公司收益分配的理論問題.ppt

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第二章 公司收益分配的理論問題 學(xué)時 4 本章講授要點 本章要求掌握 收益分配的主體和收益分配客體的構(gòu)成內(nèi)容收益分配的具體形式收益分配與企業(yè)現(xiàn)金流量 企業(yè)內(nèi)部融資的關(guān)系 本章要求熟悉 收益分配的原則收益分配與代理成本 外部融資的關(guān)系股利相關(guān)論的理論依據(jù) 本章要求了解 分配權(quán)和產(chǎn)權(quán)的關(guān)系企業(yè)發(fā)展的不同階段的現(xiàn)金流量特征企業(yè)收益分配與經(jīng)營者 勞動者的激勵約束機制的關(guān)系 重點 收益分配的主體和收益分配客體的構(gòu)成內(nèi)容收益分配的具體形式收益分配與企業(yè)現(xiàn)金流量的關(guān)系收益分配與企業(yè)內(nèi)部融資的關(guān)系收益分配的原則 難點 收益分配與企業(yè)現(xiàn)金流量的關(guān)系收益分配與企業(yè)內(nèi)部融資的關(guān)系 第一節(jié) 企業(yè)收益分配基本理論第二節(jié) 收益分配與內(nèi)部融資第三節(jié) 公司收益分配與激勵約束機制第四節(jié) 股利理論 第一節(jié)企業(yè)收益分配基本理論 一 企業(yè)收益分配的主體二 收益分配的客體三 公司收益分配的原則四 公司收益分配的形式 一 企業(yè)收益分配的主體 一 分配權(quán)和產(chǎn)權(quán)產(chǎn)權(quán) 是資產(chǎn) 生產(chǎn)資料 所有權(quán)的簡稱 它是以資產(chǎn)所有者為主體的權(quán)利 是資產(chǎn)所有者最基本的利益要求產(chǎn)權(quán)具體包括所有權(quán) 支配權(quán) 使用權(quán) 處分權(quán) 分配權(quán)等分配權(quán)是產(chǎn)權(quán)最集中的體現(xiàn)P192 二 收益分配主體和參與者1 收益分配主體概念 P2 PP18 21在分配中的地位 主持者 其地位的高低取決于其對分配對象占有權(quán)利的大小分配主體可以是經(jīng)濟主體 政府 家庭等 不同企業(yè)中收益分配主體的確定 理論主體 獨資企業(yè)的業(yè)主 合伙企業(yè)的合伙人集體 有限責(zé)任公司 股份有限公司 股東 國有企業(yè) 國有獨資企業(yè)為作為所有者的國家 國有參股企業(yè)為股東 P20國家 勞動者和經(jīng)營者等為何不是分配主體 PP19 20 2 分配參與者概念 P2 PP16 18 分配主體也屬于分配參與者三種權(quán)力 P2 剩余索取權(quán) 分配建議權(quán) 分配監(jiān)督權(quán) 需具備的條件 生產(chǎn)要素的所有權(quán)或占有權(quán) 對收益的貢獻 P16分配參與者具體包括 出資者P16 國家P17 勞動者 經(jīng)營者 債權(quán)人 三 收益分配的執(zhí)行主體 實際主體 在股份有限公司 并非所有股東都來主持分配 具體是由董事會提出分配預(yù)案 經(jīng)股東大會決議通過后由董事會宣布發(fā)放 財務(wù)部組織實施有限責(zé)任公司是股東會 二 收益分配的客體PP1 2 PP10 16分配對象只能是經(jīng)過交換產(chǎn)生的收入 一 稅前利潤的構(gòu)成 二 稅后利潤 三 公司收益分配的原則 一 總原則 公平與效率1 公平 PP24 25公平是從理念 規(guī)則 程序到機會 結(jié)果和監(jiān)督的全過程公平 1 不同的公平分配觀平均主義 重結(jié)果 忽略機會 過程 參賽 機會均等 重參賽機會 忽略過程 結(jié)果收入差距大小適度 重結(jié)果 忽視參賽機會 