公司治理與資本結構優(yōu)化問題分析

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1、公司治理與資本結構優(yōu)化問題分析 公司治理與資本結構優(yōu)化問題分析 本文從公司治理理論出發(fā),分析了公司治理、債務結構與管理者之間的關系,強調了債務機制與管理者激勵在企業(yè)改 革與資本結構優(yōu)化中的重要作用,認為要提高國家投資的效率,必須重構公司治理結構,優(yōu)化公司資本結構。 治理結構;資本結構;債務機制;管理者激勵 一、引言 長期以來,由于效率較低的國有企業(yè)占有大部分資本投資,資本產出率較低,為了維持一定的就業(yè)水平,保持社會穩(wěn)定,政府不得不通過擴大銀行信貸規(guī)模、財政赤字來增加資本投資率以維持較高的GNP增長率,結果出現了嚴重的債務危機,政

2、府不得不進行以國有企業(yè)為核心的整個經濟體制改革。隨著公司改制,我國的市場經濟改革已進入新的階段,但形式上的股份制改造,遠沒有達到人們的預期。為了保持經濟持續(xù)增長以緩解就業(yè)壓力,并推進公司改制,政府這幾年進行的是凱恩斯主義式的大力財政投資,以期望刺激投資和需求。但是,宏觀經濟的繁榮來自于微觀經濟的活力,這種短期的宏觀經濟政策的成敗在很大程度上依賴于這個階段的公司化改革。 二、公司資本結構與公司治理 一般來講,公司的資本包括自有資本和借入資本兩部分,自有資本指的是所有者投入的資本以及公司在管理者經營過程中積累而形成的資本之和;借入資本指的是由債權人投入的資本。公司中自有資本、借入資本的結構及其相互

3、之間的比例關系,包括自有資本的結構(涉及到所有權結構)、借入資本的結構以及二者之間的比例關系,就形成了公司的資本結構。顯然,資本結構的形成與所有者、債權人和管理者有密切的關系。 首先,我們簡單分析理想狀態(tài)下,股東、債權人和管理者之間的相互作用對資本結構的影響。令S為所有者投入的初始自有資本,D為債權人投入的借入資本,不考慮利息;△S為受監(jiān)督和約束的管理者對整個資本進行經營而帶來的預期新增資本,那么事前的實際債務比率為D/(S D),事后的預期債務比率就為D/(S △S D),如圖。假定資本投資者(所有者和債權人)與管理者都希望自己投入企業(yè)的資本得到最大增值,對圖分析可以得出: 540)this

4、.width=540" vspace=5> (1)債權人對過高的△S并不敏感,但當預期(S D △S)

5、進一步贏利性項目的投資)和無力承擔債務的后果(破產),為保護自身投資企業(yè)的資本S,所有者也不會允許經營者不顧投資效益而盲目舉債。 (3)如果所有者和債權人的制約是“硬”的一方面,所有者可能給予管理者較好激勵措施,以期望△S盡可能地大;另一方面,當預期△S較小時,過高的債務會加大企業(yè)破產風險,管理者就可能被所有者替換?？紤]到在職的個人控制權收益,管理者也不愿冒破產或解職而舉債的風險。 在這三個方面的基本約束機制作用下,公司的債務才可能保持一個合理結構范圍;從最大化公司價值角度看,公司資本結構所導致的控制權分配和相關機制決定了能否雇用高能力的管理者且管理者能否盡最大努力來最大化△S。由于△S的大小

6、與管理者有密切的關系,需要對公司的結構做進一步的理論分析。 我們知道,公司化為現代企業(yè)制度的典型形式,是以所有權和經營權及控制權的分離為特征的,由于管理者和所有者的效用函數不同,對經營績效的責任不同,以及信息不對稱導致監(jiān)督所需信息的成本太高和所有者“搭便車”問題,使得管理者(代理人)可能利用已有的地位、權力和所掌握的信息,追求自己而不是所有者(委托人)的最大利益,從而產生了委托代理問題?，F代企業(yè)理論認為公司中管理者的努力和某些成本屬于私人信息,由于存在交易成本和未來事項的不確定性,對于管理者應該如何做以及做到什么程度,簽訂一個完全的最優(yōu)委托代理合同幾乎是不可能的。當公司中某些行動必須在將來才能

7、確定,而不完備的初始委托代理合同無法做出具體規(guī)定時,為了約束管理者偏離股東利益的行為,需要一種法律框架。公司治理結構正是這樣一種框架,它是指公司管理層、董事會、股東和其他利益相關人之間的一整套關系(OECD,1999);或者說是處理股東、貸款人、管理人員、職工等不同利益相關者之間的關系,以實現經濟目標的一整套制度安排。它可以被看作是出現初始合同中沒有規(guī)定的情況時的一種決策機制,其本質反映了企業(yè)中所有權的安排所導致的控制權配置狀況。公司化的前提要求界定法人的產權,明晰的產權結構有利于公司化后控制權的重新安排。由于企業(yè)所有權是指其剩余索取權和控制權,為了解決企業(yè)的激勵問題和管理者的選擇問題,最大化公司價值,控制權的安排應使二者對應,特別是分配給企業(yè)中最重要的、最難監(jiān)督、最有信息優(yōu)勢的成員一定的剩余索取權和控制權,對于公司的效率具有重要意義。也正是這些制度安排,支配著企業(yè)中有重大利害關系的股東、債權人和管理者之間的關系,使得參與各方能從這種關系中實現各自的經濟利益。