公司理財(cái)(羅斯 第五版)

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1、斯蒂芬斯蒂芬 A.羅斯羅斯(Stephen A.Ross)羅德?tīng)柛Ａ_德?tīng)柛?W.菲斯特費(fèi)爾德菲斯特費(fèi)爾德(Randolph W.Westerfield)杰弗利杰弗利 F.杰富杰富(Jeffrey F.Jaffe)吳世農(nóng)吳世農(nóng) 沈藝峰沈藝峰 等譯等譯 機(jī)械工業(yè)出版社機(jī)械工業(yè)出版社第一章第一章 公司理財(cái)導(dǎo)論公司理財(cái)導(dǎo)論1.1 什么是公司理財(cái)1.2 公司證券對(duì)公司價(jià)值的或有索取權(quán)1.3 公司制企業(yè)1.4 公司制企業(yè)的目標(biāo)1.5 金融市場(chǎng)1.6 本書概述公司組織形式公司組織形式個(gè)體業(yè)主制：1個(gè)人經(jīng)營(yíng)管理合伙制：若干人經(jīng)營(yíng)管理，一般合伙人 負(fù)無(wú)限責(zé)任，有限合伙人以其出資負(fù)有限責(zé)任一般合伙制：參加人全是一

2、般合伙人。有限合伙制：參加人至少有1個(gè)為一般合伙人。公司制：公司是獨(dú)立法人，實(shí)行法人財(cái)產(chǎn)制度 和法人治理結(jié)構(gòu)。優(yōu)點(diǎn)和缺點(diǎn)比較：個(gè)人業(yè)主制合伙制公司制創(chuàng)立和費(fèi)用產(chǎn)權(quán)轉(zhuǎn)讓、資金籌集控制權(quán)責(zé)任生命期稅收簡(jiǎn)單/低簡(jiǎn)單/難集中無(wú)限有限個(gè)人所得稅簡(jiǎn)單/低難/難集中至少一人無(wú)限有限個(gè)人所得稅難/高易/易分散有限無(wú)限公司、個(gè)人所得稅圖圖1-3 企業(yè)組織結(jié)構(gòu)圖企業(yè)組織結(jié)構(gòu)圖現(xiàn)金經(jīng)理現(xiàn)金經(jīng)理信用經(jīng)理信用經(jīng)理投資預(yù)算經(jīng)理投資預(yù)算經(jīng)理財(cái)務(wù)計(jì)劃經(jīng)理財(cái)務(wù)計(jì)劃經(jīng)理資金主管資金主管稅務(wù)經(jīng)理稅務(wù)經(jīng)理成本會(huì)計(jì)經(jīng)理成本會(huì)計(jì)經(jīng)理財(cái)務(wù)會(huì)計(jì)經(jīng)理財(cái)務(wù)會(huì)計(jì)經(jīng)理數(shù)據(jù)處理經(jīng)理數(shù)據(jù)處理經(jīng)理財(cái)務(wù)主管財(cái)務(wù)主管副總裁和財(cái)務(wù)總監(jiān)副總裁和財(cái)務(wù)總監(jiān)總裁和經(jīng)營(yíng)

3、總監(jiān)總裁和經(jīng)營(yíng)總監(jiān)董事會(huì)主席和執(zhí)行總裁董事會(huì)主席和執(zhí)行總裁董董 事事 會(huì)會(huì)圖圖1-4 企業(yè)和金融市場(chǎng)之間的現(xiàn)金流量企業(yè)和金融市場(chǎng)之間的現(xiàn)金流量稅收企業(yè)投資的資產(chǎn)(B)流動(dòng)資產(chǎn)固定資產(chǎn)來(lái)自企業(yè)的現(xiàn)金流量(C)金融市場(chǎng)短期負(fù)債長(zhǎng)期負(fù)債權(quán)益資本政府(D)企業(yè)發(fā)行債券(A)留存現(xiàn)金(E)股利和債務(wù)支付(F)圖圖1-5 債務(wù)資本和權(quán)益資本的或有索取權(quán)債務(wù)資本和權(quán)益資本的或有索取權(quán)FF給債權(quán)人的支付企業(yè)價(jià)值(X)FF企業(yè)價(jià)值(X)給債權(quán)人和股東的支付F給股東的支付企業(yè)價(jià)值(X)支付給債權(quán)人支付給股東控制權(quán)和所有權(quán)相分離控制權(quán)和所有權(quán)相分離管理范圍管理資 產(chǎn)債 務(wù)權(quán) 益 股 東債 權(quán) 人公司理財(cái)研究的問(wèn)題公

4、司理財(cái)研究的問(wèn)題投資：資本預(yù)算、資本性支出、流動(dòng)資產(chǎn)投資籌資：資本成本、資本結(jié)構(gòu)（V=B+S）經(jīng)營(yíng)中現(xiàn)金流量管理：短期資本（流動(dòng)資本）、短期負(fù)債（流動(dòng)負(fù)債）、凈營(yíng)運(yùn)資本（短期資本-短期負(fù)債）股利分配：股利政策流動(dòng)資產(chǎn)固定資產(chǎn)1、有形固定資產(chǎn)2、無(wú)形固定資產(chǎn)流動(dòng)負(fù)債長(zhǎng)期負(fù)債所有者權(quán)益凈營(yíng)運(yùn)資本公司財(cái)務(wù)目標(biāo)和金融市場(chǎng)公司財(cái)務(wù)目標(biāo)和金融市場(chǎng)公司理財(cái)?shù)目偰繕?biāo):公司財(cái)富最大化金融市場(chǎng):金融性商品交易市場(chǎng)短 期 存 放 市 場(chǎng) 同 業(yè) 拆 借 市 場(chǎng)票 據(jù) 承 兌 與貼 現(xiàn) 市 場(chǎng)短 期 證 券 市 場(chǎng)貨 幣 市 場(chǎng)(短 期)一 級(jí) 二 級(jí)長(zhǎng) 期 證 券 市 場(chǎng) 長(zhǎng) 期 存 放 市 場(chǎng)資 本 市 場(chǎng)(長(zhǎng)

5、期)資 金 市 場(chǎng)外 匯 市 場(chǎng)黃 金 市 場(chǎng)金 融 市 場(chǎng)第二章第二章 會(huì)計(jì)報(bào)表與現(xiàn)金流量會(huì)計(jì)報(bào)表與現(xiàn)金流量2.1 資產(chǎn)負(fù)債表2.2 損益表2.3 凈營(yíng)運(yùn)資本2.4 財(cái)務(wù)現(xiàn)金流量2.5 本章小結(jié)附錄2A 財(cái)務(wù)報(bào)表分析附錄2B 現(xiàn)金流量表附錄2C 美國(guó)聯(lián)邦稅率會(huì)計(jì)報(bào)表會(huì)計(jì)報(bào)表資產(chǎn)負(fù)債表:反應(yīng)公司擁有的資產(chǎn)及其來(lái)源 左側(cè):從上到下按流動(dòng)性從大到小列出公司擁有的 資產(chǎn)項(xiàng)目(分賬面價(jià)值和市場(chǎng)價(jià)值)右側(cè):上半部分從下到下按短期到長(zhǎng)期列出公司的負(fù)債 下半部分列出公司的所有者權(quán)益 編制基礎(chǔ)：資產(chǎn)=放=負(fù)債+所有者權(quán)益損益表:衡量公司一特定時(shí)期(如一年)的業(yè)績(jī).從上到下列出營(yíng)業(yè)利潤(rùn)、稅前利潤(rùn)、凈利潤(rùn)（每股利

6、潤(rùn)）編制基礎(chǔ)：利潤(rùn)=收入-費(fèi)用現(xiàn)金流量表：反映公司現(xiàn)金流量變化 從上到下按經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流量、投資性現(xiàn)金流量和籌資性現(xiàn)金流量 列出凈營(yíng)運(yùn)資本：流動(dòng)資產(chǎn)減流動(dòng)負(fù)債。表表2-1 美國(guó)聯(lián)合公司資產(chǎn)負(fù)債表美國(guó)聯(lián)合公司資產(chǎn)負(fù)債表 (單位：百萬(wàn)美）)(19X2年和19X1年)資產(chǎn)負(fù)債表 美國(guó)聯(lián)合公司負(fù)債與股東權(quán)益資產(chǎn)19X219X1流動(dòng)負(fù)債19X219X1流動(dòng)資產(chǎn)應(yīng)付帳款現(xiàn)金及其等價(jià)物$140$107應(yīng)付票據(jù)$213$197應(yīng)收賬款294270應(yīng)計(jì)費(fèi)用5053存貨269280流動(dòng)負(fù)債合計(jì)223205其他5850$486$455流動(dòng)資產(chǎn)合計(jì)$761$707長(zhǎng)期負(fù)債：固定資產(chǎn)遞延稅款$117$104財(cái)產(chǎn)、廠房及設(shè)