規(guī)則按勞分配 忽視其他生產(chǎn)要素 2 公平分配觀念的界定P24公平分配是一種觀念 判斷公平分配與否的標(biāo)準(zhǔn)不是平均而是均等 公平的分配就是人人機會均等 并認同 接受 分配的后果 在分配中得到快樂 進而促進效率的提高 3 公平方面的問題 P28競爭起點的不公平 機會不均等 壟斷 競爭的社會條件不平等 稅率 分配結(jié)果的不公平 平均主義 過分拉大收入差距 4 社會主義市場經(jīng)濟條件下的公平分配標(biāo)準(zhǔn)P26倫理公平分配 經(jīng)濟公平分配 機會均等 結(jié)果對稱政治 社會 公平分配 收入調(diào)節(jié)綜上所述 2 效率 1 效率的概念 P23資源的最優(yōu)配置 勞動資料 勞動對象 勞動者之間的最佳組合 做到物盡其用 人盡其才美女配富翁 最佳資源組合 2 效率方面的問題 P28資源配置不合理 能耗最高 高學(xué)歷官員 醫(yī)學(xué)家去種田收入與投入的結(jié)合不協(xié)調(diào) 3 公平與效率之間的關(guān)系 1 歷史回顧P29十四大 1992 兼顧效率與公平十四屆三中全會 1993 及十六大 2002 報告 效率優(yōu)先 兼顧公平 初次分配注重效率 再分配注重公平 十七大 2007 初次分配和再分配都要處理好效率和公平的關(guān)系 再分配更加注重公平 2 處理好效率和公平相互關(guān)系的理由 PP31 32魚與熊掌不可兼得 用熊掌去釣魚公平是效率的前提 效率是公平的結(jié)果 公平產(chǎn)生效率 效率反映公平 公平與效率是一個硬幣的兩面 是對立統(tǒng)一關(guān)系人類文明史就是一部在效率不斷提高的過程中公平程度也隨之日益提高的歷史 或者說是一部效率與公平均衡發(fā)展的歷史 3 例子2004年科龍電器高管最高年薪達450萬元 但企業(yè)卻虧損巨大 狼群的分配原則 最強壯的狼強壯的狼瘦弱的狼狼群分配原則的合理之處 獵物總是跑在最前面的狼首先捕獲的 沒有它們 就不會有食物 從另一個意義說 跑在最前面的狼必須保持一定的體力 如果這一部分狼跑不動了 也不會有食物 閱讀材料 1 陳永杰 新 公平 效率 觀BB網(wǎng)2 鄭建仁 對幾種主要公平觀的評析BB網(wǎng) 二 市場經(jīng)濟條件下收益分配的具體原則PP33 341 產(chǎn)權(quán)明晰 分之有據(jù)原則區(qū)分擁有企業(yè)所有權(quán)的出資者和擁有企業(yè)法人產(chǎn)權(quán)的企業(yè)法人剩余索取權(quán) 對企業(yè)收益的貢獻 2 保護債權(quán)人利益原則企業(yè)分配后 不能減低企業(yè)應(yīng)有的償債能力3 分配合法原則4 比例原則積累與消費資本結(jié)構(gòu)比例 四 公司收益分配的形式 一 收益分配程序第三章有 二 向投資者分配收益的形式形式還是方式 書本對方式的理解 完全計劃分配和市場分配P3 工資 分紅 地租 利息 股息 紅利 稅收 P23 1 現(xiàn)金股利P275概念 對公司的影響 例 中國石化是派現(xiàn)規(guī)模最大的公司03年中期利潤分配方案為 以2003年6月30日總股本86702439000股為基數(shù) 向全體股東每10股派現(xiàn)金紅利0 3元 含稅 共派現(xiàn)2601073170元 2 股票股利 送股 PP276 285概念 對公司的影響 例 某公司年終利潤分配前的股本為500萬股 每股1元 本年稅后利潤為2 000萬元 資本公積100萬元 每股市價40元 發(fā)放股票股利10 問分配后的各項目數(shù)字為多少 3 其他股利 實物 負債 證券股利 第二節(jié)收益分配與內(nèi)部融資 一 收益與現(xiàn)金流量的關(guān)系二 收益分配與內(nèi)部融資 一 收益與現(xiàn)金流量的關(guān)系 影響收益分配的一個重要因素 一 現(xiàn)金流量PP71 721 