財務管理第8章 投資管理

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1、1第八章 投資管理n1991年，Motorola公司正式?jīng)Q定建立由77顆低軌道衛(wèi)星組成的移動通信網(wǎng)絡，并以在化學元素周期表中排第77位的稀有金屬“銥”命名。n“銥”的發(fā)現(xiàn)年代是1803年，但大多數(shù)人是陌生的2n銥星系統(tǒng)開創(chuàng)了全球個人通信的新時代，被認為是現(xiàn)代通信的一個里程碑，使人類在地球上任何能見到 的地方都可以相互聯(lián)絡。其最大特點就是通信終端手持化，個人通信全球化，實現(xiàn)了5個“任何”（5W），即任何人（Whoever）在任何地點（Wherever）、任何時間（Whenever）與任何人（Whomever）采取任何方式（Whatever）進行通信3n好景不長。價格不菲的“銥星”通訊在市場上遭受

2、到了冷遇，用戶最多時才5.5萬，而它必須發(fā)展到50萬用戶才能贏利。由于巨大的研發(fā)費用和系統(tǒng)建設費用，銥星背上了沉重的債務負擔，整個銥星系統(tǒng)耗資達50多億美元，每年光系統(tǒng)的維護費就要幾億美元4n1999年8月13日，因無力支付兩天后到期的9000萬美元的債券利息，銥星公司被迫申請破產(chǎn)保護。2000年3月18日，銥星背負40多億美元債務正式破產(chǎn)5n從市場角度看，摩托羅拉啟動銥星計劃的時候沒有作過認真的市場分析。當絕大部分城市、城市近郊的農(nóng)村、交通干線、旅游勝地都被地面網(wǎng)絡覆蓋，當移動電話的國際漫游成為可能，衛(wèi)星移動電話的市場無疑在被不斷地壓縮著，用戶群的規(guī)模相應地不斷減少。地面移動電話網(wǎng)絡在成本費

3、用、手機輕便性等方面占了相當?shù)膬?yōu)勢6n第一節(jié) 企業(yè)投資概述n第二節(jié) 現(xiàn)金流量n第三節(jié) 投資項目評價的一般方法n第四節(jié) 投資項目評價方法的具體應用n第五節(jié) 有風險情況下的投資決策78第一節(jié) 企業(yè)投資概述n一、企業(yè)投資的含義及意義（一）含義：指企業(yè)投入財力、以期望在未來獲取收益的一種行為。（二）意義n1、企業(yè)投資是實現(xiàn)財務管理目標的基本前提。企業(yè)要獲得利潤，就必須進行投資，在投資中獲得效益。9n2、企業(yè)投資是發(fā)展生產(chǎn)的必要手段簡單再生產(chǎn)也要投資，需對機器設備進行更新等，擴大再生產(chǎn)更要投資，擴建廠房、增添機器等n3、企業(yè)投資是降低風險的重要方法通過投資完善生產(chǎn)經(jīng)營的關(guān)鍵環(huán)節(jié)或薄弱環(huán)節(jié)，或采用多角化經(jīng)

4、營，化解風險二、投資的分類（一）按投資時間長短分1、短期投資（流動資產(chǎn)投資），指一年以內(nèi)可以收回的投資。包括現(xiàn)金、應收賬款、存貨、短期有價證券等。特點：時間短、變現(xiàn)能力強等2、長期投資，指一年以上才能收回的投資，包括固定資產(chǎn)、無形資產(chǎn)、及長期證券投資等特點：耗資巨大、收回期長、難以變現(xiàn)、風險大1011（二）按投資范圍分n1、對內(nèi)投資包括維持性投資和擴張性投資n2、對外投資直接投資其他企業(yè)或購買有價證券（三）按投資活動與企業(yè)本身生產(chǎn)經(jīng)營活動的關(guān)系，可以劃分為 1、直接投資:是指將資金投放于形成生產(chǎn)經(jīng)營能力的實體性資產(chǎn)，直接謀取經(jīng)營利潤的企業(yè)投資。n2、間接投資:是指將資金投放于股票、債券等權(quán)益性