7、備$1,423$1,274長(zhǎng)期債務(wù)長(zhǎng)期負(fù)債合計(jì)471458減累計(jì)折舊-550-460$588$562財(cái)產(chǎn)、廠房及設(shè)備凈值873814無(wú)形資產(chǎn)及其它財(cái)產(chǎn)245221股東權(quán)益：固定資產(chǎn)合計(jì)$1,118$1,035優(yōu)先股$39$39普通股（面值$1）5532股本溢價(jià)347327累計(jì)留存收益390347減庫(kù)存股票-26-20股東權(quán)益合計(jì)$805$725資產(chǎn)總計(jì)$1,879$1,742負(fù)債與股東權(quán)益合計(jì)$1,879$1,742表表2-2 美國(guó)聯(lián)合公司損益表美國(guó)聯(lián)合公司損益表 單位：百萬(wàn)美元 （19X2年）損益表美國(guó)聯(lián)合公司總銷售收入產(chǎn)品銷售成本$2,262-1,655銷售、一般費(fèi)用及管理費(fèi)用-327折舊

8、-90營(yíng)業(yè)利潤(rùn)$190其他利潤(rùn)29息前稅前利潤(rùn)$219利息費(fèi)用-49稅前利潤(rùn)$170所得稅-84當(dāng)期：$71遞延：$13凈利潤(rùn)$86留存收益$43股利$43 表表2-3 美國(guó)聯(lián)合公司的財(cái)務(wù)現(xiàn)金流量美國(guó)聯(lián)合公司的財(cái)務(wù)現(xiàn)金流量 單位：百萬(wàn)美元（19X2年）財(cái)務(wù)現(xiàn)金流量美國(guó)聯(lián)合公司企業(yè)現(xiàn)金流量企業(yè)現(xiàn)金流量經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流量$238 （稅前息前利潤(rùn)加折舊減稅）資本性支出 （固定資產(chǎn)的取得減固定資產(chǎn)的出售）-173經(jīng)營(yíng)運(yùn)資本的增加債務(wù)合計(jì)-23$42企業(yè)流向投資者的現(xiàn)金流量企業(yè)流向投資者的現(xiàn)金流量債務(wù)$36利息加到期本金間長(zhǎng)期債務(wù)融資權(quán)益6（股利加股票回購(gòu)減新權(quán)益融資）合計(jì)$42財(cái)務(wù)分析一財(cái)務(wù)分析一一、短期

9、償債能力分析公司償付短期（一年內(nèi)將到期的）債務(wù) （流動(dòng)負(fù)債）能力。償還流動(dòng)負(fù)債的來(lái)源是流動(dòng)資產(chǎn) 流動(dòng)資產(chǎn)：現(xiàn)金、短期投資、應(yīng)收款項(xiàng)、存貨 流動(dòng)負(fù)債：應(yīng)付帳款、應(yīng)付票據(jù)、年內(nèi)到期長(zhǎng)期 債務(wù)流動(dòng)比率=流動(dòng)資產(chǎn) 流動(dòng)負(fù)債速動(dòng)比率=速動(dòng)資產(chǎn) =流動(dòng)資產(chǎn)-存貨 流動(dòng)負(fù)債 流動(dòng)負(fù)債財(cái)務(wù)分析二財(cái)務(wù)分析二二、營(yíng)運(yùn)能力分析總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率=銷售收入總額 平均資產(chǎn)總額應(yīng)收帳款周轉(zhuǎn)率=銷 售 收 入 總 額 平均應(yīng)收帳款凈額 平均收帳期=會(huì) 計(jì) 期 天 數(shù) （天）應(yīng)收帳款周轉(zhuǎn)率存貨周轉(zhuǎn)率=產(chǎn)品銷售成本 平均存貨 存貨周轉(zhuǎn)期=會(huì) 計(jì) 期 天 數(shù) （天）存貨周轉(zhuǎn)率財(cái)務(wù)分析三財(cái)務(wù)分析三三、財(cái)務(wù)杠桿（長(zhǎng)期償債能力）債務(wù)增大具有

10、雙重性：風(fēng)險(xiǎn)和收益 負(fù)債比率=總 負(fù) 債 總 資 產(chǎn) 負(fù)債權(quán)益比=總 債 務(wù) 總 權(quán) 益 權(quán)益乘數(shù)=總 資 產(chǎn) 總 權(quán) 益 利息保障倍數(shù)=息前稅前利潤(rùn) 利息費(fèi)用財(cái)務(wù)分析四財(cái)務(wù)分析四四、銷售利潤(rùn)率 銷售利潤(rùn)率 銷售凈利潤(rùn)率=凈 利 潤(rùn) 總銷售收入 銷售總利潤(rùn)率=息前稅前利潤(rùn) 總銷售收入資產(chǎn)收益率（ROA）資產(chǎn)凈收益率=凈 利 潤(rùn) 平均總資產(chǎn) 資產(chǎn)總收益率=息前稅前利潤(rùn) 平均總資產(chǎn)財(cái)務(wù)分析五財(cái)務(wù)分析五 股利支付率（ROE）ROE=凈 利 潤(rùn) 平均的普通股股東權(quán)益 ROE=銷售利潤(rùn)率*資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率*權(quán)益倍數(shù) =凈 利 潤(rùn) *總 銷 售 收 入 *平均的總資產(chǎn) 總銷售收入 平均的總資產(chǎn) 平均的股東權(quán)益股

11、利支付率 股利支付率=現(xiàn)金股利 凈利潤(rùn) 留存比率=留存收益 凈利潤(rùn)財(cái)務(wù)分析六財(cái)務(wù)分析六五、可持續(xù)增長(zhǎng)率 可持續(xù)增長(zhǎng)率=ROE *留存比率六、市場(chǎng)價(jià)值比率 市盈率（P/E）=每 股 市 價(jià) 上年每股利潤(rùn)（盈余）每股收益率=每股股利 每股市價(jià) 市值 與賬面價(jià)值比（M/B）=市 值 賬面價(jià)值 托賓Q比率=負(fù)債市場(chǎng)價(jià)值+權(quán)益市場(chǎng)價(jià)值 賬面價(jià)值第第3章章 金融市場(chǎng)和凈現(xiàn)值：高級(jí)理財(cái)?shù)牡谝唤鹑谑袌?chǎng)和凈現(xiàn)值：高級(jí)理財(cái)?shù)牡谝辉瓌t原則3.1 金融市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)3.2 一定時(shí)期內(nèi)的消費(fèi)選擇決策3.3 競(jìng)爭(zhēng)性市場(chǎng)3.4 基本原則3.5 原則的運(yùn)用3.6 投資決策闡述3.7 公司投資決策過(guò)程3.8 本章小結(jié)基本術(shù)語(yǔ)基本術(shù)語(yǔ)

12、無(wú)記名金融工具（IOU）：授權(quán)給任何持有人有權(quán)獲得支付的金融工具金融中介機(jī)構(gòu)：執(zhí)行使借貸雙方（或交易者）匹配這種市場(chǎng)職能的機(jī)構(gòu)市場(chǎng)出清：愿意借款的總量=愿意貸款的總量均衡利率r：使市場(chǎng)出清時(shí)的利率，該利率唯一價(jià)格追隨者：其交易行為不會(huì)對(duì)利率產(chǎn)生影響，只能被動(dòng)地對(duì)價(jià)格和利率作出反應(yīng)完全競(jìng)爭(zhēng)金融市場(chǎng)：1 無(wú)交易成本，可自由進(jìn)入和退出 2 有關(guān)借貸機(jī)會(huì)的信息是對(duì)稱的 3 存在大量交易者，均為價(jià)格追隨者 明年消費(fèi)機(jī)會(huì)模型和不同曲線明年消費(fèi)機(jī)會(huì)模型和不同曲線明年消費(fèi)機(jī)會(huì)模型明年消費(fèi)機(jī)會(huì)模型$0$20,000$40,000$60,000$80,000$100,000$120,000$0$20,000$40

13、,000$60,000$80,000$100,000$120,000無(wú)耐心者耐心者 假設(shè)：行為人今年和明年都可收入$50,000Y=105,000-(1+r)x 明年消費(fèi)yR=10%今年消費(fèi)x$105,000$95,454不同利率對(duì)消費(fèi)機(jī)會(huì)的影響不同利率對(duì)消費(fèi)機(jī)會(huì)的影響$0$20,000$40,000$60,000$80,000$100,000$120,000$140,000$0$20,000$40,000$60,000$80,000$100,000$120,000$140,000$160,000r=10%r=50%明年的消費(fèi)明年的消費(fèi)yY1=105,000-（1+10%）xY2=125,00

14、0-（1+50%）x 今年的消費(fèi)今年的消費(fèi)x今年投資和明年消費(fèi)機(jī)會(huì)今年投資和明年消費(fèi)機(jī)會(huì)沒(méi)有投資有投資$0$20,000$40,000$60,000$80,000$100,000$120,000$0$20,000$40,000$60,000$80,000$100,000$120,000$140,000$160,000明年消費(fèi)機(jī)會(huì)模型明年消費(fèi)機(jī)會(huì)模型今年的消費(fèi)xY=（16,000-10,000*1.1)+105,000-(1+10%)x假設(shè)行為人今年從市場(chǎng)貸入$10,000進(jìn)行投資,明年可收入$16,000明年的消費(fèi)y$110,000$105,000$95,954 投資決策第一原則投資決策第一原

