了證券發(fā)行之信息披露。 嚴格地說，上市公司的持續(xù)性信息披露責(zé)任并不限于、甚至不是對上市前招股闡明書和上市公示書的披露，這一責(zé)任更偏重于對公司上市后有關(guān)信息的定期披露和即時披露。 　　二、信息披露的范疇和形式 　　(一)概述 　　在國外成熟的證券市場中，上市公司持續(xù)性信息披露制度是證券

30、法律制度的重要構(gòu)成部分。根據(jù)該制度，公司上市后，即負有公開、公平、及時向社會公眾披露一切有關(guān)公司和所發(fā)行證券的重要信息的持續(xù)性責(zé)任。在持續(xù)性信息披露義務(wù)問題上，國外證券法對上市公司進行信息披露的形式與內(nèi)容，均有嚴格和明確的規(guī)定。多數(shù)國家都規(guī)定上市公司按期發(fā)布定期報告，及時發(fā)布臨時報告，并根據(jù)監(jiān)管機構(gòu)或證券交易所的規(guī)定，以指定形式披露其她有關(guān)信息。根據(jù)國際上通行做法，持續(xù)性信息披露重要采用定期報告和臨時報告兩種方式。 　　國內(nèi)學(xué)者也日益關(guān)懷持續(xù)性信息披露問題。我們覺得，在健全持續(xù)性信息披露制度過程中，要同步注意信息披露文獻格式和應(yīng)披露信息的范疇。信息披露文獻格式應(yīng)竭力簡樸明了，增強所披露信息的

31、易解性及傳播能力，避免投資者掌握上的過度困難。在信息披露的范疇上，要竭力容納各類有關(guān)信息的地位，推動信息披露的完整性，竭力避免多種重大漏掉。但凡與上市公司或上市證券有關(guān)的重要信息，均屬持續(xù)性信息披露制度所規(guī)范的內(nèi)容。應(yīng)披露的信息不僅涉及公司內(nèi)部股權(quán)構(gòu)造和比例的變化、經(jīng)營狀況及財務(wù)狀況的變化、影響上市公司資產(chǎn)及營業(yè)的重大事件、影響上市證券投資價值的事實和信息等，還應(yīng)涉及法律雖未列舉其名稱或范疇，但足以或也許影響上市公司及上市證券的其她任何信息。 　　(二)定期報告 　　1.定期報告的含義 　　定期報告是上市公司在法定期限內(nèi)制作完畢并公示的公司文獻，分為年度報告和中期報告。定期報告有如下特點

32、：(1)公示定期報告是所有上市公司承當?shù)姆ǘx務(wù)。無論上市公司規(guī)模和經(jīng)營狀況如何，也無論是股票發(fā)行公司或公司債券發(fā)行公司，均應(yīng)制作和發(fā)布定期報告。(2)定期報告原則化信息披露文獻。定期報告內(nèi)容及具體項目分類均應(yīng)按照原則化格式加以記載，原則化格式中未列明但屑應(yīng)公示者，也應(yīng)在定期報告中作出記載和披露。(3)定期報告的制作和披露必須符合法律規(guī)定的時間。未經(jīng)監(jiān)管機構(gòu)特別批準，不得延期完畢或發(fā)布定期報告，監(jiān)管機構(gòu)和證券交易所對于無端遲延公示定期報告的上市公司，可對其予以警告或譴責(zé)。(4)編制、制作和公示定期報告必須履行法定程序。根據(jù)定期報告的性質(zhì)及重要限度，有的定期報告僅需履行公司批準程序，有的則需附加

33、獨立審計機構(gòu)的審計意見。 　　編制和公示定期報告應(yīng)具持續(xù)性。即前次定期報告應(yīng)與本次定期報告之間存在合理連接，具有可比性。如上一年度報告的期末數(shù)應(yīng)與本次年度報告的期初數(shù)一致，并應(yīng)就當年年初數(shù)與年末數(shù)間的差別作出全面解釋和闡明。 　　2.中期報告 　　中期報告是持續(xù)性信息披露的重要體現(xiàn)形式，它揭示了上市公司某一會計年度前半年的營業(yè)與財務(wù)狀況，并向投資者提供預(yù)測該營業(yè)年度業(yè)績及狀況的中期資料，以保證上市公司信息披露的最新性。 　　根據(jù)《證券法》第60條規(guī)定，中期報告應(yīng)記載事項涉及：(1)公司財務(wù)會計報告和經(jīng)營狀況;(2)波及公司的重大訴訟事項;(3)已發(fā)行的股票、公司債券變動狀況;(4)提交