5、資產(chǎn)的企業(yè)投資1213（四）按投資項目之間的相互關(guān)聯(lián)關(guān)系可劃分 1、獨立投資：各投資方案間相互獨立。在評價時，只要無資金限制，只要方案自身經(jīng)濟上可行，便可進行選擇。2、互斥投資。各投資方案相互排斥，必須有取有舍，不能同時并存的投資。14三、項目投資的管理程序三、項目投資的管理程序n1.提出各種投資方案。不同類型的方案一般由不同具體部門提出。n2.估計方案的相關(guān)現(xiàn)金流量。n3.計算投資方案的價值指標，如凈現(xiàn)值、內(nèi)含報酬率等。n4.價值指標與可接受標準比較，進行決策。n5.對已接受的方案進行再評價。即對已實施項目進行跟蹤審計。15第二節(jié) 現(xiàn)金流量n現(xiàn)金流量是指企業(yè)現(xiàn)金流入與流出的數(shù)量。廣義的現(xiàn)金，

6、不僅包括各種貨幣資金，還包括項目需要投入企業(yè)所擁有的非貨幣資源的變現(xiàn)價值。n投資項目評價的重要指標。n與會計上所講的現(xiàn)金流量無論在內(nèi)涵還是在外延上都有極大差異。161n現(xiàn)金收入稱為現(xiàn)金流入量，n現(xiàn)金支出稱為現(xiàn)金流出量，n現(xiàn)金流入量與現(xiàn)金流出量相抵后的余額，稱為現(xiàn)金凈流量（Net Cash Flow，簡稱NCF）。n投資決策中使用現(xiàn)金流量的原因n1、考慮了時間價值，比較科學n2、更符合客觀實際情況，避免主觀隨意n3、從一個較長的期間來看，利潤和現(xiàn)金流量相等1718二、現(xiàn)金流量預測方法二、現(xiàn)金流量預測方法投資項目現(xiàn)金流量，一般分為初始現(xiàn)金流量、營業(yè)現(xiàn)金流量和終結(jié)現(xiàn)金流量三個部分。19（一）初始現(xiàn)金

7、流量（一）初始現(xiàn)金流量 是投資開始時（主要指項目建設過程中）發(fā)生的現(xiàn)金流量，主要包括：n1.固定資產(chǎn)投資支出，如設備購置費、運輸費、安裝費等。n2.墊支的營運資本，是指項目投資前后分次或一次投放于流動資產(chǎn)上的資本增加額。n3.其他投資費用，指不屬于以上各項的投資費用，如與投資項目相關(guān)的職工培訓費、談判費、注冊費等20n4.投資某項目時被利用的現(xiàn)有資產(chǎn)的機會成本（出售現(xiàn)有資產(chǎn)的變現(xiàn)收入或轉(zhuǎn)作其他投資時可獲得的利益）。n上述4項屬新建項目現(xiàn)金流出量n5.原有固定資產(chǎn)的變價收入，這主要是指固定資產(chǎn)更新時，原有固定資產(chǎn)的變賣所取得現(xiàn)金收入。在更新改造項目時舊設備投入價值是按變現(xiàn)價值確定的。n6.所得稅

8、效應，指固定資產(chǎn)重置時變價收入的稅賦損益。n按規(guī)定，出售資產(chǎn)（如舊設備）時，如果出售價高于原價或賬面凈值，應繳納所得稅。因未實際繳納即為現(xiàn)金流入n若出售資產(chǎn)發(fā)生的損失（出售價低于賬面凈值）可以抵減當年的所得稅支出。因未實際抵減即為現(xiàn)金流出。2122（二）營業(yè)現(xiàn)金流量（二）營業(yè)現(xiàn)金流量n該階段既有現(xiàn)金流入量，也有現(xiàn)金流出量。現(xiàn)金流入量主要是營運的各年營業(yè)收入，現(xiàn)金流出量主要是營運各年付現(xiàn)營運成本。流入量與流出量的差額是凈現(xiàn)金流量NCF n付現(xiàn)成本n每年營業(yè)現(xiàn)金凈流量（NCF）n =營業(yè)收入-付現(xiàn)成本-所得稅n =營業(yè)收入-（營業(yè)成本-折舊+所得稅）n =營業(yè)收入-營業(yè)成本-所得稅+折舊n =凈利

9、潤+折舊n或每年營業(yè)現(xiàn)金凈流量n =稅后收入-稅后付現(xiàn)成本+稅負減少n =營業(yè)收入（1-稅率）-付現(xiàn)成本 （1-稅率）+折舊稅率 2324（三）終結(jié)現(xiàn)金流量（三）終結(jié)現(xiàn)金流量n終結(jié)現(xiàn)金流量主要指項目壽命終了時發(fā)生的現(xiàn)金流量。主要包括兩個部分 n1.固定資產(chǎn)報廢時的殘值收入以及出售時的稅負損益。n2.收回原有墊支的各種流動資金。25三、現(xiàn)金流量預測案例三、現(xiàn)金流量預測案例 n（一）擴充型投資現(xiàn)金流量（一）擴充型投資現(xiàn)金流量n例1 大華公司準備購入一設備以擴充生產(chǎn)能力?，F(xiàn)有甲、乙兩個方案可供選擇，甲方案投資10000元，使用壽命為5年，采用直線法計提折舊，5年后設備無殘值。5年中每年銷售收入為60