現(xiàn)金的定義 現(xiàn)金及現(xiàn)金等價物2 現(xiàn)金流量 現(xiàn)金流入量 現(xiàn)金流出量 現(xiàn)金凈流量3 現(xiàn)金流量的種類 經(jīng)營 籌資 投資活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流量 二 企業(yè)不同發(fā)展階段現(xiàn)金流量的特點 書本沒有對應(yīng)頁碼 初創(chuàng)期 現(xiàn)金凈流量通常表現(xiàn)為負值 主要來源是投資者的資本 管理的核心與重點是要維持現(xiàn)金流不短缺成長期 現(xiàn)金流入增加 資金壓力較前期有所緩解 但此階段企業(yè)規(guī)模擴張的壓力也較大 企業(yè)會有大量的營運資金占用 正確處理好企業(yè)規(guī)模擴張與現(xiàn)金流量增長之間的矛盾是此階段的核心問題 成熟期 市場份額較穩(wěn)定 現(xiàn)金流入量充沛 現(xiàn)金流出平緩 現(xiàn)金凈流量基本穩(wěn)定 關(guān)注自由現(xiàn)金流量的管理衰退期 現(xiàn)金流入不足 由于滯后效應(yīng) 現(xiàn)金流出量相對較大 現(xiàn)金流量循環(huán)可能會出現(xiàn)斷流 導(dǎo)致供血不足而破產(chǎn) 如發(fā)電與回收電費 應(yīng)把新業(yè)務(wù)的投放和現(xiàn)有資產(chǎn)的盡快變現(xiàn)作為現(xiàn)金流量管理的重點 三 收益和現(xiàn)金流量的關(guān)系PP71 721 兩者短期的不一致 1 經(jīng)營活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流量不同于來自經(jīng)營活動的利潤賒銷 預(yù)收或前期收回 未付現(xiàn)金的費用 2 投資活動的現(xiàn)金流量和投資收益存在本質(zhì)差異未收現(xiàn)金的投資收益 權(quán)益法 不作當(dāng)期費用的現(xiàn)金投資支出 不作為當(dāng)期收入的現(xiàn)金投資收回 3 籌資活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流量不同于籌資活動產(chǎn)生的收入費用籌資收到現(xiàn)金不作收入 償還本金 分配利潤不屬成本費用支出 例 中牧股份 600195 2003年度實現(xiàn)凈利潤2296萬元 經(jīng)營活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流量凈額35206萬元 后者是前者的14 33倍 2 兩者長期 終止經(jīng)營時 的一致應(yīng)收收回來 應(yīng)付付出去 預(yù)收的發(fā)出產(chǎn)品 預(yù)付的收到材料用于利潤分配的現(xiàn)金流量最好主要是來源于經(jīng)營活動的部分 且只是其中的一部分 二 收益分配與內(nèi)部融資PP72 73 一 收益分配與法定資本積累的要求資本積累約束要求企業(yè)按照一定比例和基數(shù)提取公積金 貫徹 無利潤不分配 的原則 二 收益分配 代理成本和外部融資代理成本 是指在信息不對稱 不充分的情況下 由于代理人有可能不完全按照契約行動或偏離委托人目標(biāo) 意愿而引起的所有的對委托人的價值損耗P229代理成本包括 股東對管理者的監(jiān)督成本和激勵成本 管理層的在職消費 不努力 次優(yōu)決策 負債的代理成本等 收益分配可減少管理層掌控的資源 由此而相應(yīng)減少代理成本收益分配可能導(dǎo)致企業(yè)需要外部籌資 新股東的引入可降低老股東的代理成本 引入債權(quán)人可降低股東的代理成本 但可能會增加原債權(quán)人的代理成本 三 收益分配與內(nèi)部融資PP72 73收益分配越少 則留存得越多 內(nèi)部融資就越有保證 四 