34、股東大會審計的重要事項;(5)國務(wù)院證券監(jiān)督管理機構(gòu)規(guī)定的其她事項。證監(jiān)會曾于1994年發(fā)布《中期報告的內(nèi)容與格式(試行)》，對中期報告應(yīng)記載事項、格式及公示規(guī)則作出具體規(guī)定。 　　公示中期報告應(yīng)遵循如下規(guī)則：(1)上市公司及公司債券發(fā)行公司應(yīng)在每一會計年度的上半年結(jié)束之日起二個月內(nèi)，向證監(jiān)會和證券交易所提交中期報告，并應(yīng)同步進行公示;(2)上市公司應(yīng)分別向證監(jiān)會和證券交易所各報送10份中期報告進行備案;(3)上市公司全體董事必須保證中期報告所提供的信息的真實、精確、完整和公正，并就其保證承當連帶責(zé)任;(4)已在境內(nèi)和境外兩個以上證券市場發(fā)行股票并上市公司，在編制境內(nèi)和境外的中期報告時，應(yīng)盡

35、量做到內(nèi)容一致。 　　3.年度報告 　　年度報告是在每個會計年度結(jié)束時，由上市公司在每個會計年度結(jié)束時，依法制作并提交的、反映公司本會計年度基本經(jīng)營狀況、財務(wù)狀況等重大信息的法律文獻。年度報告是最重要的定期報告，是股東與經(jīng)營者交流的最有效工具。與中期報告相比，其內(nèi)容、格式和披露規(guī)則更為嚴格、細致。 　　根據(jù)《證券法》第61條規(guī)定，年度報告應(yīng)記載如下內(nèi)容：(1)公司概況;(2)公司財務(wù)會計報告和經(jīng)營狀況;(3)董事、監(jiān)事、經(jīng)理及有關(guān)高檔管理人員簡介及其持股狀況;(4)已發(fā)行的股票、公司債券狀況，涉及持有我司股份最多的前十名股東名單和持股數(shù)量;(5)國務(wù)院證券監(jiān)督管理機構(gòu)規(guī)定的其她事項。證監(jiān)

36、會1994年發(fā)布的《年度報告的內(nèi)容與格式(試行)》，并規(guī)定凡在國內(nèi)境內(nèi)公開發(fā)行股票的股份有限公司，應(yīng)當按照該準則的規(guī)定編制年度報告。 　　年度報告的披露，除應(yīng)符合前述中期報告的有關(guān)規(guī)則外，還應(yīng)遵循如下規(guī)則：(1)期限規(guī)則?！鲜泄緫?yīng)當在每一會計年度結(jié)束之日起四個月內(nèi)，向證監(jiān)會及證券交易所提交制作完畢的年度報告。如果的確無法在該期限內(nèi)編制完畢年度報告，應(yīng)當在報送最后期限到期前至少15個工作日，向證券交易所提出延期申請并報證監(jiān)會備案。(2)審計規(guī)則。上市公司年度報告必須附有適格會計師事務(wù)所的審計報告，未經(jīng)審計的年度報告，視為未編制完畢。 　　(三)臨時報告 　　1.臨時報告的含義 　　臨

37、時報告也稱“重大事件臨時報告”，是指上市公司就發(fā)生也許對上市公司股票交易價格產(chǎn)生較大影響，而投資者尚未得知的重大事件，為闡明事件實質(zhì)而出具的臨時性報告。 　　根據(jù)《證券法》第62條規(guī)定，臨時報告作為信息披露的重要形式之一，具有如下特點：(1)編制和發(fā)布臨時報告的義務(wù)人，唯有上市公司，公司債券發(fā)行人只需公示定期報告，不必發(fā)布臨時報告。(2)編制和發(fā)布臨時報告須依事件之重大限度而定。認定與否屬于重大事件，要綜合考慮三個因素：第一，與否構(gòu)成對股票價格的某種影響;第二，投資者與否已知曉;第三，與否構(gòu)成對股票價格的較大影響。(3)臨時報告以闡明事件實質(zhì)為核心。上市公司應(yīng)關(guān)懷所發(fā)行股票的市場價格變化以及

38、與此有關(guān)的各方面因素，以保證及時闡明事件實質(zhì)。如果上市公司無法知曉導(dǎo)致股票價格劇烈或不正常波動的具體因素，上市公司則負有提示性義務(wù)，但提示性義務(wù)不屬于臨時報告。 　　2.重大事件的基本類型 　　重大事件的認定原則具有一定彈性。為便于擬定上市公司與否履行了信息披露義務(wù)，《證券法》將重大事件的常用形態(tài)列舉如下：(1)公司的經(jīng)營方針和經(jīng)營范疇的重大變化;(2)公司的重大投資行為和重大的購買財產(chǎn)的決定;(3)公司簽訂重要合同，而該合同也許對公司的資產(chǎn)、負債、效益和經(jīng)營成果產(chǎn)生重要影響;(4)公司發(fā)生重大債務(wù)和未能清償?shù)狡趥鶆?wù)的違約狀況;(5)公司發(fā)生重大虧損或者遭受超過凈資產(chǎn)百分之十以上的重大損失