10、00元，每年的付現(xiàn)成本為2000元。26n乙方案需投資12000元，采用直線法計提折舊，設備使用壽命5年，5年后有殘值收入2000元。5年中每年的銷售收入為8000元，付現(xiàn)成本第一年為3000元，以后隨著設備的陳舊，逐年將增加維修費400元，另需墊支營運資金3000元，假設所得稅率為40%。n試計算兩個方案的現(xiàn)金流量。27t12345銷售收入（銷售收入（1）60006000600060006000付現(xiàn)成本（付現(xiàn)成本（2）20002000200020002000折舊（折舊（3）20002000200020002000稅前利潤（稅前利潤（4）=（1）-（2）-（3）2000200020002000

11、2000所得稅（所得稅（5）=（4）40%800800800800800稅后凈利（稅后凈利（6）=（4）-（5）12001200120012001200現(xiàn)金流量（現(xiàn)金流量（7）=（1）-（2）-（5）=（3）+（6）32003200320032003200 甲方案的營業(yè)現(xiàn)金流量計算表甲方案的營業(yè)現(xiàn)金流量計算表 單位：元單位：元 28乙方案的營業(yè)現(xiàn)金流量計算表乙方案的營業(yè)現(xiàn)金流量計算表 單位：元單位：元 t12345銷售收入（銷售收入（1）80008000800080008000付現(xiàn)成本（付現(xiàn)成本（2）30003400380042004600折舊（折舊（3）2000200020002000200

12、0稅前利潤（稅前利潤（4）=（1）-（2）-（3）30002600220018001400所得稅（所得稅（5）=（4）40%12001040880720560稅后凈利（稅后凈利（6）=（4）-（5）1800156013201080840現(xiàn)金流量（現(xiàn)金流量（7）=（1）-（2）-（5）=（3）+（6）3800356033203080284029表表8-3 投資項目現(xiàn)金流量計算表 單位：元t012345甲方案甲方案固定資產(chǎn)投資固定資產(chǎn)投資營業(yè)現(xiàn)金流量營業(yè)現(xiàn)金流量-1000032003200320032003200現(xiàn)金流量合計現(xiàn)金流量合計-1000032003200320032003200乙方案乙方

13、案固定資產(chǎn)投資固定資產(chǎn)投資營運資金墊支營運資金墊支營業(yè)現(xiàn)金流量營業(yè)現(xiàn)金流量固定資產(chǎn)殘值固定資產(chǎn)殘值營運資金回收營運資金回收-12000-30003800356033203080284020003000現(xiàn)金流量合計現(xiàn)金流量合計-150003800356033203080784030（二）替代性投資現(xiàn)金流量二）替代性投資現(xiàn)金流量 n例2 企業(yè)原有一臺設備，原值280000元，可用8年，已用3年，已提折舊100000元，目前變現(xiàn)收入160000元，如果繼續(xù)使用舊設備，期末有殘值5000元；如果更新設備，買價360000萬元，可用5年，期末有殘值8000元。新舊設備均采用直線折舊。更新后，每年增加經(jīng)營

14、收入120000元，增加付現(xiàn)成本60000元，企業(yè)所得稅稅率為30%。要求：計算各年NCF。31n舊設備的初始投資=160000-（160000-（280000-100000）30%=166000n新設備投資=360000元n投資差額=360000-166000=194000n差額折舊=194000-（8000-5000）/5=38200元n各年現(xiàn)金流量nNCF0=-（360000-166000）=-194000元nNCF1-4=（120000-60000）（1-30%）+38200 30%=53460元nNCF5=53460+（8000-5000）=56460元32四、現(xiàn)金流量估計時應注意的