內(nèi)部融資的表現(xiàn)形式1 表現(xiàn)形式 折舊 留用利潤2 優(yōu)缺點 優(yōu)點 不會減少公司的現(xiàn)金流量 不發(fā)生融資費用 成本遠低于外部融資缺點 數(shù)額有限 內(nèi)部融資不能減少原有股東的代理成本 收益分配與內(nèi)部融資的關(guān)系 利潤應(yīng)當(dāng)優(yōu)先用于滿足企業(yè)發(fā)展的資金需要根據(jù)最優(yōu)資本結(jié)構(gòu)來確定企業(yè)留存收益比率 第三節(jié)公司收益分配與激勵約束機制 一 經(jīng)營者和勞動者的剩余索取權(quán)二 經(jīng)營者和勞動者剩余索取權(quán)的表現(xiàn)形式 一 經(jīng)營者和勞動者的剩余索取權(quán)一般勞動者 生產(chǎn) P189一般管理人員 日常管理P191 企業(yè)經(jīng)營者 決策P224 勞動者 一 經(jīng)營者的剩余索取權(quán)1 經(jīng)營者的概念 P224兩權(quán)分離工廠制企業(yè) 廠長 經(jīng)理公司制企業(yè) 董事長 總經(jīng)理董事會 國有企業(yè)中的黨委書記 工會主席 2 剩余索取權(quán) 原來只歸物質(zhì)資本提供者所有 3 為何應(yīng)該賦予經(jīng)營者剩余索取權(quán) 按勞分配理論 P229委托 代理理論 PP229 231人力資本理論 經(jīng)營者對其人力資本擁有產(chǎn)權(quán)PP231 232 委托 代理理論 兩權(quán)分離 經(jīng)理革命 委托 代理關(guān)系受托人的自利行為委托人監(jiān)督 激勵 約束受托人會發(fā)生成本 人力資本理論的相關(guān)內(nèi)容 人力資本概念 P231人力資本的形成和增長 投資 教育 培訓(xùn)等 P231經(jīng)營者人力資本的一般性和特殊性 P231賦予經(jīng)營者剩余索取權(quán)的意義 P232 例子 杰克 韋爾奇1981年入主GE 在20年時間里使GE的市值從130億美元上升到4910億美元 增長30多倍 排名從世界第10位提升到第2位張瑞敏1984年加盟海爾 銷售收入從348萬元人民幣上升到162億人民幣 增長4600倍 創(chuàng)造了中國家電業(yè)的神話 柳傳志1984年創(chuàng)建聯(lián)想 中國科學(xué)院計算所投資20萬元人民幣成立新技術(shù)發(fā)展公司 從11人發(fā)展到1萬多人 人均創(chuàng)利230萬元人民幣 到1998年實現(xiàn)銷售收入176億元人民幣 聯(lián)想電腦的品牌價值經(jīng)評估達到58 8億元人民幣 希望集團總裁劉永行20年前創(chuàng)業(yè)時投資只有1000元 到2000年底已經(jīng)擁有83億凈資產(chǎn) 在美國 福布斯 雜志舉辦的2001年度中國大陸私營企業(yè)資產(chǎn)排行榜上名列第一 二 勞動者的剩余索取權(quán)1 勞動者的概念 P1892 為何應(yīng)該賦予勞動者剩余索取權(quán)產(chǎn)權(quán)理論 擁有勞動力產(chǎn)權(quán) 特定勞動能力的所有權(quán) 支配權(quán)和收益權(quán) 工資 分享剩余 P192其他理論 P194 3 賦予勞動者剩余索取權(quán)的意義P193資本和勞動共同創(chuàng)造財富可發(fā)揮勞動者的積極性 二 經(jīng)營者和勞動者剩余索取權(quán)的表現(xiàn)形式 一 年薪制1 年薪制的概念 P2342 年薪制的基本內(nèi)容 PP236 240基薪 風(fēng)險收入 享有剩余索取權(quán)的體現(xiàn) 來自利潤福利和津貼 帶薪假 醫(yī)保 勞保 退休金等 3 例子南寧市國企和國有控股企業(yè)的老總年薪由崗位工資 風(fēng)險工資 重點目標(biāo)獎三部分構(gòu)成 