15、則金融市場(chǎng)的存在，使人們可通過(guò)借貸調(diào)整他在不同時(shí)期的消費(fèi)行為項(xiàng)目投資的條件是：至少可以獲得與金融市場(chǎng)中同樣的機(jī)會(huì)分離定理：對(duì)個(gè)人而言，一項(xiàng)投資價(jià)值與個(gè)人消費(fèi)偏好無(wú)關(guān)投資的凈現(xiàn)值NPV：未來(lái)投資現(xiàn)金凈流量的現(xiàn)值減去初始投資投資決策的NPV法則：NPV0NPV法則適用于個(gè)人和公司第四章第四章 凈現(xiàn)值凈現(xiàn)值4.1 單期的案例4.2 多期的案例4.3 復(fù)利計(jì)息期數(shù)4.4 簡(jiǎn)化公式4.5 如何評(píng)價(jià)公司的價(jià)值4.6 本章小結(jié)資金的時(shí)間價(jià)值資金的時(shí)間價(jià)值資金（貨幣）時(shí)間價(jià)值：在不同時(shí)點(diǎn)資金價(jià)值的關(guān)系將用于資本預(yù)算、籌資決策及營(yíng)運(yùn)資金管理復(fù)利頻率：復(fù)利計(jì)息的時(shí)間 單期：只考慮一期 多期：考慮至少兩期及兩期以上

16、 各期現(xiàn)金流一般指發(fā)生在該期期末 未來(lái)價(jià)值和復(fù)利未來(lái)價(jià)值和復(fù)利 復(fù)利：在計(jì)算時(shí)間價(jià)值時(shí)，本金計(jì)算利息，利息也 要計(jì)算利息（以下一般按復(fù)利計(jì)算）未來(lái)價(jià)值（終值）：現(xiàn)在一定量資金的未來(lái)價(jià)值 計(jì)算公式：PV現(xiàn)在資金量，F(xiàn)V終值，r利率 T計(jì)息期數(shù)：?jiǎn)纹冢篎V1=PV*（1+r）多期(T)期：FVT=PV*（1+r）T=PV*FVIFr，T現(xiàn)值和折現(xiàn)率現(xiàn)值和折現(xiàn)率現(xiàn)值：未來(lái)一定量資金的現(xiàn)在價(jià)值折現(xiàn)率(貼現(xiàn)率)：計(jì)算現(xiàn)值時(shí)適用的利率計(jì)算公式：PV，F(xiàn)V，r，T含義同上(r也稱貼現(xiàn)率)單期：PV=FV1*1/(1+r)多期：PV=FVT*1/(1+r)T PVIFr，T=1/(1+r)T稱為貼現(xiàn)系數(shù)，可查

17、表 要等待多久？要等待多久？1、根據(jù)現(xiàn)值、終值、利率求期數(shù)2、如果我們今天存款$5000 以利息率為 10%,我們不得不等待多久可以漲到$10,000?解:FVT=PV(1+r)T$10000=$5000 x(1.10)T(1.10)T=2T=ln(2)/ln(1.10)=7.27 年根據(jù)現(xiàn)值、終值、期數(shù)求利率假設(shè)一所大學(xué)的教育費(fèi)用在你的孩子18歲上大學(xué)時(shí)總數(shù)將達(dá)到$50,000。你今天有$5,000用于投資。利息率為多少時(shí)你從投資中獲得的收入可以解決你孩子的教育費(fèi)用？解 r:FVT=PV(1+r)T50000=5000 x(1+r)18(1+r)18=10(1+r)=10(1/18)r=0.

18、13646=13.646%（年）利率多少是足夠的？利率多少是足夠的？?jī)衄F(xiàn)值凈現(xiàn)值(NPV)凈現(xiàn)值：一項(xiàng)投資在各期凈現(xiàn)金流量的現(xiàn)值之和計(jì)算 NPV的小結(jié):只加（減）同一時(shí)期的現(xiàn)金流量形成該期凈現(xiàn)金流量Ct應(yīng)用時(shí)間價(jià)值對(duì)于每一期定義一個(gè)現(xiàn)金流量（即使它在0時(shí)期)使用正確的折現(xiàn)率將各期凈現(xiàn)金流量貼現(xiàn)總的計(jì)算 NPV的公式:NPV=-C0+C1/(1+r)+C2/(1+r)2+.+CT/(1+r)T TtTtttttrCrCC100)1()1(Ct 第t期凈現(xiàn)金流量實(shí)際年利率和復(fù)利時(shí)期實(shí)際年利率和復(fù)利時(shí)期復(fù)利計(jì)息時(shí)期(m)：一年內(nèi)計(jì)算復(fù)利的期數(shù)利息率是如何計(jì)算的 名義年利率(SAIR)：通常按年給出的

19、年利率(未給定復(fù)利計(jì)息期，因此年收益取決于復(fù)利計(jì)息期)這是銀行經(jīng)常引用的實(shí)際年利息率(EAIR)：根據(jù)給定的復(fù)利計(jì)息期求出的年利率(一般給定了實(shí)際利息率，年收益是確定的)EAIR=(1+r/m)m-1復(fù)利計(jì)息期為m的T期復(fù)利終值 FVT=PV(1+r/m)mT 連續(xù)復(fù)利連續(xù)復(fù)利連續(xù)復(fù)利的EAIR =er-1=(1+r/m)m-1 對(duì)于連續(xù)復(fù)利的 時(shí)間價(jià)值 FVT =PV*erT這里 r 使用名義年利息率mlim簡(jiǎn)化公式簡(jiǎn)化公式(有關(guān)年金計(jì)算有關(guān)年金計(jì)算)永續(xù)年金一系列沒(méi)有止境的現(xiàn)金流永續(xù)增長(zhǎng)年金現(xiàn)金流以固定增長(zhǎng)率(g)無(wú)限增長(zhǎng)年金固定時(shí)期的一系列現(xiàn)金收付活動(dòng)增長(zhǎng)年金在有限時(shí)期內(nèi)以固定增長(zhǎng)率增長(zhǎng)

20、的現(xiàn)金流遞延年金前面有若干期(如s期)未有收付，從s+1期開始T期內(nèi)有收付的年金年年 金金年金是固定時(shí)期內(nèi)一系列穩(wěn)定有規(guī)律的現(xiàn)金收付活動(dòng) 每期收付在期末發(fā)生的稱為普通年金或年金或后付年金,在期初發(fā)生的稱為先付年金 簡(jiǎn)化公式:現(xiàn)值PV=C1/r-1/r(1+r)T=C*PVIFAr,T終值FV=C(1+r)T/r-1/r=C*FVIFAr,T PV現(xiàn)值，F(xiàn)V終值，C年金數(shù)(每期收付)T總期數(shù)，r折現(xiàn)率 注:等比數(shù)列T項(xiàng)求和公式 101111TtTTtttqqaagag111110qqaaqaqTTttTtt增長(zhǎng)年金增長(zhǎng)年金增長(zhǎng)年金是在有限時(shí)間內(nèi)以固定增長(zhǎng)率增長(zhǎng)的現(xiàn)金流 Ct=C(1+g)t-1簡(jiǎn)

21、化公式:PVt=Ct+1 x 1/(r-g)-1/(r-g)x(1+g)/(1+r)T0123|-|-|-|(r=10%)$100$102$104.04(g=2%)PV0=100 x 1/0.08-(1/0.08)x(1.05/1.10)3=$253永續(xù)年金永續(xù)年金永續(xù)年金是一系列沒(méi)有止境的現(xiàn)金流 簡(jiǎn)化公式:PV=C/r=遞延年金現(xiàn)值：PV=C*PVIFAr，T*PVIFr，s先付年金現(xiàn)值：PV=C(1+r)PVIFAr，T先付年金終值：FV=C(1+r)FVIFAr，T1)1(ttrC永續(xù)增長(zhǎng)年金永續(xù)增長(zhǎng)年金永續(xù)增長(zhǎng)年金的現(xiàn)金流以固定增長(zhǎng)率無(wú)限增長(zhǎng)簡(jiǎn)化公式:PV=C /(r-g)=(g YT

22、M,價(jià)格 票面價(jià)值(溢價(jià)債券)當(dāng)票面利息率 YTM,價(jià)格 使用例 2(固定增長(zhǎng))去計(jì)算 P3D4=$2.52 x 1.04=$2.62P3=$2.62/(.12-.04)=$32.75問(wèn)題問(wèn)題 5.13(結(jié)論結(jié)論)股票預(yù)期的未來(lái)現(xiàn)金流量:0123|-|-|-|(r=12%)D1D2D3+P32.162.332.52+32.75P0=2.16/1.12+2.33/1.122+35.27/1.123=$28.89關(guān)于股票估價(jià)的有關(guān)問(wèn)題關(guān)于股票估價(jià)的有關(guān)問(wèn)題股利增長(zhǎng)率g的估計(jì)g=留存比率*留存收益回報(bào)率 （下年盈利=今年盈利+今年留存收益*留存收益回報(bào)率）折現(xiàn)率r的估計(jì)，由：P0=D1/(r-g)=