15、問題四、現(xiàn)金流量估計時應注意的問題項目分析關(guān)注：增量現(xiàn)金流量增量現(xiàn)金流量是指接受或拒絕某個投資方案后，企業(yè)總現(xiàn)金流量因此發(fā)生的變動。1、應當剔除沉沒成本沉沒成本是過去已經(jīng)發(fā)生并支付過款項的支出，這些支出是目前的決策無法改變的，并且不影響目前投資方案的取舍，在分析時不能將它作為相關(guān)現(xiàn)金流量。33例：某公司已投資10萬元于一項設備研制，但它不能使用；又投資5萬元，仍不能使用。如果此時有人說給他6萬元，他能讓該項目成功，那么在不考慮資金的時間價值時，其項目使用后獲得多少現(xiàn)金流入（）就能給此人投資。A、5萬元 B、6萬元 C、10萬元 D、15萬元答案：B原因：前兩次投入的15萬元正是沉沒成本，與未來

16、的決策無關(guān)。需要考慮的只是繼續(xù)投入的6萬元相關(guān)成本。342、不能忽視機會成本在投資方案的選擇中，如果選擇了一個方案，則必須放棄其他機會，其他投資機會可能取得的收益是實施本方案的一種代價，稱為這項方案的機會成本。例：某公司當初以100萬元購入一塊土地，目前市價為80萬元，如欲在這塊土地上興建廠房，應（）A、以100萬元作為投資分析的機會成本 B、以80萬元作為投資分析的機會成本 C、以20萬元作為投資分析的沉沒成本考慮 D、以100萬元作為投資分析的沉沒成本考慮353、要考慮投資方案對公司其他部門的影響有些項目采納后，可能對公司現(xiàn)有的部門產(chǎn)生有利或不利的影響。在評價方案時要將其考慮在內(nèi)。n例：某

17、公司下屬兩個分廠，一分廠從事生物醫(yī)藥產(chǎn)品生產(chǎn)和銷售，年銷售收入3000萬元，現(xiàn)在二分廠準備投資一項目從事生物醫(yī)藥產(chǎn)品生產(chǎn)和銷售，預計該項目投產(chǎn)后每年為二分廠帶來銷售收入2000萬元，但由于和一分廠形成競爭，每年使得一分廠銷售收入減少400萬元，那么從該公司的角度出發(fā)，二分廠投資該項目預計的年現(xiàn)金流入為（）萬元。n A、5000 B、2000 n C、4600 D、1600 364、對營運資金的影響公司新投資一個項目會增加對流動資產(chǎn)的需求，但流動負債也會相應增加。因此需要墊支的流動資金就是對凈營運資金的需要，即增加的流動資產(chǎn)與增加的流動負債的差額。通常，在投資分析時假定，開始投資時籌措的凈營運資

18、金，在項目結(jié)束時收回。37n例3 某企業(yè)一獨立投資項目，預計投產(chǎn)第一年流動資金需用額為30萬元，流動負債可用額為15萬元，假定該項投資發(fā)生在投產(chǎn)第一年年初；投產(chǎn)第二年，預計流動資產(chǎn)需用額為40萬元，流動負債可用額為20萬元，假定該項投資發(fā)生在投資后第二年年初。n要求：根據(jù)上述資料估算下列指標n（1）每次發(fā)生的營運資本投資額多少？n（2）終結(jié)點回收的營運資本多少？n答（答（1）投產(chǎn)第一年營運資本需用額）投產(chǎn)第一年營運資本需用額 =30-15=15（萬元）（萬元）n第一次營運資本投資額第一次營運資本投資額=15（萬元）（萬元）n投產(chǎn)第二年的營運資本需用額投產(chǎn)第二年的營運資本需用額 =40-20=2

19、0（萬元）（萬元）n第二年營運資本投資額第二年營運資本投資額=20-15=5（萬元）（萬元）n（2）終結(jié)點回收的營運資本）終結(jié)點回收的營運資本=20（萬元）（萬元）38第三節(jié)第三節(jié) 投資項目決策指標投資項目決策指標n一、貼現(xiàn)的指標一、貼現(xiàn)的指標（一）（一）凈現(xiàn)值（凈現(xiàn)值（NPV）指投資項目投入使用后的現(xiàn)金凈流量，按資本成本或企業(yè)要求達到的報酬率折算為現(xiàn)值，減去初始投資的現(xiàn)值以后的余額。其計算公式為：3940NPV凈現(xiàn)值；凈現(xiàn)值；NCFt第第t年的現(xiàn)金流入量；年的現(xiàn)金流入量；i貼現(xiàn)率（資本成本或企業(yè)要求的報酬率）；貼現(xiàn)率（資本成本或企業(yè)要求的報酬率）；n項目預計使用年限；項目預計使用年限；C初始