崗位工資 相對固定風(fēng)險工資 完成資產(chǎn)保值增值率目標(biāo)為前提重點目標(biāo)獎 是對老總的特別獎勵 如每兼并一個大型企業(yè) 就獎勵2萬元 引進外資每100萬美元獎勵1000元等 南口電子股份有限公司高管薪酬方案非董事高級管理人員報酬由基薪收入和風(fēng)險收入構(gòu)成1 基薪收入 略2 風(fēng)險收入 若年度虧損 按虧損額的2 并按基薪收入的25 計算懲罰金額 由董事及高級管理人員承擔(dān) 若年度凈資產(chǎn)收益率在 0至4 之間 含4 按基薪收入的25 計算罰金 4 至8 時 含8 不獎不罰 8 至12 含12 按凈利潤的2 提取獎勵基金 超過12 時 按凈利潤的2 5 提取獎勵基金 提取的獎勵基金列入當(dāng)年成本費用 二 經(jīng)營者 勞動者人力資本的激勵問題1 股票期權(quán)制 1 股票期權(quán)的概念 P246 2 股票期權(quán)的特點 P246可買可不買 行權(quán)價低于市價時才有價值 期權(quán)免費但購買股票要付費 3 股票期權(quán)的要素 P252期權(quán)授予 股東大會或國有資產(chǎn)管理部門 對公司決策和經(jīng)營起主要作用的人員 董事長 總經(jīng)理或副總經(jīng)理 授予時機及數(shù)目 受聘 升職或考核時期權(quán)有效期 授予期結(jié)束后才能獲取行使權(quán) 可能還有一個等待期 雅虎 年內(nèi)行權(quán) G福星授權(quán)日起四年內(nèi)行權(quán) 行權(quán)價 按公平市價確定行權(quán)方式 現(xiàn)金 無現(xiàn)金 無現(xiàn)金及出售股票來源 增發(fā) 回購 庫藏股股票持有期 權(quán)利變更及消失 授予對象本人原因 離職 死亡 退休 過期 企業(yè)自身原因 并購 控制權(quán)變動 資本結(jié)構(gòu)變動 未能發(fā)行股票 計劃的管理 董事會 4 作用 PP248 249 5 例子G泛海今日 2006 9 28 推出了公司的股票期權(quán)激勵計劃 草案 公司將向激勵對象授予3500萬份股票期權(quán) 期權(quán)所涉及的標(biāo)的股票來源于公司向激勵對象定向發(fā)行的3500萬股股份 根據(jù)此方案 激勵對象有權(quán)在4年內(nèi)以9 42元的價格行使期權(quán) 目前G泛海董事會已通過這一計劃草案 草案指出 期權(quán)計劃標(biāo)的股票總數(shù)占本激勵計劃簽署時公司股本總額9 96 激勵對象將分期行權(quán)激勵對象范圍包括公司董事 不包括獨立董事 監(jiān)事 高級管理人員和經(jīng)營管理技術(shù)骨干人員 其中經(jīng)營管理技術(shù)骨干人員將獲授共1580萬份股票期權(quán) 占到期權(quán)計劃總量的45 14 其余共12名公司董 監(jiān)事及高管人員將分享余下份額 目前行權(quán)價格確定為9 42元 是以草案摘要公布前1個交易日的公司股票收盤價及草案摘要公布前30個交易日內(nèi)的股票平均收盤價較高者來確定的 而行權(quán)條件包括激勵對象績效考核合格 以及公司凈資產(chǎn)收益率達到一定要求 10 等公告稱 如果激勵計劃得到批準(zhǔn) 自股票期權(quán)激勵計劃授權(quán)日一年后 滿足行權(quán)條件的激勵對象可以在可行權(quán)日行權(quán) 而激勵對象應(yīng)當(dāng)分期行權(quán) 自可行權(quán)日起的12個月內(nèi) 激勵對象首次行權(quán)不得超過獲授股票期權(quán)的40 24個月內(nèi) 激勵對象累計行權(quán)不得超過獲授股票期權(quán)的70 剩余獲授股票期權(quán) 激勵對象可以在股票期權(quán)的有效期內(nèi)選擇分次行權(quán)或一次行權(quán) 