39、;(6)公司生產(chǎn)經(jīng)營的外部條件發(fā)生的重大變化;(7)公司的董事長，三分之一以上的董事，或者經(jīng)理發(fā)生變動;(8)持有公司百分之五以上股份的股東，其持有股份狀況發(fā)生較大變化;(9)公司減資、合并、分立、解散及申請破產(chǎn)的決定;(10)波及公司的重大訴訟，法院依法撤銷股東大會、董事會決策;(11)法律、行政法規(guī)規(guī)定的其她事項。除上述列舉者外，其她也許對公司股票價格產(chǎn)生重大影響的事件，也應(yīng)視為重大事件。 　　三、信息披露的方式及規(guī)則 　　根據(jù)持續(xù)性信息披露規(guī)則，上市公司應(yīng)當以合理和合適的方式，及時、公平地向社會公眾提供與公司營業(yè)、財務(wù)及股票價格有關(guān)的信息，保證投資者平等地享有該等信息利益。在此意義上

40、，公平和便利構(gòu)成了信息披露規(guī)則的重要基本。所謂公平，是指任何與公司營業(yè)、財務(wù)及股票價格有關(guān)的信息，應(yīng)將投資者作為整體作出披露，不得將有關(guān)信息僅披露給部分投資者。所謂便利，即要采用投資者慣常接受的信息披露方式，在保證投資者獲得信息的基本上，最大限度地減少信息披露成本。 　　(一)信息披露的方式 　　根據(jù)現(xiàn)行法規(guī)，信息披露方式重要有： 　　1.報刊刊登。報刊刊登是目前使用最普遍投資者最容易接受的信息披露方式。《證券法》第64條規(guī)定，根據(jù)法律、行政法規(guī)規(guī)定必須作出的公示，應(yīng)當在國家有關(guān)部門規(guī)定的報刊上或者在專項出版的公報上刊登。據(jù)此，上市公司應(yīng)在法定期限內(nèi)，將應(yīng)披露的中期報告、年度報告及臨時報

41、告等刊登在規(guī)定的報刊或公報上。上市公司與證券交易所的上市合同中，一般都涉及選定或指定刊載報刊的規(guī)定，若無特殊理由，上市公司不得隨意變化。凡發(fā)行社會公眾股和外資股的上市公司，其信息披露應(yīng)同步對境內(nèi)外投資者進行，信息披露文獻譯成外文的，應(yīng)將其刊登在證監(jiān)會指定的外文刊物上。 　　2.備置文獻。備置文獻系將制作完畢并進行報刊刊登的披露文獻，寄存于公司所在地和證券交易所，以備公眾查閱的信息披露方式。根據(jù)現(xiàn)行規(guī)定，上市公司履行信息披露義務(wù)過程中，不能只采用備置文獻方式進行披露，所有備置文獻必須同步以報刊刊登方式進行披露。這重要是考慮到股東及社會公眾投資者居住分散，無法前去公司住所地和證券交易所查閱所披露

42、的文獻?，F(xiàn)行法律對股東及社會公眾與否有權(quán)復(fù)制備置文獻問題，未作具體規(guī)定。 　　3.文獻備案。根據(jù)以往信息披露規(guī)則，對報刊刊登披露的信息，上市公司應(yīng)將披露文獻或其副本報證監(jiān)會和證券交易所備案。嚴格地說，由于證監(jiān)會或證券交易所備案文獻不易為股東及社會公眾投資者查閱，也不應(yīng)認定其為信息披露方式，特別不應(yīng)將此等公開信息方式作為獨立采用的信息披露方式。隨著證監(jiān)會投資者服務(wù)網(wǎng)絡(luò)系統(tǒng)的建設(shè)和啟用，不排除備案文獻作為附屬性信息披露方式。 　　4.答復(fù)詢問。根據(jù)證監(jiān)會《公開發(fā)行股票公司信息披露實行細則》的規(guī)定，上市公司應(yīng)指定專人負責(zé)信息披露事務(wù)，涉及與證監(jiān)會、證券交易所、有關(guān)證券公司、新聞機構(gòu)等的聯(lián)系，并回

43、答社會公眾提出的問題。但站在平等保護投資者利益的角度，答復(fù)詢問的內(nèi)容不適宜超過報刊刊登的信息范疇。 　　(二)信息披露的規(guī)則 　　1.公示前保密義務(wù)。根據(jù)《證券法》規(guī)定，證券監(jiān)督管理機構(gòu)、證券交易所、承銷的證券公司及有關(guān)人員，對公司根據(jù)法律、行政法規(guī)規(guī)定必須作出的公示，在公示前不得泄露其內(nèi)容。 　　2.接受證監(jiān)會監(jiān)督。國務(wù)院證券監(jiān)督管理機構(gòu)對上市公司年度報告、中期報告、臨時報告及公示狀況進行監(jiān)督，對上市公司分派或者配售新股的狀況進行監(jiān)督。 　　3.民事責(zé)任規(guī)則。發(fā)行人發(fā)布年度報告、中期報告、臨時報告存在虛假記載、誤導(dǎo)性陳述或有重大漏掉，致使投資者在證券交易中遭受損失的，發(fā)行人應(yīng)承當補償責(zé)任。(中國人民大學(xué)法學(xué)院·葉林)