人民幣匯率、物價(jià)水平和國際貿(mào)易結(jié)算

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1、人民幣匯率、物價(jià)水平和國際貿(mào)易結(jié)算 摘要：本文在Gopinath〔2021〕的國際貿(mào)易結(jié)算框架下，分析了人民幣貿(mào)易加權(quán)匯率波動(dòng)對(duì)中國進(jìn)口商品價(jià)格指數(shù)〔IPI〕及居民消費(fèi)價(jià)格指數(shù)〔CPI〕的影響。研究發(fā)現(xiàn)，中國IPI對(duì)人民幣匯率波動(dòng)較敏感，假設(shè)人民幣匯率當(dāng)月貶值10%，那么IPI未來一個(gè)月和一個(gè)季度內(nèi)分別會(huì)同比提高約10和10.65個(gè)百分點(diǎn);通過投入產(chǎn)出表測(cè)算，由于中國經(jīng)濟(jì)體量較大，進(jìn)口商品進(jìn)入居民籃子的總比率僅為12.27%，CPI對(duì)匯率波動(dòng)的敏感程度低于IPI，假設(shè)人民幣匯率當(dāng)月貶值10%，那么CPI未來一個(gè)月和一個(gè)季度內(nèi)分別會(huì)同比提高約1.27和1.35個(gè)百分點(diǎn)。假設(shè)能提高人民幣在進(jìn)口貿(mào)

2、易中的使用比例，那么可降低中國IPI對(duì)人民幣匯率波動(dòng)的敏感程度，減輕美國加息的溢出效應(yīng)，提升中國貨幣政策的獨(dú)立性。關(guān)鍵詞：匯率;進(jìn)口價(jià)格指數(shù);消費(fèi)者價(jià)格指數(shù);人民幣結(jié)算比例;匯率波動(dòng);溢出效應(yīng);貨幣政策文獻(xiàn)標(biāo)識(shí)碼：A文章編號(hào)：1002-2848-2021〔03〕-0083-09匯率和物價(jià)水平是一國經(jīng)濟(jì)運(yùn)行中的兩個(gè)重要經(jīng)濟(jì)指標(biāo)。根據(jù)宏觀經(jīng)濟(jì)學(xué)理論，匯率波動(dòng)可以通過生產(chǎn)本錢機(jī)制、替代機(jī)制、貨幣供應(yīng)機(jī)制、收入機(jī)制、貨幣工資機(jī)制、心理預(yù)期機(jī)制、債務(wù)機(jī)制等對(duì)物價(jià)水平產(chǎn)生影響，但在現(xiàn)實(shí)中，由于多種傳導(dǎo)機(jī)制相互作用，匯率對(duì)物價(jià)的最終影響方向和大小具有不確定性。自2021年匯率改革以來，我國逐漸形成了以市場(chǎng)供

3、求為根底、參考一籃子貨幣進(jìn)行調(diào)節(jié)、有管理的浮動(dòng)匯率制度。隨著人民幣匯率形成機(jī)制改革的不斷深入，人民幣匯率呈現(xiàn)出有貶有升、雙向波動(dòng)的態(tài)勢(shì)，且波動(dòng)幅度逐漸加大。近期，我國經(jīng)濟(jì)面臨較大的外部不確定性，美國進(jìn)入加息通道，中美貿(mào)易沖突日趨劇烈，人民幣貶值壓力較大，截至2021年7月末，人民幣兌美元匯率已連續(xù)4個(gè)月下行，累計(jì)跌幅達(dá)8.5%，到11月初，匯率降至6.967的水平，累計(jì)貶值9.74%，接近IMF規(guī)定的“一年內(nèi)貶值達(dá)10%〞的貨幣危機(jī)標(biāo)準(zhǔn)。在此背景下，研究人民幣匯率波動(dòng)與國內(nèi)物價(jià)水平的關(guān)系，對(duì)于預(yù)測(cè)國內(nèi)物價(jià)水平變化、制定貨幣政策以及推進(jìn)人民幣國際化都有重要的現(xiàn)實(shí)意義。一、文獻(xiàn)綜述國外現(xiàn)有研究普遍

4、認(rèn)為匯率貶值會(huì)導(dǎo)致進(jìn)口價(jià)格上漲，進(jìn)而提高國內(nèi)通貨膨脹率，但對(duì)匯率波動(dòng)向物價(jià)水平的傳導(dǎo)率〔exchangeratepassthrough〕大小難以形成統(tǒng)一意見。Obstfeld等【1】通過價(jià)格黏性的新凱恩斯開放經(jīng)濟(jì)模型，認(rèn)為匯率變動(dòng)會(huì)完全反映在進(jìn)口價(jià)格上，短期匯率傳導(dǎo)率接近100%;而Krugman【2】和Taylor【3】從微觀企業(yè)定價(jià)原理入手，得出的短期匯率傳導(dǎo)率較低。Campa等【4】進(jìn)一步分析了21個(gè)OECD興旺國家的匯率波動(dòng)向CPI的傳導(dǎo)效應(yīng)，發(fā)現(xiàn)進(jìn)口商品中消費(fèi)品占比越高，匯率CPI傳導(dǎo)率越大，美國的匯率CPI傳導(dǎo)率明顯低于其他OECD國家。Gopinath【5】建立了一個(gè)國際貿(mào)易結(jié)算