激勵對象必須在授權(quán)日之后四年內(nèi)行權(quán)完畢 股票期權(quán)有效期過后 尚未行權(quán)的股票期權(quán)不得行權(quán) 2 經(jīng)營者持股計劃和職工持股制度經(jīng)營者持股 書本內(nèi)容少職工持股 P200 PP206 212 1 職工持股的意義 PP206 208 2 職工持股的適用范圍 PP208 209中小型企業(yè) 股份制企業(yè) 有條件的國有企業(yè)及非國有企業(yè) 3 職工持股制度設(shè)計的有關(guān)問題持股資格的確定 在職職工資金來源 無償有償結(jié)合 職工國家企業(yè)相結(jié)合 股票質(zhì)押貸款 春蘭 持股比例的確定 規(guī)定最高最低并分檔次配套制度建設(shè) 政策 立法 機構(gòu)設(shè)置 業(yè)績 員工積極性等 3 例子 春蘭集團拿出12億來推行員工持股 2000 8 26 從企業(yè)凈資產(chǎn)中拿出25 量化給員工 其數(shù)量在11 12億之間 其中主要的激勵對象是四高 即高級經(jīng)營人員 高級管理人員 高級科技人員 中高級營銷人員 購買股權(quán)數(shù)量分別是160萬股 80萬股 50萬股 后兩類 對于職工則是90年以前進廠的可購買10萬股 90年以后進廠的可購買8萬股 經(jīng)營層與員工持股比例為1 4 見 春蘭集團的員工持股 一文 工行 建行江蘇省分行和春蘭方面達成協(xié)議 兩家銀行以股票質(zhì)押方式向春蘭全體員工提供90 的貸款 年利息在5 左右春蘭大部分普通職工僅需拿出8000元參與配股 到1998年底 鄂爾多斯公司已經(jīng)建立了職工持股會 職工持股資金已達8000多萬 海爾內(nèi)部職工持股會占海爾投資98 以上的股份 至2004年底 海爾投資已經(jīng)實際控制了海爾集團650億元資產(chǎn) 而在幕后 這筆資產(chǎn)的實際控制人是持股會內(nèi)部的海爾高管以及員工 三種方式的比較 股東分紅才算參與了剩余收益的分配 買賣股票獲得的資本利得嚴(yán)格來說不算分配了剩余收益的分配 第四節(jié) 股利理論 一 股利無關(guān)論二 股利相關(guān)論 股利 股息 紅利股利理論 股利分配理論P256股利分配理論在實務(wù)中表現(xiàn)為股利政策 股利分配是現(xiàn)代公司理財活動的主要內(nèi)容之一股利政策是公司經(jīng)理們所面臨的重要的財務(wù)決策股利理論可以指導(dǎo)股利分配實踐 股利理論分類 一 股利無關(guān)論 MM理論 由米勒和莫迪格利安尼在1961年發(fā)表的 股利政策 增長和股票價格 一文中提出 分獲1985和1990諾獎 一 要點完全市場下 股利政策不影響股票的價值或價格及公司價值 公司價值完全由資產(chǎn)的盈利能力和風(fēng)險組合或其投資政策所決定股東在股利與資本利得的選擇上不存在凈偏好 可 自制股利 假設(shè)IBM公司計劃當(dāng)年增加投資10億美元 其當(dāng)年預(yù)計的盈利也是10億美元 根據(jù)M M股利政策無關(guān)論 IBM可以采取以下3種股利政策 其結(jié)果是一樣的 1 支付10億美元的股利 另增發(fā)10億美元的新股 2 留存所有盈利 10億美元 不支付股利 也無須增發(fā)新股 股東將從今后IBM股票漲價獲得現(xiàn)值10億美元的資本利得 3 設(shè)定股利支付比例X 股東將獲得X 的股利和現(xiàn)值 1 X 的資本利得 二者的總和為10億美元 二 MM理論的重要假設(shè)條件1 存在一個完整的資本市場單個投資者無法影響證券價格信息對稱 合約是完整的 無代理成本 無交易成本無稅支付股利時可同時融資 2 未來投資機會和投資報酬的預(yù)期可以確定投資水平為新增資部分 新增融資 留存收益 3 理性行為假設(shè) 三 MM理論的意義和不足結(jié)論由數(shù)學(xué)證明而得 