23、r=D1/P0+g 公司增長(zhǎng)的每股凈現(xiàn)值模型NPVGO設(shè)公司是穩(wěn)定股利，每股股利為EPS，公司的股價(jià)為：P0=EPS/r公司投資于凈現(xiàn)值為NPV的項(xiàng)目時(shí)，股價(jià)為：P0=EPS/r+NPVGO 利率期限結(jié)構(gòu)利率期限結(jié)構(gòu)即期利率：當(dāng)前執(zhí)行的一年期、二年期利率，r1，r2，.遠(yuǎn)期利率：當(dāng)前假定的以后的一年期、二年期，利率利率期限結(jié)構(gòu)：即期利率與時(shí)間的關(guān)系，或債券到期收益率與到期期限的關(guān)系利率期限結(jié)構(gòu)理論：ft第t期的遠(yuǎn)期利率，rt預(yù)計(jì)的第t年的即期利率預(yù)期假說(shuō)：ft=rt流動(dòng)性偏好假說(shuō)：ft rt 第六章第六章 資本預(yù)算的其他方法資本預(yù)算的其他方法6.1 為什么要使用凈現(xiàn)值法6.2 回收期法6.3

24、折現(xiàn)回收期法6.4 平均會(huì)計(jì)收益率法6.5 內(nèi)部收益率法6.6 內(nèi)部收益率法存在的問(wèn)題6.7 盈利指數(shù)6.8 資本預(yù)算實(shí)務(wù)6.9 本章小結(jié)互斥項(xiàng)目和獨(dú)立項(xiàng)目互斥項(xiàng)目和獨(dú)立項(xiàng)目互斥項(xiàng)目：幾種潛在項(xiàng)目中只有一種能被選擇，例如，買輸油車還是建輸油管。獨(dú)立項(xiàng)目：接受或拒絕一個(gè)項(xiàng)目并不影響其他項(xiàng)目的決策。必須制定一個(gè)最小的可接受準(zhǔn)則。將所有項(xiàng)目排序，選擇最好的一種以下一般設(shè)項(xiàng)目第t期凈現(xiàn)金流量為Ct，初始投資為C0，項(xiàng)目壽命期T，折現(xiàn)率為r凈現(xiàn)值法（凈現(xiàn)值法（NPV）凈現(xiàn)值法：NPV=未來(lái)現(xiàn)金流量的總現(xiàn)值（PV）-初始投資 估計(jì)NPV：估計(jì)未來(lái)現(xiàn)金流量：多少？什么時(shí)候？估計(jì)貼現(xiàn)率 估計(jì)初始成本最小接受準(zhǔn)

25、則：如果NPV0，接受選擇準(zhǔn)則：選擇最高的NPV TtttCrC10)1(NPV法的優(yōu)良性質(zhì)法的優(yōu)良性質(zhì)1、可以直接使用項(xiàng)目經(jīng)營(yíng)所獲取的現(xiàn)金流量2、使用項(xiàng)目所有的現(xiàn)金流量3、對(duì)所有的現(xiàn)金流量進(jìn)行了合理折現(xiàn)再投資假設(shè)：NPV法假設(shè)所有的現(xiàn)金流能以貼現(xiàn)率來(lái)進(jìn)行再投資回收期法回收期法項(xiàng)目需要多長(zhǎng)時(shí)間才能收回初始投資？回收期T0=恢復(fù)初始成本的年限數(shù) 折現(xiàn)回收期 T1=按折現(xiàn)恢復(fù)初始成本的年限數(shù) 最小接受準(zhǔn)則：由管理決定排列準(zhǔn)則：由管理決定010TttCC011)1(CrCTttt回收期法（優(yōu)缺點(diǎn)）回收期法（優(yōu)缺點(diǎn)）缺點(diǎn)：1、忽視了貨幣的時(shí)間價(jià)值 2、忽視了回收期以后的現(xiàn)金流量（CF）3、對(duì)于長(zhǎng)期項(xiàng)目

26、是有偏的 4、回收期存在多重性 5、需要一個(gè)主觀的接受準(zhǔn)則 6、在回收期準(zhǔn)則基礎(chǔ)上接受的項(xiàng)目可能不擁有正的NPV 優(yōu)點(diǎn)：1、易于理解 2、對(duì)于流動(dòng)性的有偏好 平均會(huì)計(jì)收益率法（平均會(huì)計(jì)收益率法（AAR）AAR=平均凈收益/投資的平均賬面價(jià)值 最小接受準(zhǔn)則：由管理決定一個(gè)基準(zhǔn)收益率 排序準(zhǔn)則：由管理決定 缺點(diǎn)：1、忽略了貨幣的時(shí)間價(jià)值 2、使用了一個(gè)武斷的基準(zhǔn)收益率 3、以賬面價(jià)值為基礎(chǔ)，而不是以現(xiàn)金流量和市場(chǎng)價(jià)值為基礎(chǔ) 優(yōu)點(diǎn)：1、會(huì)計(jì)信息通常可以得到 2、易于計(jì)算內(nèi)部收益率法內(nèi)部收益率法 IRR：為使得NPV等于零的貼現(xiàn)率 （用試錯(cuò)法求解）最小接受準(zhǔn)則：如果IRR要求的收益率，接受 排序準(zhǔn)則：

27、用最高的IRR選擇方法 再投資假設(shè)：IRR計(jì)算假設(shè)所有的未來(lái)的現(xiàn)金流量以IRR進(jìn)行再投資 缺點(diǎn)：1、在投資和融資之間沒(méi)有區(qū)別 2、IRR可能存在多重IRR 3、互斥投資問(wèn)題，解決方法：1、用增量（大規(guī)模-小規(guī)模）內(nèi)部收益率；2、比較NPV或用增量NPV 優(yōu)點(diǎn)：易于理解和比較TtttCIRRC1001盈利指數(shù)（盈利指數(shù)（PI）PI=未來(lái)現(xiàn)金流量（CF）的總現(xiàn)值/初始投資 =最小接受準(zhǔn)則：如果PI1，接受排列準(zhǔn)則：選擇PI最高的方法缺點(diǎn)：互斥投資的問(wèn)題優(yōu)點(diǎn)：1、當(dāng)可用的投資資金是有限的時(shí)候，可能有用 2、易于理解和比較 3、當(dāng)評(píng)價(jià)獨(dú)立項(xiàng)目時(shí)得出的決策是正確的 TtTtCrC101投資方法的例子投資

28、方法的例子計(jì)算下面兩個(gè)項(xiàng)目的IRR、NPV、PI和回收期。假定要求的收益率是10%。年度 項(xiàng)目A 項(xiàng)目B 0 -$200 -$150 1$200$50 2$800$100 3 -$800$150投資方法的例子：投資方法的例子：NPV、IRR和和PI項(xiàng)目 A項(xiàng)目 BCF0-$200.00-$150.00PV0 of CF1-3$241.92$240.80NPV=$41.92$90.80IRR=0%,100%36.19%PI=1.20961.6053 投資方法的例子：回收期法投資方法的例子：回收期法回收期：項(xiàng)目B 項(xiàng)目A 時(shí)間CF累積CFCF累積CF0-200-200-150-1501200050

29、-100280080010003-8000150150項(xiàng)目B的回收期=2年項(xiàng)目A的回收期=1年或3年？NPV和和IRR的關(guān)系的關(guān)系貼現(xiàn)率A的NPV B的NPV -10%-87.52 234.77 0%0.00 150.00 20%59.26 47.92 40%59.48 -8.60 60%42.19 -43.07 80%20.85 -65.64 100%0.00 -81.25 120%-18.93 -92.52項(xiàng)目A項(xiàng)目B($200)($100)$0$100$200$300$400-15%0%15%30%45%70%100%130%160%190%貼現(xiàn)率NPVIRR1(A)IRR(B)IRR2

30、(A)交叉點(diǎn)的收益率NPV剖面圖剖面圖18%第七章第七章 凈現(xiàn)值法和資本預(yù)算凈現(xiàn)值法和資本預(yù)算7.1 增量現(xiàn)金流量7.2 鮑德溫公司：一個(gè)例子7.3 通貨膨脹和資本預(yù)算7.4 不同生命周期的投資：約當(dāng)年均成本法7.5 本章小結(jié)附錄7A 折舊增量現(xiàn)金流量增量現(xiàn)金流量現(xiàn)金,流量(流入、流出),凈現(xiàn)金流量(流入、流出)沉沒(méi)成本：過(guò)去發(fā)生的成本，與是否決策項(xiàng)目無(wú)關(guān)機(jī)會(huì)成本：由于投資決策而失去的最大可能收入關(guān)聯(lián)效應(yīng)(侵蝕)稅收和通貨膨脹估計(jì)現(xiàn)金流量經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流量?jī)糍Y本支出凈營(yíng)運(yùn)資本的變化利息費(fèi)用資本預(yù)算的例子資本預(yù)算的例子已知每年稅后的經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流量為 4150。年度 經(jīng)營(yíng)性CF 資產(chǎn)的變化 凈營(yíng)運(yùn)資本

31、的變化 稅后凈現(xiàn)金流量0$0$10,000$200 -$10,2001$4,150$0$50$4,1002$4,150$0$50$4,1003$4,150$0 -$100$4,2504$4,150$0 -$200$4,350 NPV(r=12%)=$2,519通貨膨脹對(duì)資本預(yù)算中有關(guān)因素的影響通貨膨脹對(duì)資本預(yù)算中有關(guān)因素的影響利率與通貨膨脹實(shí)際利率：不含通貨膨脹的利率名義利率：包含通貨膨脹的利率名義利率和實(shí)際利率(Fisher)關(guān)系(1+名義利率)=(1+實(shí)際利率)*(1+通貨膨脹率)實(shí)際利率 名義利率-通貨膨脹率現(xiàn)金流量和通貨膨脹實(shí)際現(xiàn)金流量=名義現(xiàn)金流量/（1+通貨膨脹率）名義現(xiàn)金流量應(yīng)以