5、體系〔InternationalPriceSystem〕，發(fā)現(xiàn)進(jìn)口貿(mào)易本幣結(jié)算率較高且經(jīng)濟(jì)體量較大的國家的物價(jià)水平對(duì)于匯率波動(dòng)不敏感，如美元貶值10%，美國進(jìn)口價(jià)格在兩年內(nèi)會(huì)上漲4.4%，CPI僅會(huì)提高0.4%～0.7%。進(jìn)口貿(mào)易外幣結(jié)算率較高且經(jīng)濟(jì)體量較小的國家的物價(jià)水平對(duì)于匯率波動(dòng)較為敏感，如土耳其里拉貶值10%，其進(jìn)口價(jià)格在兩年內(nèi)會(huì)上漲10%，CPI會(huì)提高1.65%～2.03%。由于無法獲得中國對(duì)外貿(mào)易結(jié)算貨幣的數(shù)據(jù)，Gopinath并沒有將中國納入該體系。國內(nèi)對(duì)于人民幣匯率與物價(jià)水平之間關(guān)系的研究更多集中在實(shí)證領(lǐng)域，且得出的結(jié)論差異較大。卜永祥【6】以1990年至2000年的季度數(shù)據(jù)為

6、樣本，發(fā)現(xiàn)貨幣供應(yīng)量的變化對(duì)零售價(jià)格水平有較大影響，但匯率和國外物價(jià)水平對(duì)零售價(jià)格的影響較弱。陳六傅等【7】進(jìn)一步運(yùn)用VAR模型研究匯率波動(dòng)的傳導(dǎo)效應(yīng)，發(fā)現(xiàn)在低通脹時(shí)期，匯率對(duì)進(jìn)口價(jià)格的傳遞效應(yīng)較大，對(duì)CPI的傳導(dǎo)效應(yīng)較小。然而，朱建平等[8]認(rèn)為人民幣升值顯著抬高了國內(nèi)物價(jià)水平，這和國際經(jīng)濟(jì)理論描述的正好相反。冼國明等[9]采用誤差修正模型，發(fā)現(xiàn)在有管理的浮動(dòng)匯率制度下，匯率與物價(jià)呈負(fù)相關(guān)關(guān)系，在完全浮動(dòng)匯率制度下，匯率與物價(jià)那么成呈正相關(guān)關(guān)系，但是相關(guān)性比較微弱。整體來看，目前的研究存在兩個(gè)方面的問題：一是，絕大多數(shù)關(guān)于人民幣匯率波動(dòng)與物價(jià)水平關(guān)系的研究都是以物價(jià)水平作為被解釋變量，以人民

7、幣兌其他一國貨幣匯率〔如人民幣兌美元匯率〕作為解釋變量，或者以某幾種匯率作為解釋變量，沒有考慮中國的對(duì)外貿(mào)易結(jié)構(gòu)和人民幣兌貿(mào)易伙伴國貨幣的匯率波動(dòng)，從而難以準(zhǔn)確刻畫匯率波動(dòng)對(duì)物價(jià)的影響。二是，大多數(shù)研究直接針對(duì)匯率和CPI的關(guān)系，沒有深入到“匯率—進(jìn)口價(jià)格——國內(nèi)一般物價(jià)水平〞的傳導(dǎo)路徑，因此研究結(jié)果可能存在偏差。據(jù)我們所掌握的資料，賈凱威[10]雖然將匯率變動(dòng)對(duì)物價(jià)的影響分為“匯率影響進(jìn)口價(jià)格〞與“進(jìn)口價(jià)格影響CPI〞兩個(gè)階段，但本質(zhì)依然是進(jìn)行兩次回歸分析，無視了進(jìn)口價(jià)格影響CPI確實(shí)定性關(guān)系。此外，也鮮有研究將跨境貿(mào)易中人民幣結(jié)算比例與匯率對(duì)物價(jià)的影響聯(lián)系起來。闕澄宇等[11]指出跨境貿(mào)易