20、投資額初始投資額 CiNCFiNCFiNCFNPVnn)1()1()1(2211CiNCFnttt1)1(41ntttntttiOiINPV00)1()1(42用NPV分析決策 當NPV0時投資方案可接受；當NPV=0時投資方案可勉強接受；當NPV0時投資方案不能接受。兩方案在進行互斥選擇決策時，應選擇凈現(xiàn)值是正值中的最大者。43根據(jù)大華公司的甲、乙方案資料，假設資本成本為10%，計算凈現(xiàn)值如下：甲方案：NPV=3200（P/A，i，n）-10000 =3200（P/A，10%；5）-10000 =32003.791-10000 =2131（元）44乙方案：NPV=3800（P/F，10%，1

21、）+3560（P/F，10%，2）+3320（P/F，10%，3）+3080（P/F，10%，4）+7840（P/F，10%，5）-15000=38000.909+35600.826+33200.751+30800.683+78400.621-15000=15861-15000=861（元）45通過計算大華公司甲、乙兩方案的凈現(xiàn)值均大于零，故都是可行方案，但二者比較甲方案凈現(xiàn)值大于乙方案，故大華公司應選擇甲方案。凈現(xiàn)值法如何確定貼現(xiàn)率：一是根據(jù)資金成本來確定；二是根據(jù)企業(yè)要求的最低資金報酬率來確定。一般認為第二種方法比第一種方法容易確定。46（二）現(xiàn)值指數(shù)（獲利指數(shù)）（二）現(xiàn)值指數(shù)（獲利指數(shù)）

22、（PI）指投資項目未來現(xiàn)金流入總現(xiàn)值與現(xiàn)金流出現(xiàn)值之比。CiNCFiNCFiNCFPInn)1()1()1(2211LCiNCFPInttt1)1(分析決策標準：PI1方案可行，PI1方案不可行。仍以大華公司甲、乙方案資料為例甲方案 PI=3200（P/A，i，n）/10000 =3200（P/A，10%，5）/10000 =32003.791/10000 =1.2147乙方案：PI=3800（P/F，10%；1）+3560（P/F，10%，2）+3320（P/F，10%，3）+3080（P/F，10%，4）+7840（P/F，10%，5）/15000=15861/15000=1.06甲、乙兩

23、方案的獲利指數(shù)都大于1，故均為可行方案，因甲方案的PI乙方案的PI值，故應采用甲方案?，F(xiàn)值指數(shù)是一個相對數(shù)指標，反映投資的效率；而凈現(xiàn)值指標是絕對數(shù)指標，反映投資的效益。48n（三）（三）內(nèi)含報酬率（內(nèi)含報酬率（IRR）n指使投資項目的凈現(xiàn)值等于零時的貼現(xiàn)率。指使投資項目的凈現(xiàn)值等于零時的貼現(xiàn)率。它反映了投資項目的真實報酬。它反映了投資項目的真實報酬。490)1()1()1(2211CIRRNCFIRRNCFIRRNCFnn0)1(1CIRRNCFntttn內(nèi)含報酬率的計算：n（1）如果每年的 NCF相等，且只有當年一次投資，其計算步驟為：第一步，計算年金現(xiàn)值系數(shù)n年金現(xiàn)值系數(shù)=初始投資額/每

24、年NCFn第二步，查年金系數(shù)表，在相同的期數(shù)內(nèi)，找出與上述年金系數(shù)相鄰近的較大和較小的兩個貼現(xiàn)率，再采用插值法計算出IRR。5051例：以大華公司的甲方案資料為例例：以大華公司的甲方案資料為例年金現(xiàn)值系數(shù)年金現(xiàn)值系數(shù)=初始投資額初始投資額/每年每年NCL =10000/3200=3.125查查n=5時，時，i=18%，（，（P/A，18%，5）=3.127 i=19%，（，（P/A，19%，5）=3.058采用插值法計算如下：采用插值法計算如下：18%3.127？%3.125 19%3.058x/1=0.002/0.069 x=0.03甲方案的內(nèi)含報酬率甲方案的內(nèi)含報酬率IRR=18%+0.0

25、3%=18.03%（2）如果每年的）如果每年的NCF不相等，其計算步不相等，其計算步驟如下驟如下第一步：采用試誤法，先給出一個貼現(xiàn)率計算凈現(xiàn)值，若計算出的凈現(xiàn)值為正值，再給出一個較高的貼現(xiàn)率，若該貼現(xiàn)率計算的凈現(xiàn)值為負值。試算結(jié)束，第二步：根據(jù)上述兩個貼現(xiàn)率及計算的凈現(xiàn)值采用插值法計算出IRR5253例：以大華公司乙 方案的資料進行計算：11%421 IRR 0 12%-2乙方案的內(nèi)部收益率 IRR=11%+0.995%=11.995%11%042112%11%2421IRR 54用內(nèi)含報酬率進行方案的評價標準：IRRi時方案可行IRR=i時方案勉強可行IRR i方案不可行。4、三種貼現(xiàn)評價方