32、名義利率貼現(xiàn)實(shí)際現(xiàn)金流量應(yīng)以實(shí)際利率貼現(xiàn)通貨膨脹下資本預(yù)算的例子通貨膨脹下資本預(yù)算的例子無(wú)風(fēng)險(xiǎn)的名義現(xiàn)金流量：含通貨膨脹折舊稅收屏蔽：提取折舊而少交所得稅的作用現(xiàn)在項(xiàng)目的成本=$32,000,000項(xiàng)目的壽命=4 年折舊費(fèi)用=32,000,000/4=8,000,000折舊的稅收屏蔽=8,000,000 x.34=2,720,000 風(fēng)險(xiǎn)的現(xiàn)金流量風(fēng)險(xiǎn)的現(xiàn)金流量風(fēng)險(xiǎn)的實(shí)際現(xiàn)金流量?jī)r(jià)格:每單位$400,實(shí)際價(jià)格增長(zhǎng)為零勞動(dòng)力:每小時(shí)$15實(shí)際工資增長(zhǎng)為2%能源:每單位$5,實(shí)際能源增長(zhǎng)為3%第一年稅后實(shí)際風(fēng)險(xiǎn)的現(xiàn)金流量:AT 收入=$400 x 100,000 x(1-.34)=26,400,0

33、00AT 勞動(dòng)力成本=$15 x 2,000,000 x 1.02 x(1-.34)=20,196,000AT 能源成本=$5 x 2,000,000 x 1.03 x(1-.34)=679,800AT 凈經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流量=26,400,000-20,196,000-679,800=5,524,200計(jì)算凈現(xiàn)值計(jì)算凈現(xiàn)值初始投資初始投資(第0年)=-32,000,000實(shí)際有風(fēng)險(xiǎn)的現(xiàn)金流量實(shí)際有風(fēng)險(xiǎn)的現(xiàn)金流量:年度0 1 2 3 4CF 0 5,524,200 31,499,886 31,066,882 17,425,007PV(at r=8%)=69,590,868名義的無(wú)風(fēng)險(xiǎn)的現(xiàn)金流量名義的

34、無(wú)風(fēng)險(xiǎn)的現(xiàn)金流量:年度0 1 2 3 4CF 0 2,720,000 2,720,000 2,720,000 2,720,000PV(at r=4%)=9,873,315NPV=-32,000,000+69,590,868+9,873,315 =47,464,183不同的生命周期的投資不同的生命周期的投資重置鏈:對(duì)不同生命周期互斥項(xiàng)目，化成在相同生命周期內(nèi)評(píng)價(jià) 假設(shè)：兩個(gè)項(xiàng)目可以、并將被重復(fù) 循環(huán)匹配 重復(fù)項(xiàng)目直到它們?cè)谕粫r(shí)間開始和結(jié)束 計(jì)算“重復(fù)項(xiàng)目”的NPV約當(dāng)年均成本（EAC）法NPV=EAC x 1/r-1/r x(1+r)T=EAC重置項(xiàng)目重置項(xiàng)目 如果EAC再保持機(jī)器一年的成本，

35、就重置 (注意舊項(xiàng)目的變價(jià)收入機(jī)會(huì)成本)重置項(xiàng)目的例子重置項(xiàng)目的例子新的高壓滅菌器成本=現(xiàn)在$3000,維修成本=每年$20 的轉(zhuǎn)售成本=$1200新的高壓滅菌器的NPV(at r=10%)-$2,409.74新的高壓滅菌器的EAC=-$553.29現(xiàn)有的高壓滅菌器年度年度012345維修成本 0200275325450500轉(zhuǎn)售900850775700600500機(jī)會(huì)成本340435478620660注意:第一年的機(jī)會(huì)成本=900 x 1.1+200-850=340鮑德溫公司鮑德溫公司:一個(gè)例子一個(gè)例子事實(shí)測(cè)試市場(chǎng)的成本(已經(jīng)花費(fèi))$250,000被提議的工廠地點(diǎn)的現(xiàn)行市場(chǎng)價(jià)值$150,00

36、0保齡球機(jī)器的成本$100,000 (根據(jù)ACRA5年的使用年限折舊)凈營(yíng)運(yùn)資本的增加$10,000在機(jī)器的5年壽命期間每年的產(chǎn)量(單位產(chǎn)量):(5,000,8,000,12,000,10,000,6,000)第一年的價(jià)格$20 (以后每年增長(zhǎng)2%)第一年的生產(chǎn)成本(每單位)$10 (以后每年增加10%)年通貨膨脹率 5%營(yíng)運(yùn)成本(初始$10,000)(作為銷售的函數(shù)而變化)鮑德溫公司的現(xiàn)金流量工作表鮑德溫公司的現(xiàn)金流量工作表第0年第1年第2年第3年第4年 第5年(1)保齡球機(jī)器設(shè)備 100.00 21.76*(2)累計(jì)折舊20.0052.0071.2082.72 94.24(3)折舊后機(jī)器設(shè)

37、備的調(diào)整基礎(chǔ)(年末)80.0048.0028.8017.28 5.76)(4)機(jī)會(huì)成本(倉(cāng)庫(kù))150.00 150.00(5)經(jīng)營(yíng)運(yùn)資本(年末)10.00 10.0016.3224.9721.22 0(6)經(jīng)營(yíng)運(yùn)資本變化 10.006.32 8.653.75 21.22(7)投資的總現(xiàn)金流量260.00 6.32 8.653.75 192.98(1)+(4)+(6)假定這項(xiàng)資本投資第5年的終結(jié)市場(chǎng)價(jià)值為$30。資本利得是終結(jié)市場(chǎng)價(jià)值與機(jī)器設(shè)備的調(diào)整基礎(chǔ)之差。調(diào)整基于機(jī)器設(shè)備的初始購(gòu)買價(jià)格減去折舊。資本利得為$24.4($30-$5.76).我們假定鮑德溫公司此項(xiàng)目的累進(jìn)公司所得稅稅率為34%,

38、資本利得現(xiàn)按一般所得稅稅率征稅,因此此處的資本利得稅為$8.240.34*($30-$5.76).稅后資本利得為$30-0.34*($30-$5.76)=$21.76.(千美元)(所有的現(xiàn)金流量在年末發(fā)生)鮑德溫公司的折舊鮑德溫公司的折舊 第0年第1年第2年第3年第4年 第5年收入:(8)銷售收入100.00163.00249.72212.20 129.90 (9)經(jīng)營(yíng)成本 50.00 88.00145.20 133.10 87.84(10)折舊 20.00 32.00 19.20 11.52 11.52(11)稅后收入 30.00 43.20 85.32 67.58 30.54(8)(9)-

39、(10)(12)所得稅(34%)10.20 14.69 29.01 22.98 10.38(13)凈利潤(rùn) 19.80 28.51 56.31 44.60 20.16(千美元)(假定所有的現(xiàn)金流量都發(fā)生在期末)鮑德溫公司的增量現(xiàn)金流量鮑德溫公司的增量現(xiàn)金流量回收期分類年 3年 5年 7年133,340 20,00014,280244,440 32,00024,490314,810 19,20017,49047,410 11,52012,5005 11,520 8,9206 5,760 8,9207 8,9208 4,480總計(jì)100,000 100,000100,000第八章第八章:公司戰(zhàn)略和凈

40、現(xiàn)值分析公司戰(zhàn)略和凈現(xiàn)值分析8.1 公司戰(zhàn)略和正的凈現(xiàn)值8.2 決策樹8.3 靈敏度分析、場(chǎng)景分析和盈虧平衡分析8.4 期權(quán)8.5 本章小結(jié)公司投資戰(zhàn)略和正的凈現(xiàn)值公司投資戰(zhàn)略和正的凈現(xiàn)值推出新產(chǎn)品蘋果公司拓展核心技術(shù)本田設(shè)置進(jìn)入障礙寶麗來(lái)革新現(xiàn)有產(chǎn)品克萊斯勒 創(chuàng)造產(chǎn)品差別化可口可樂(lè)變革組織機(jī)構(gòu)摩托羅拉決策樹的例子決策樹的例子 NPV (t=2)$181.82M投資$100m t=0鉆井$20m不鉆井失敗(80%)成功(20%)t=1 不投資 投資$100m 不投資 t=1 t=1$0-$22.73M$0$0求期望收益:成功概率*成功收益+失敗概率*失敗損失,再將其貼現(xiàn)第九章第九章:資本市場(chǎng)理