因而是正確的 為隨后的股利分配理論研究奠定了基石 理論假設(shè)與現(xiàn)實不符 如果股利政策與企業(yè)價值無關(guān) 那為何還要支付 股東為何會重視 二 股利相關(guān)論 一鳥在手論 在手之鳥理論 P260戈登于1963年提出 該理論的要點 投資者都是厭惡風(fēng)險的 偏好確定的現(xiàn)金股利收入高額現(xiàn)金股利能降低投資者所要求的必要報酬率 從而導(dǎo)致股價上漲 企業(yè)價值增加 該理論的不足不能解釋股東用現(xiàn)金股利重新購買公司新發(fā)行股票的現(xiàn)象資本利得風(fēng)險取決于投資決策 而不是股利支付率的高低 2 稅差理論P264布倫南 1972 該理論的要點 投資者偏好資本利得 資本利得稅率低 即使稅率相等 資本利得也有遞延效應(yīng) 德國對個人股利收入與資本利得的課稅稅率分別為53 和0 國內(nèi)20 與0 所以 高股利會導(dǎo)致股價 股東財富下降 股利為零時 股價 股東財富達到最大化 故應(yīng)采取低股利政策 該理論的意義和不足放寬了MM理論中無稅收差異的假設(shè)難以對現(xiàn)實經(jīng)濟中的股利支付現(xiàn)象作出合理的解釋 3 追隨者效應(yīng)理論 顧客效應(yīng)理論 P265埃爾頓 格魯勃追隨者效應(yīng) 該理論的要點 股東的邊際稅率不同 資本利得稅率低于現(xiàn)金股利的稅率 股東的富有程度不同 不同股東喜歡不同的股利政策 富有的 不太富有的 低現(xiàn)金股利政策的公司吸引富有股東 購買 喪失不太富有的股東 出售 當(dāng)買大于售時 股價上漲 直到達到均衡狀態(tài) 反之則股價下跌到均衡狀態(tài) 該理論的意義和不足任何股利政策都不可能滿足所有股東對股利的要求 不必強求統(tǒng)一忽視了免稅投資者 4 股利信息內(nèi)涵假設(shè)理論 信號假設(shè)理論 信號揭示理論 JohnLintner 1956 Miller 1980 MillerandRock 1985 該理論的要點 投資者和企業(yè)管理當(dāng)局在信息擁有量上是不對稱的 買西瓜 雞蛋等 股利是企業(yè)管理當(dāng)局向外界傳達其掌握的有關(guān)企業(yè)前景信息的一種手段 而此信息是有內(nèi)涵的 因包含著重要的未預(yù)期信息 會引起股價變動 P268 股利信號的價值取決于三個因素 股利變化的方向 增或減 信號的性質(zhì) 利好還是利空 信號的作用 確認 澄清還是混淆 傳遞利好信息的股利減少會導(dǎo)致正的市場反應(yīng) 而傳遞利空信息的股利增加則相反 該理論的意義和不足放寬了MM理論中 信息對稱 的假設(shè)得到了大量的數(shù)據(jù)支持 投資者對股利削減的反應(yīng)要遠大于對同等股利增加的反應(yīng) 無法解釋為何不采用其他成本更低的方式來傳遞信息P269 5 代理成本理論邁克 詹森70年代起 該理論的要點 股利的支付能夠有效地降低股東與管理層之間的代理成本P271股利的支付會增加股東與債權(quán)人之間的代理成本 該理論的意義和不足股權(quán)集中的公司不需要降低代理成本 因而少派或低派 而股權(quán)分散的公司則相反 得到了部分研究的證實董事和經(jīng)理不一定具有控制代理成本的主觀意圖放寬了MM理論中 信息對稱 的假設(shè) 股利之謎 通過派現(xiàn)來傳遞利好的成本很高 但公司為何仍要選擇派現(xiàn)作為公司股利支付的主要方式呢 費雪 布萊克 FisherBlack 1976 將上述現(xiàn)象稱之為 股利分配之謎 TheDividendPuzzle 越研究就越像一個 謎 思考和作業(yè)題 1 思考題各種股利分配理論 MM理論 在手之鳥理論 稅差理論 追隨者效應(yīng)理論 股利信息內(nèi)涵假設(shè)理論 代理成本理論 的主要觀點 意義和不足有哪些 2 作業(yè)題 見BB網(wǎng) 第二章作業(yè)題