8、人民幣結(jié)算既可以降低匯率變化對(duì)出口價(jià)格的傳遞程度，又可以增強(qiáng)匯率傳遞的非對(duì)稱效應(yīng)，但并沒有對(duì)進(jìn)口價(jià)格及CPI所受影響進(jìn)行研究。本文創(chuàng)新性地將中國納入了Gopinath【5】的國際貿(mào)易結(jié)算框架進(jìn)行分析，首先比照了中國對(duì)外貿(mào)易結(jié)算與Gopinath國際貿(mào)易結(jié)算體系的根本特征，隨后進(jìn)行實(shí)證檢驗(yàn)，第一階段研究了人民幣貿(mào)易加權(quán)匯率波動(dòng)向中國進(jìn)口價(jià)格傳導(dǎo)效應(yīng)，在第二階段中對(duì)利用非競(jìng)爭(zhēng)型投入產(chǎn)出表測(cè)算進(jìn)口商品在居民最終消費(fèi)中所占比例，進(jìn)而計(jì)算出進(jìn)口價(jià)格向CPI的傳導(dǎo)率，最終得到人民幣匯率波動(dòng)對(duì)CPI的影響程度。文章隨后對(duì)長(zhǎng)、短期“匯率—進(jìn)口價(jià)格〞累積傳導(dǎo)率，和進(jìn)口貿(mào)易使用外幣結(jié)算比例對(duì)“匯率—進(jìn)口價(jià)格〞傳導(dǎo)

9、率的影響進(jìn)行了拓展分析。研究發(fā)現(xiàn)：人民幣在中國進(jìn)口貿(mào)易中使用比例較低，導(dǎo)致中國進(jìn)口價(jià)格對(duì)人民幣匯率波動(dòng)較為敏感。假設(shè)能夠提高人民幣在進(jìn)口貿(mào)易中的使用比例，則可降低中國進(jìn)口價(jià)格和一般物價(jià)水平對(duì)人民幣匯率波動(dòng)的敏感程度，減輕美國加息的外溢效應(yīng)，提升中國貨幣政策的獨(dú)立性。二、人民幣匯率波動(dòng)對(duì)進(jìn)口價(jià)格及一般物價(jià)水平的影響〔一〕中國對(duì)外貿(mào)易結(jié)算與Gopinath國際貿(mào)易結(jié)算體系比較由于缺少相關(guān)數(shù)據(jù)，Gopinath【5】在研究國際貿(mào)易結(jié)算體系時(shí)沒有考慮中國。2021年，中國的貿(mào)易總額占世界的11.48%，是世界第一貿(mào)易大國，在國際貿(mào)易中占有重要地位。這里，我們主要比較國際貿(mào)易中以美元結(jié)算比例和本幣結(jié)算比

10、例的根本特征。Gopinath【5】研究了世界43國的進(jìn)口數(shù)據(jù)和44國的出口數(shù)據(jù)，分別占到了世界進(jìn)口總量的55%和出口總量的57%，發(fā)現(xiàn)在國際貿(mào)易中，美元處于絕對(duì)主導(dǎo)地位。在它的樣本中，以美元結(jié)算的進(jìn)口和出口額分別是對(duì)美國進(jìn)口和出口貿(mào)易額的4.7和3.1倍。因此，美元結(jié)算的主導(dǎo)地位是Gopinath國際貿(mào)易結(jié)算體系的主要特征之一。類似的，我們計(jì)算發(fā)現(xiàn)：在中國的對(duì)外貿(mào)易中，使用美元結(jié)算的比例也非常高。2021年中國自美國進(jìn)口占總進(jìn)口額的8.37%，對(duì)美國出口占總出口額18.98%〔圖1左側(cè)〕;但全部進(jìn)口、出口中使用美元結(jié)算比例均高于80%〔圖1右側(cè)〕。以美元結(jié)算的進(jìn)口和出口額分別約是對(duì)美進(jìn)口和出

11、口貿(mào)易額的9倍和5倍，符合Gopinath國際貿(mào)易結(jié)算體系的特征。另外，Gopinath【5】研究發(fā)現(xiàn)：人均GDP較低的開展中國家在國際貿(mào)易中使用外幣結(jié)算的比例較高，人均GDP較高的美國及歐盟國家對(duì)外貿(mào)易中外幣使用率較低〔見圖2〕，而且有很多國家在國際貿(mào)易中使用美元結(jié)算比例接近100%。中國的人均GDP和進(jìn)出口貿(mào)易中使用美元結(jié)算的比例也符合上述特征。除歐元區(qū)國家在歐元推行后使用本幣進(jìn)行國際貿(mào)易結(jié)算比例顯著提高外，其他國家本幣結(jié)算比例長(zhǎng)時(shí)間穩(wěn)定在較低水平，這是Gopinath國際貿(mào)易結(jié)算體系的另一主要特征〔圖3左側(cè)〕。截至2021年二季度，中國進(jìn)口貿(mào)易外幣結(jié)算比例約為90%，雖比2021年有所降