41、論綜述資本市場(chǎng)理論綜述9.1 收益9.2 持有期間收益率9.3 收益統(tǒng)計(jì)9.4 股票的平均收益和無(wú)風(fēng)險(xiǎn)收益9.5 風(fēng)險(xiǎn)統(tǒng)計(jì)9.6 本章小結(jié)總收益=股利收入+資本利得(資本損失)，它是一個(gè)隨機(jī)變量 現(xiàn)金總收入=初始投資+總收益總收益率(%)Rt+1=現(xiàn)金總收入 期初市場(chǎng)價(jià)值=股利收益率%+資本利得收益率%持有期收益率=(1+R1)(1+R2)(1+RT)-1在T時(shí)期內(nèi)的總收益率 收收 益益tttttPPPPD11設(shè)歷史收益率數(shù)列為R1,R2,RT歷史的平均收益率:歷史收益率的方差:歷史收益率的標(biāo)準(zhǔn)差:風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)：風(fēng)險(xiǎn)收益-無(wú)風(fēng)險(xiǎn)收益（如短期國(guó)債收益）收益率的分布:用頻率分布(直方圖)描述(經(jīng)驗(yàn)分布

42、或樣本分布)正態(tài)分布 N(,2)：收益率分布在理論上的近似分布。均值 2 方差 標(biāo)準(zhǔn)差 1概率68.26%,2概率95.44%,3概率99.74%收益統(tǒng)計(jì)收益統(tǒng)計(jì)TttRTR11TttRRRTRVar122)(11)()()(RVarRSDR表表 9.2 1926-1927年各種投資的年總收益率年各種投資的年總收益率(%)普通股 13.0%9.2%20.3%小公司股 17.7 13.9 33.9公司長(zhǎng)期債券 6.1 2.3 8.7 政府長(zhǎng)期債券 5.6 1.8 9.2 政府中期債券 5.4 1.6 5.7 美國(guó)國(guó)庫(kù)券 3.8 3.2通貨膨脹 3.2 4.5 數(shù)列數(shù)列 算術(shù)平均算術(shù)平均 風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)

43、風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià) 標(biāo)準(zhǔn)差標(biāo)準(zhǔn)差 -90%90%0%Modified from Stocks,Bonds,Bills and Inflation:1998 Yearbook,TM annual updates work by Roger C.Ibbotson and Rex A.Sinquefield(Chicago:Ibbotson Associates).All rights reserved.分布第十章第十章 收益和風(fēng)險(xiǎn)收益和風(fēng)險(xiǎn):資本資產(chǎn)定價(jià)模型資本資產(chǎn)定價(jià)模型(CAPM)10.1 單個(gè)證券10.2 期望收益、方差和協(xié)方差10.3 投資組合的收益和風(fēng)險(xiǎn)10.4 兩種資產(chǎn)組合的有效集10.5 多種

44、資產(chǎn)組合的有效集10.6 多元化:舉例分析10.7 無(wú)風(fēng)險(xiǎn)的借和貸10.8 市場(chǎng)均衡10.9 期望收益與風(fēng)險(xiǎn)之間的關(guān)系：(CAPM)10.10本章小結(jié)附錄 10A:貝塔系數(shù)過(guò)時(shí)了嗎?單個(gè)證券與風(fēng)險(xiǎn)期望收益率單個(gè)證券與風(fēng)險(xiǎn)期望收益率,方差和協(xié)方差方差和協(xié)方差。風(fēng)險(xiǎn):投資收益及其可能性.一般收益的波動(dòng)方差 （或標(biāo)準(zhǔn)差）度量。設(shè)收益率R的分布為：期望收益率:E(R)=S(ps*Rs)；用 估計(jì)方差:2=S ps*Rs-E(R)2；用 估計(jì)標(biāo)準(zhǔn)差=；用 估計(jì)協(xié)方差:AB=ps*RsA-E(RA)*RsB-E(RB)用 估計(jì)相關(guān)系數(shù)(標(biāo)準(zhǔn)協(xié)方差):rAB=AB/(A B);用 估計(jì)完全相關(guān):1;完全負(fù)相

45、關(guān):-1;不相關(guān):0R2RNiPRRPii,1 BARR,covRRRRNBBANiABS111BARR,covBAABABr*ABrRABrABrs投資組合的收益和風(fēng)險(xiǎn)投資組合的收益和風(fēng)險(xiǎn)(多多(N)種資產(chǎn)種資產(chǎn))投資組合:將資金同時(shí)投資在多種證券,記 p=(x1,.,xN)T,設(shè)第I證券的收益為Ri,其中Xi為投資于i證券的 資金比例,則 。Ri的標(biāo)準(zhǔn)差為i，Ri與Rj的協(xié)方差為 ,相關(guān)系數(shù)為投資組合:收益率:期望收益率：方差:標(biāo)準(zhǔn)差:S為R1 RN的協(xié)方差矩陣。對(duì)N=2看投資組合的多元化效應(yīng):p2=X1212+X2222+2 X1 X2 12(X11+X22)()11SiNtXijijr

46、iiNtPRXR1SiiNtPREXRE1)(S112rPPXXXXRTjiijjiNjNiijjiNjNiPPSSSSSr11112var21varPPRTPpS12r投資組合收益和風(fēng)險(xiǎn)的一個(gè)例子投資組合收益和風(fēng)險(xiǎn)的一個(gè)例子股票 投資 X-i E(Ri)i2 IBM$5000 50%0.090.01HM$5000 50%0.130.04總和$10000100%IBM,HM=0 ERp=(0.5)(0.09)+(0.5)(0.13)=11%p2=(.5)2(.01)+(.5)2(.04)+2(.5)(.5)(0)=0.0125p=(0.0125)(1/2)=0.1118兩證券組合最小方差集合與

47、有效集兩證券組合最小方差集合與有效集設(shè)兩個(gè)證券RA，RB的投資組合：RP=XARA+XBRB XA+XB=1組合線：在E(RP)-P平面上，（E(RP)，P）的軌跡（XA+XB=1），是一條雙曲線的右半枝，稱為兩個(gè) 證券投資的機(jī)會(huì)集或可行集。最小方差組合：雙曲線頂點(diǎn)處的投資組合MV(，)XA=有效集合（有效邊界）：上曲線從頂點(diǎn)開始的上半枝2222BABAABRERE2222BABA222BAB有效集和多元化有效集和多元化E(R )r=-1-1 取bi=1的組合=為因素的風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)，記RF-Rf 01niiiPRxRniiiRx1iibR10NiiiNiiNiiipbxxRxR111010fR01

48、套利定價(jià)理論套利定價(jià)理論(APT)(續(xù)續(xù))得多因素時(shí))(fFifiRRbRRikjjijiiFbaRe1)(1fFkjijfiRRbRRj投資組合與因素模型投資組合與因素模型設(shè)單因素F影響所有證券投資組合P=(X1,X2,XN)T的收益率 第三項(xiàng) 在N很大時(shí)接近0。APT模型可以處理多因素問(wèn)題。iiiiFRRei=1,2,N)(1iiiNiipFRXReNiiiNiiNiiiXFRX111)(eNiiiX1e等權(quán)投資組合的多元化與組合的風(fēng)險(xiǎn)等權(quán)投資組合的多元化與組合的風(fēng)險(xiǎn)組合中證券種數(shù)系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)總風(fēng)險(xiǎn) 2P非系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)第十二章第十二章 風(fēng)險(xiǎn)、收益和資本預(yù)算風(fēng)險(xiǎn)、收益和資本預(yù)算12.1 權(quán)益資本

49、成本12.2 貝塔的估計(jì)12.3 貝塔的確定12.4 基本模型的擴(kuò)展12.5 國(guó)際紙業(yè)公司的資本成本估計(jì)12.6 本章小結(jié)權(quán)益資本成本權(quán)益資本成本無(wú)風(fēng)險(xiǎn)的凈現(xiàn)值:有風(fēng)險(xiǎn)的凈現(xiàn)值:其中折現(xiàn)率用CAPM(或APT)來(lái)求,記為rs 稱為權(quán)益資本成本.資本成本:籌集和使用資本付出的代價(jià).權(quán)益資本成本:E(rs)=RF+s x E(RM)-RF權(quán)益資本的貝塔值:S=iM/M2 (用特征線斜率估計(jì))TtttrCCNPV101TtttrCCNPV101權(quán)益資本成本權(quán)益資本成本(續(xù)一續(xù)一)影響權(quán)益資本貝塔值的因素:經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)收入的周期性越強(qiáng)(波動(dòng)越大),越大.經(jīng)營(yíng)杠桿放大了收入周期對(duì)的影響.息稅前收益EI T=

50、PQ-VQ-F經(jīng)營(yíng)杠桿(系數(shù)):PQPQQQVPFQQFQVPQVPEBITEBIT)(PQPQEBITEBIT權(quán)益資本成本權(quán)益資本成本(續(xù)二續(xù)二)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)財(cái)務(wù)杠桿 財(cái)務(wù)杠桿(系數(shù)):利息稅收益(抵稅收益)EBITEBITEPSEPS NTIEBITEPS1EBITEBITIEBITEBITEPSEPS每股收益資產(chǎn)的代價(jià)資產(chǎn)的代價(jià)資產(chǎn)的加權(quán)平均資本成本:rWACC=rS*S/(S+B)+rB*(1 Tc)*B/(S+B).資產(chǎn)的貝塔:資產(chǎn) =權(quán)益*S/(S+B)+負(fù)債*(1 Tc)*B/(S+B)影響資產(chǎn)貝塔值的因素:經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)貝塔的估計(jì)貝塔的估計(jì)問(wèn)題問(wèn)題貝塔可能隨時(shí)間的推移而發(fā)生變化。