26、法的比較在對單個項目進行取舍的決策中，三種方法能得到完全相同的結(jié)果，凈現(xiàn)值為正，現(xiàn)值指數(shù)必定大于1，內(nèi)含報酬率必定大于既定貼現(xiàn)率即企業(yè)資金成本或要求的最低投資報酬率。55但三種方法又是有區(qū)別的：凈現(xiàn)值是一個絕對數(shù)指標，它能反映投資項目的真正的效益，在資金無限量的情況下是最佳的評價指標?，F(xiàn)值指數(shù)和內(nèi)含報酬率是相對數(shù)指標，反映的是投資項目的效率。因此，在對多個方案進行比較的決策中，三種方法有可能得出不同的結(jié)果。一般認為應以凈現(xiàn)值作為項目選擇的主要標準。5657二、非貼現(xiàn)的指標二、非貼現(xiàn)的指標1、投資回收期（、投資回收期（PP）回收期是指投資引起的現(xiàn)金流入累計到與投資額相等所需要的時間。它代表收回投

27、資所需要的年限?；厥漳晗拊蕉蹋桨冈接欣?。58（1）原始投資一次支出，每年現(xiàn)金流入量相等時，則公式為回收期=原始投資額每年NCF（2）如果每年NCF不等，或原始投資是分幾年投入的，則可使下式成立的n為回收期00nttNCF59例：年度年度每年凈現(xiàn)金流量每年凈現(xiàn)金流量年末尚未收回的投資額年末尚未收回的投資額0 0-1000-1000100010001 157579439432 2456.75456.75486.25486.253 31750.51750.5-60nPP=2+486.25/1750.5 =2+0.28 =2.28（年）61n（二）會計收益率（二）會計收益率n會計收益率（Accoun

28、ting Rate of Return，ARR）是指投資項目年平均凈收益與該項目原始投資額的比率。n會計收益率 =年平均凈收益原始投資額100%62n例9 仍以上述A、B、C三方案為例n會計收益率（C）=600/12000100%=5%6.12%10020000232401800）（）會計收益率（A%6.15%10090003300030001800）（）會計收益率（B63第四節(jié)第四節(jié) 投資項目評價方法的具體應用投資項目評價方法的具體應用 n一、互斥項目的投資決策一、互斥項目的投資決策 n（一）項目壽命期相等的投資決策（一）項目壽命期相等的投資決策n1、增量收益分析法、增量收益分析法 n2、總

29、費用現(xiàn)值法、總費用現(xiàn)值法 641、增量收益分析法、增量收益分析法n方法：方法：n用增量現(xiàn)金流量計算用增量現(xiàn)金流量計算nNPV0n或或nPI1n或或nIRRi若若A比比B項目時，項目時，則則A可行可行65n例11 根據(jù)例2資料，計算兩個方案的增量現(xiàn)金流量 n各年現(xiàn)金流量nNCF0=-（360000-166000）=-194000元nNCF1-4=（120000-60000）（1-30%）+38200 40%=53460元nNCF5=53460+（8000-5000）=56460元66n假設該企業(yè)要求的資本成本率為10%，則增量凈現(xiàn)值為多少？是否應用新設備替換舊設備？nNPV=-194000+53

30、460(P/A,10%,4)+56460(P/F,10%,5)n=-194000+534603.1699+564600.6209n=9897.97（元）n通過計算增量凈現(xiàn)值為9897.97元，應該用新設備替換舊設備。672、總費用現(xiàn)值法、總費用現(xiàn)值法n采用條件n兩個項目收入相同n方法：n總費用現(xiàn)值較小的項目為佳。n例12n解:（1）舊設備的現(xiàn)金流量（現(xiàn)金流出量）n初始投資：n變現(xiàn)價 40000元n損失抵稅（50000-40000）50%=5000元nNCF0=40000+5000=45000元6869n經(jīng)營過程現(xiàn)金凈流出量n付現(xiàn)成本80000（1-50%）=40000元n折舊抵稅折舊抵稅100