51、樣本容量可能太小貝塔受財(cái)務(wù)杠桿和經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)變化的影響.結(jié)論結(jié)論第1和第2個(gè)問(wèn)題可通過(guò)采用更加復(fù)雜的統(tǒng)計(jì)技術(shù)加以緩解.根據(jù)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)和經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)的變化對(duì)貝塔作相應(yīng)的調(diào)整可有助于解決第3個(gè)問(wèn)題。.注意同行業(yè)類似企業(yè)的貝塔估計(jì)值.第十三章第十三章 公司融資決策和有效資本市場(chǎng)公司融資決策和有效資本市場(chǎng)13.1 融資決策能增加價(jià)值嗎?13.2 有效資本市場(chǎng)的描述13.3 有效市場(chǎng)的類型13.4 實(shí)證研究的證據(jù)13.5 資本市場(chǎng)效率理論對(duì)公司理財(cái)?shù)暮x13.6 本章小結(jié)在有效和非有效市場(chǎng)中股價(jià)對(duì)新信息的反應(yīng)在有效和非有效市場(chǎng)中股價(jià)對(duì)新信息的反應(yīng)股價(jià)公布前(-)天數(shù)和公布后(+)天數(shù)30 20 100+10+20

52、+30過(guò)度反應(yīng)和復(fù)原延遲反應(yīng)有效市場(chǎng)對(duì)新信息反應(yīng)三種不同信息集之間的關(guān)系三種不同信息集之間的關(guān)系歷史價(jià)格信息集公開可用信息集所有相關(guān)信息集有效市場(chǎng)假說(shuō)的三種形式有效市場(chǎng)假說(shuō)的三種形式弱式有效市場(chǎng)價(jià)格反應(yīng)過(guò)去價(jià)格的信息集隨機(jī)游走：pt=pt-1+期望收益+(隨機(jī)誤差)半強(qiáng)式有效市場(chǎng)價(jià)格反應(yīng)公開可用信息強(qiáng)式有效市場(chǎng)價(jià)格反應(yīng)與一種股票相關(guān)的所有信息ie有效市場(chǎng)假設(shè)小結(jié)有效市場(chǎng)假設(shè)小結(jié)有效市場(chǎng)假設(shè)并非表明價(jià)格是沒(méi)有前因的投資者太愚蠢，不能入市所有的股份都有相同的期望收益股票價(jià)格沒(méi)有上升的趨勢(shì)有效市場(chǎng)假設(shè)認(rèn)為價(jià)格反映了內(nèi)在價(jià)值財(cái)務(wù)經(jīng)理不可能選擇證券的出售時(shí)機(jī)證券的出售數(shù)量不會(huì)形成股票價(jià)格下跌的壓力你不能

53、像學(xué)習(xí)烹調(diào)那樣照章模仿有效市場(chǎng)假設(shè)小結(jié)（續(xù)）有效市場(chǎng)假設(shè)小結(jié)（續(xù)）為什么不是所有的人都相信有效市場(chǎng)假設(shè)在研究中，存在一些與有效市場(chǎng)假設(shè)不一致的證據(jù)：季節(jié)效應(yīng)、規(guī)模效應(yīng)、吸引力在圖表上，股票收益存在某些眼力的假象、錯(cuò)覺(jué)或明顯的趨勢(shì)理論并不令人感興趣市場(chǎng)效率的檢驗(yàn)比較薄弱資本市場(chǎng)效率的三種類型：弱型效率(隨機(jī)游走)：價(jià)格充分地反映歷史的價(jià)格信息，技術(shù)分析和圖表專家失去作用半強(qiáng)型效率：價(jià)格充分地反映所有公開可用的信息，大多數(shù)財(cái)務(wù)分析失去作用強(qiáng)型效率：價(jià)格反映所有的可知信息，沒(méi)有任何人能夠獲得超常收益資本市場(chǎng)效率理論對(duì)公司理財(cái)?shù)暮x資本市場(chǎng)效率理論對(duì)公司理財(cái)?shù)暮x在有效資本市場(chǎng)中：公司股票的價(jià)格不會(huì)因

54、為公司改變會(huì)計(jì)方法而變動(dòng) 公司的財(cái)務(wù)經(jīng)理不可能通過(guò)使用公開可用的信息來(lái) 選擇股票和債券的發(fā)行時(shí)間 公司發(fā)行證券的數(shù)量多少不會(huì)引起證券價(jià)格下跌第十四章第十四章 長(zhǎng)期融資簡(jiǎn)介長(zhǎng)期融資簡(jiǎn)介14.1 普通股14.2 企業(yè)長(zhǎng)期負(fù)債14.3 優(yōu)先股14.4 融資模式14.5 資本結(jié)構(gòu)的最新趨勢(shì)14.6 本章小結(jié)普通股普通股普通股：指在股利和破產(chǎn)清算方面不具有任何優(yōu)先權(quán)的股票面值股：設(shè)有面值(每股股票票面上設(shè)定的價(jià)格)的股票 不設(shè)有面值的股票稱非面值股資本盈余：直接繳入權(quán)益資本中超過(guò)股票面值的部分(溢價(jià)部分列入資本公積金)留存收益：凈利潤(rùn)中扣除發(fā)放的股利后剩余部分，它用于公司的經(jīng)營(yíng)活動(dòng)賬面價(jià)值：表示權(quán)益資本

55、直接或間接投入公司的資本數(shù)額。它是由公司普通股面值總額+資本盈余+累計(jì)留存收益構(gòu)成的公司“普通股股東權(quán)益”普通股普通股(續(xù)續(xù))市場(chǎng)價(jià)值：公司股票市場(chǎng)上的價(jià)格，一般賬面價(jià)值重置價(jià)值：替換公司資產(chǎn)需支付的當(dāng)前價(jià)格股東權(quán)利：對(duì)公司控制權(quán)，主要是由選舉董事的權(quán)利構(gòu)成了對(duì)公司的控制機(jī)制(可利用委托代理投票權(quán))其它權(quán)力：1、按持股比例分享股利 2、破產(chǎn)時(shí)按比例分享剩余財(cái)產(chǎn) 3、在股東大會(huì)或特別大會(huì)上，投票 表決公司重大決策 4、按比例優(yōu)先購(gòu)買公司新發(fā)行股票普通股普通股(續(xù)續(xù))股利：公司對(duì)股東直接或間接投入資本的回報(bào)，分現(xiàn)金、股票股利 特點(diǎn)：1、發(fā)不發(fā)，發(fā)多少，一般取決于董事會(huì)決策 2、利用稅后利潤(rùn)發(fā)放 3

56、、股利要繳納個(gè)人所得稅股票種類：可發(fā)行有不同表決權(quán)的股票長(zhǎng)期負(fù)債長(zhǎng)期負(fù)債負(fù)債：公司借入資金、承諾按期支付利息和還本，形成一種債權(quán)債務(wù)關(guān)系特點(diǎn)：1、債權(quán)人不具有對(duì)公司的控制權(quán) 2、債務(wù)利息稅前支付,具有稅收屏蔽作用 3、具有財(cái)務(wù)杠桿作用,同時(shí)具有財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn) 甚至導(dǎo)致“財(cái)務(wù)危機(jī)”負(fù)債類別：長(zhǎng)期負(fù)債指支付期一年以上 流動(dòng)(短期)負(fù)債指支付期不超過(guò)一年 抵押債券：以公司財(cái)產(chǎn)抵押擔(dān)保 信用債券：無(wú)擔(dān)保品的公司債券 長(zhǎng)期負(fù)債長(zhǎng)期負(fù)債(續(xù)續(xù))債務(wù)償付：一般以“分期攤銷”形式，常用的是 償債基金 債券常規(guī)定有可贖回條款 清償次序：高級(jí)債券優(yōu)于次級(jí)債券，次級(jí)債券又 優(yōu)于權(quán)益。擔(dān)保債券優(yōu)于信用債券債務(wù)契約：債券發(fā)行

57、公司同債權(quán)人事先就債券到 期日、利率及其它條款達(dá)成的書面協(xié) 議，其中含有對(duì)公司的限制、如對(duì)公 司進(jìn)一步發(fā)行債券、支付的最高股利 及最低的營(yíng)運(yùn)資本水平的限制等美國(guó)非金融公司的融資策略美國(guó)非金融公司的融資策略-3003060901979 1980 1981 1982 1983 1984 1985 1986 1987 1988 1989 1990 1991 1992 1993 1994 1995內(nèi)部融資新債新股資料來(lái)源:Board of Governors of the Federal Reserve System,Flow of Funds Accounts.年份百分比優(yōu)先股優(yōu)先股優(yōu)先股：屬于不同

58、于普通股的公司收益，它在股利 支付和公司破產(chǎn)清償時(shí)的財(cái)產(chǎn)索取權(quán)方面 比普通股具有優(yōu)先權(quán)，但是按固定比率取 得股利累計(jì)股利：應(yīng)付股利可以累計(jì)，否則稱非累計(jì)股 利 如公司一段時(shí)間沒(méi)有發(fā)放優(yōu)先股股利，優(yōu)先股 將自動(dòng)具有表決權(quán)或變?yōu)槠胀ü?優(yōu)先股股利在稅后支付，無(wú)稅收屏蔽作用；且交個(gè)人所得稅 但美國(guó)規(guī)定公司持有其它公司股票所得股利有70%可免所得稅1979-1994年美國(guó)非金融公司賬面負(fù)債比率年美國(guó)非金融公司賬面負(fù)債比率:負(fù)債總額對(duì)負(fù)債權(quán)益總額比負(fù)債總額對(duì)負(fù)債權(quán)益總額比(賬面價(jià)值賬面價(jià)值)010203040501979 1980 1981 1982 1983 1984 1985 1986 1987 1