31、0050%=5000元元nNCF1-5=40000-5000=35000元n終結(jié)現(xiàn)金凈流量nNCF5=0元n舊設備總費用現(xiàn)值=45000+35000（P/A,15%,5）=162320（元）70n（2）新設備的現(xiàn)金流量（現(xiàn)金流出量）n初始投資：110000元n 即NCF0=110000元n經(jīng)營過程現(xiàn)金凈流出量n 付現(xiàn)成本50000（1-50%）=25000元n 折舊抵稅折舊抵稅2000050%=10000元元n NCF1-5=25000-10000=15000元 n終結(jié)現(xiàn)金凈流量n NCF5=-10000元n新設備總費用現(xiàn)值=110000+15000（P/A,15%,5）-10000（P/F,

32、15%,5）n=155310（元）n計算結(jié)果表明，用新設備取代舊設備，可節(jié)約費用現(xiàn)值7010（162320-155310）元。因此，可進行更新。71（二）項目壽命期不等的投資決策（二）項目壽命期不等的投資決策 n1、最小公倍壽命法n最小公倍壽命法就是用最小公倍法將兩個項目變成相同的使用壽命，再用投資決策指標進行分析。7273 n例14n（1）計算A項目的NPVn表8-11 編制 投資項目A的現(xiàn)金流量表 t0123456第0年投資的現(xiàn)金流量-160000800008000080000第3年投資的現(xiàn)金流量-160000800008000080000兩次投資合并現(xiàn)金流量-16000080000800

33、00-8000080000800008000074n其次計算A項目的NPVnNPVA=80000(P/A,16%,3)-160000+80000(P/A,16%,3)-160000(P/F,16%,3)n =19680+19680(P/F,16%,3)n =32288（元）n（2）計算B項目的NPVnNPVB=64000(P/A,16%,6)-210000n=640003.685-21000=25840（元）n通過比較，A項目的凈現(xiàn)值大于B項目的凈現(xiàn)值，因此，應選擇半自動化的項目A。752、年均凈現(xiàn)值法 n年均凈現(xiàn)值法是把項目的凈現(xiàn)值轉(zhuǎn)化為項目每年的平均凈現(xiàn)值n它的計算公式是nANPV=NPV

34、(P/A,i,n)n式中：ANPV年均凈現(xiàn)值n NPV凈現(xiàn)值n (P/A,i,n)年金現(xiàn)值系數(shù)76n仍以例14數(shù)據(jù)進行計算nA項目:nANPVA=19680（P/A,16%,3）n=196802.246=8762.24（元）nB項目：nANPVB=25840（P/A,16%,6）n=258403.685=7012.21（元）n從計算結(jié)果可見，A項目優(yōu)于B項目，其結(jié)論與最小公倍壽命法一致。77n3、年均費用法只有在收入無法預知，或收入不發(fā)生變化的情況下方可使用。年均費用=未來現(xiàn)金流出的總現(xiàn)值年金現(xiàn)值系數(shù)例1378（元），（），（），（舊設備平均年費用836784.3432.0200784.370

35、06006%15/6%15/2006%15/700600APFPAP0123546600700700700700700700-20079n通過計算，舊設備年平均費用低于新設備，因此不宜進行更新。2400400/15%10300/15%10/15%102400400 5.019 300 0.2475.019863P AP FP A新設備平均年費用（，）（，）（，）（元）80二、資本限量決策資本限量是指企業(yè)資金有一定限度，不能投資于所有可接受的項目。因此在有限資金下，應投資于一組使凈現(xiàn)值最大的項目。具體有兩種方法。（一）使用獲利指數(shù)法其步驟1、計算所有項目的獲利指數(shù)，并列出各項目的初始投資812、

36、接受PI1的項目，如果所有可接受的項目都有足夠的資金，則說明資本沒有限量，這一過程即可完成。3、如果資金不能滿足所有PI1的項目，那么則對所有項目在資金限量內(nèi)進行各種可能的組合，然后計算出各種組合的加權(quán)平均獲利指數(shù)。4、接受加權(quán)平均獲利指數(shù)最大的一組項目。82（二）使用凈現(xiàn)值法1、計算所有項目的凈現(xiàn)值，并列出各項目的初始投資。2、接受NPV0的項目，如果所有可接受的項目都有足夠的資金，則說明資本沒有限量，這一過程即可完成。3、如果資金不能滿足所有NPV0的項目，那么則對所有項目在資金限量內(nèi)進行各種可能的組合，然后計算出各種組合的凈現(xiàn)值總額。4、接受凈現(xiàn)值的合計最大的一組項目。n第五節(jié) 有風險情

37、況下的投資決策有風險情況下的投資決策的分析方法很多，主要的有調(diào)整貼現(xiàn)率和調(diào)整現(xiàn)金流量兩種方法。8384一、風險調(diào)整貼現(xiàn)率法風險調(diào)整貼現(xiàn)率法的基本思想是：對高風險的項目，采用較高的貼現(xiàn)率去計算凈現(xiàn)值，然后根據(jù)凈現(xiàn)值法的規(guī)則來選擇方案。問題的關(guān)鍵是如何確定貼現(xiàn)率有三種方法：1、用風險報酬率模型來調(diào)整貼現(xiàn)率2、按投資項目的風險等級來調(diào)整貼現(xiàn)率3、用資本資產(chǎn)定價模型來調(diào)整貼現(xiàn)率85nK=RF+bVnKi=RF+biVinKi是項目i按風險調(diào)整的貼現(xiàn)率nbi是項目i的風險報酬系數(shù)nVi是項目i的預期標準差率861、用風險報酬率模型來調(diào)整貼現(xiàn)率872、按投資項目的風險等級來調(diào)整貼現(xiàn)率確定影響風險大小的因素

38、評分表對項目風險的各因素進行評分計算項目總得分確定項目折現(xiàn)率總分與風險等級對照表根據(jù)經(jīng)驗來判斷883、用資本資產(chǎn)定價模型來調(diào)整貼現(xiàn)率nKi=RF+i（Rm-RF）n例15 當前的無風險報酬率為4%，市場平均報酬率為12%，A項目的值為1.5，B項目的值為0.75.nA項目的風險調(diào)整貼現(xiàn)率KA=4%+1.5（12%-4%）=16%nB項目的風險調(diào)整貼現(xiàn)率KB=4%+0.75（12%-4%）=10%n其余資料及項目NPV計算見教材89根據(jù)風險的大小來確定風險調(diào)整貼現(xiàn)率，即包含了風險因素的貼現(xiàn)率。確定了貼現(xiàn)率然后根據(jù)項目的現(xiàn)金流量計算出凈現(xiàn)值。通過凈現(xiàn)值進行比較選擇出最佳方案。該方法比較符合邏輯，不

39、僅理論家認可，并且使用廣泛。缺點：是把時間價值和風險價值混在一起，使風險隨時間的推移而加大，有時與事實不符。90二、按風險調(diào)整現(xiàn)金流量法具體方法很多，主要介紹肯定當量法。其基本思路是先用一個系數(shù)把有風險的現(xiàn)金收支調(diào)整為無風險的現(xiàn)金收支，然后用無風險的貼現(xiàn)率去計算凈現(xiàn)值，以判斷項目的可行性。（一）肯定當量系數(shù)將有風險的現(xiàn)金流量調(diào)整為無風險的現(xiàn)金流量的系數(shù)稱為肯定當量系數(shù)用d表示肯定當量系數(shù)d?0，1風險越大，肯定當量系數(shù)越小9192（二）肯定當量系數(shù)的確定如何確定合理的肯定當量系數(shù)是肯定當量法的主要困難?？隙ó斄肯禂?shù)的確定方法有三種：1、由經(jīng)驗豐富的分析人員憑主觀判斷確定。2、利用標準差率與肯定

40、當量系數(shù)的經(jīng)驗關(guān)系來確定，即根據(jù)經(jīng)驗為每一檔變化規(guī)定相應的肯定當量系數(shù)。3、利用有風險的報酬率與無風險最低報酬率之間的函數(shù)關(guān)系來確定。93n（三）肯定當量法的應用在已知了各年的肯定當量系數(shù)乘各年有風險的現(xiàn)金流量就得出相當于無風險的現(xiàn)金流量，再用無風險的貼現(xiàn)率計算凈現(xiàn)值。其公式nttttiNCFdNPV0)1(例：1494肯定當量法是用調(diào)整凈現(xiàn)值公式中的分子的辦法來考慮風險；風險調(diào)整貼現(xiàn)率法是用調(diào)整凈現(xiàn)值公式分母的辦法來考慮風險；這是兩者的重要區(qū)別肯定當量法克服風險調(diào)整貼現(xiàn)率法夸大遠期風險的缺點，可以根據(jù)各年不同風險程度分別采用不同的肯定當量系數(shù)95本章小結(jié)n本章重點：n現(xiàn)金流量的計算n投資項目的評價指標計算n投資項目評價方法的應用96作業(yè)：n練習題2n練習題3n練習題6n練習題7