59、988 1989 1990 1991 1992 1993 1994年份百分比資料來(lái)源:OECD data from the 1995 edition of Financial Statements of Nonfinancial Enterprises.1980-1994年美國(guó)非金融公司市場(chǎng)負(fù)債比率年美國(guó)非金融公司市場(chǎng)負(fù)債比率：負(fù)債總額對(duì)負(fù)債權(quán)益總額比（市場(chǎng)價(jià)值）：負(fù)債總額對(duì)負(fù)債權(quán)益總額比（市場(chǎng)價(jià)值）0102030198019811982198319841985198619871988198919901991199219931994年份百分比資料來(lái)源:美聯(lián)儲(chǔ)現(xiàn)金流量報(bào)表第十五章第十五章 資本結(jié)

60、構(gòu)：基本概念資本結(jié)構(gòu)：基本概念15.1 資本結(jié)構(gòu)問(wèn)題和圓餅理論15.2 企業(yè)價(jià)值的最大化和股東權(quán)益的最大化15.3 財(cái)務(wù)杠桿和企業(yè)價(jià)值15.4 莫迪格利安尼和米勒:命題 II(無(wú)稅收)15.5 稅15.6 本章小結(jié)資本結(jié)構(gòu)問(wèn)題資本結(jié)構(gòu)問(wèn)題資本結(jié)構(gòu)：資產(chǎn)負(fù)債表右半部分中企業(yè)各類資金的 構(gòu)成比例。企業(yè)價(jià)值 V=權(quán)益S+債務(wù)B（討論最多的資本結(jié)構(gòu)）兩個(gè)重要問(wèn)題:1、企業(yè)價(jià)值最大有利于股東利益最大化（例15-1）2、尋求最優(yōu)資本結(jié)構(gòu)財(cái)務(wù)杠桿和企業(yè)價(jià)值財(cái)務(wù)杠桿和企業(yè)價(jià)值(EPS 和和 ROE)當(dāng)前 計(jì)劃資產(chǎn)$20,000$20,000負(fù)債$0$8,000權(quán)益$20,000$12,000負(fù)債/權(quán)益比 0.

61、000.67利率8%流通在外的股份400240每股市場(chǎng)價(jià)值$50$50有（無(wú)）負(fù)債公司稱為有（無(wú)）財(cái)務(wù)杠桿公司。當(dāng)前資本結(jié)構(gòu)下的當(dāng)前資本結(jié)構(gòu)下的EPS和和ROE （無(wú)杠桿公司）（無(wú)杠桿公司）經(jīng)濟(jì)衰退預(yù)期經(jīng)濟(jì)膨脹(息前稅前收益)EBIT$1,000$2,000$3,000利息000息后收益$1,000$2,000$3,000(每股收益)EPS$2.50$5.00$7.50(總資產(chǎn)收益率)ROA5%10%15%(股東權(quán)益收益率)ROE 5%10%15%當(dāng)前流通在外的股票=400股 權(quán)益S=400*50=20000（$）債務(wù)B=0計(jì)劃資本結(jié)構(gòu)下的計(jì)劃資本結(jié)構(gòu)下的EPS和和ROE （有杠桿公司）（有杠

62、桿公司）經(jīng)濟(jì)衰退預(yù)期經(jīng)濟(jì)膨脹EBIT$1,000$2,000$3,000利息640640640息后收益$360$1,360$2,360EPS$1.50$5.67$9.83ROA5%10%15%ROE3%11%20%計(jì)劃流通在外的股票=240股 權(quán)益S=12000（$）債務(wù)B=8000（$）利息率8%財(cái)務(wù)杠桿和財(cái)務(wù)杠桿和EPS(2.00)0.002.004.006.008.0010.0012.001,0002,0003,000EBITEPS有債務(wù)沒(méi)有債務(wù)盈虧平衡點(diǎn)債務(wù)優(yōu)勢(shì)債務(wù)劣勢(shì)8.125V=S+BSTIEBIT1VTEBIT1財(cái)務(wù)杠桿和財(cái)務(wù)杠桿和EPS（續(xù)）（續(xù)）盈虧平衡點(diǎn)計(jì)算：令解出上例中E

63、BIT=0.08*2000=1600($)VTEBITSTIEBIT11ViVSIEBIT*1莫迪格利安尼莫迪格利安尼-米勒米勒(MM)模型的假設(shè)模型的假設(shè)相同的預(yù)期，即投資者對(duì)公司未來(lái)的EBIT及風(fēng)險(xiǎn)估計(jì)相同。公司經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)用EBIT的方差衡量，有相同的經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)分為一類永久的現(xiàn)金流量，即投資者估計(jì)未來(lái)公司EBIT相同，為永久年金。完美的資本市場(chǎng):完全競(jìng)爭(zhēng)公司和投資者的借貸利率相同同等的使用所有相關(guān)信息無(wú)交易成本無(wú)稅MM定理定理 I(無(wú)稅無(wú)稅)定理 I：財(cái)務(wù)杠桿不影響公司的價(jià)值：VL=VU=EBIT/r 其中VL，VU分別是無(wú)、有財(cái)務(wù)杠桿公司價(jià)值，它們有相同的EBIT流及折現(xiàn)率r。證明：設(shè)U公司

64、全由股票籌資，VU=SU L公司由股票和利率為i的債券籌資：VL=SL+BL 甲類投資者（全用自存資金）投資策略分析可見(jiàn)=VU=SU=SL+B=VL。若不然，當(dāng)VU VL時(shí)，投資者可賣出 SU買入(SL+VL)套利：當(dāng)VL VU時(shí)相反操作套利，套利結(jié)果使VU =VL投 資 于 U 公 司投 資 于 L 公 司投 資 策 略買 入 U 公 司 比 例股 票買 入 L 公 司 比 例 股 票 和 債券原 始 投 資A=*SUA=(SL+BL)投 資 收 益 EBIT EBITMM定理定理 I(無(wú)稅無(wú)稅)乙類投資者（可以借入資金）投資策略分析可見(jiàn)=VU=VL，否則可通過(guò)增加個(gè)人借貸資金套利，最后使V

65、U =VL投資于 U 公司投資于 L 公司投資策略借入BL資金加自有資金買入 U 公司比例股票用相同資金買入 L 公司比例股票原始投資A=VU-BL=(VU-BL)A=SL=(VL-BL)投資收益(EBIT-rBL)(EBIT-rBL)MM定理定理 II(無(wú)稅無(wú)稅)定理 II ：財(cái)務(wù)杠桿增加了風(fēng)險(xiǎn),因此應(yīng)該給予股東相應(yīng)的收益，即杠桿公司的權(quán)益成本將上升。rs=r0+(BL/SL)(r0-rB)rB 利息率(債務(wù)成本，在這里不含稅)rs 杠桿公司權(quán)益的期望收益率 (權(quán)益成本)r0 無(wú)杠桿公司權(quán)益的期望收益率(權(quán)益成本)B 債務(wù)的價(jià)值SL 杠桿公司權(quán)益的價(jià)值證明：這時(shí)對(duì)杠桿公司，其加權(quán)平均資本成本

66、，BLLLLBLLLLBsrrSBrSBrrBSSBrEBITr000*0rrSBSrSBBrSLLLBLLLWACC權(quán)益成本、債務(wù)成本和加權(quán)平均資本成本：權(quán)益成本、債務(wù)成本和加權(quán)平均資本成本：沒(méi)有公司稅收的沒(méi)有公司稅收的MM命題命題II負(fù)債-權(quán)益比 (B/S)資本成本:r(%).r0rSrWACCrBMM命題命題I&II(存在公司稅收存在公司稅收)命題 I(存在公司稅收)杠桿公司.各年確定免稅額 現(xiàn)值:企業(yè)的價(jià)值隨財(cái)務(wù)杠桿而增加VL=VU+TC B命題 II(存在公司稅收)一部分權(quán)益風(fēng)險(xiǎn)和收益的增加由于利息的稅收屏蔽而得到補(bǔ)償rS=r0+(B/SL)(1-TC)(r0-rB)(證明見(jiàn)p302頁(yè)下注19)杠桿公司的加權(quán)平均資本成本為rB 利息率(債務(wù)成本)rS 權(quán)益的期望收益率(權(quán)益成本)r0 無(wú)杠桿公司權(quán)益的期望收益率(資本成本）B 債務(wù)的價(jià)值SL杠桿公司權(quán)益的價(jià)值TC杠桿公司所得稅率SLLCBLWACCrSBSTrSBBr1BTrTEBITCC01BBCCrBrTBT權(quán)益成本、債務(wù)成本和加權(quán)平均資本成本：權(quán)益成本、債務(wù)成本和加權(quán)平均資本成本：有公司稅的有公司稅的MM命題命題 II