12、低，但本幣結(jié)算比例提高有限，仍不到10%。換言之，中國的進(jìn)出口貿(mào)易中本幣結(jié)算比例極其穩(wěn)定，僅僅在歐元區(qū)創(chuàng)立這種巨大事件發(fā)生時(shí)才有所改變〔見圖3右側(cè)〕。由上述兩點(diǎn)可見，中國對(duì)外貿(mào)易結(jié)算與Gopinath國際貿(mào)易結(jié)算體系的結(jié)算貨幣特征較為類似。因此，我們可以借鑒Gopinath【5】的分析方法研究人民幣匯率波動(dòng)對(duì)物價(jià)水平的影響。〔二〕人民幣匯率波動(dòng)對(duì)中國進(jìn)口價(jià)格〔IPI〕的影響1.模型、變量與數(shù)據(jù)處理參考Gopinath【5】的方法，建立如下動(dòng)態(tài)回歸方程，通過調(diào)整加權(quán)人民幣匯率的滯后階數(shù)，分別估計(jì)人民幣匯率波動(dòng)對(duì)中國進(jìn)口價(jià)格的短期和中長(zhǎng)期影響。由于中國的進(jìn)口貿(mào)易伙伴國較多，在實(shí)際操作中，我們將20

13、21年全年中國進(jìn)口金額〔美元計(jì)價(jià)〕分國別數(shù)據(jù)排序，篩選出排名前50名的國家。近10年，中國從這50個(gè)國家的進(jìn)口金額占進(jìn)口總額的比例達(dá)95%以上，且從其他單個(gè)國家進(jìn)口金額占進(jìn)口總額比例在0.2%以下，因此該50國進(jìn)口數(shù)據(jù)具有很強(qiáng)的代表性和解釋能力，將其設(shè)為全樣本Ω。Δπt為進(jìn)口貿(mào)易加權(quán)CPI當(dāng)月同比，計(jì)算方法如下：其中，Δπj，t表示中國進(jìn)口貿(mào)易伙伴國j的CPI當(dāng)月同比數(shù)據(jù)。以上所需數(shù)據(jù)的來源主要是：中國進(jìn)口價(jià)格指數(shù)匯率數(shù)據(jù)以美元計(jì)價(jià)，數(shù)據(jù)來源為Wind數(shù)據(jù)庫。中國進(jìn)口貿(mào)易伙伴國的CPI當(dāng)月同比數(shù)據(jù)來源為BVD：EIUCountrydata及Wind數(shù)據(jù)庫。樣本區(qū)間均為2021年1月至2021年

14、3月。此外，中國的進(jìn)口貿(mào)易伙伴國的匯率及CPI數(shù)據(jù)存在局部異常值或數(shù)據(jù)缺失情況，具體處理方法參見附錄。式〔1〕與Gopinath【5】使用的回歸方程式有幾點(diǎn)區(qū)別：一是Gopinath使用的是季度數(shù)據(jù)而本文使用的是月度數(shù)據(jù)。這是因?yàn)?021年后中國才逐漸形成有管理的浮動(dòng)匯率制度，人民幣匯率呈現(xiàn)雙向波動(dòng)的時(shí)間較短，且中國自2021年之后才有以人民幣計(jì)價(jià)的IPI數(shù)據(jù)，假設(shè)選取季度數(shù)據(jù)，那么樣本量較少，影響估計(jì)結(jié)果。二是Gopinath使用的是對(duì)數(shù)環(huán)比變化率而本文使用的是同比變化率。這是因?yàn)橹袊腎PI只有同比變化率數(shù)據(jù)，為保證回歸模型中各變量形式一致，其他變量也采用同比變化率形式。三是Gopinat

15、h模型理論上使用進(jìn)口貿(mào)易加權(quán)PPI作為控制變量，但在實(shí)際運(yùn)算中Gopinath也使用進(jìn)口貿(mào)易加權(quán)CPI局部替代PPI缺失國家的數(shù)據(jù)。中國貿(mào)易伙伴國的PPI數(shù)據(jù)缺失較多，因此本文使用進(jìn)口貿(mào)易加權(quán)CPI代替。2.參數(shù)估計(jì)結(jié)果在〔1〕式中，T代表模型滯后階數(shù)。同Gopinath【5】的研究，本文將匯率進(jìn)口價(jià)格累積傳導(dǎo)率〔CumulativeIPIPass-through〕定義如下：本文通過調(diào)整滯后階數(shù)，分別估計(jì)出短期〔一個(gè)月，即T=1〕和中長(zhǎng)期〔一季度，即T=3〕的人民幣匯率進(jìn)口價(jià)格累積傳導(dǎo)率，結(jié)果表1所示。這一結(jié)果說明當(dāng)月人民幣較進(jìn)口貿(mào)易伙伴國貨幣同比貶值10%會(huì)導(dǎo)致IPI未來一個(gè)月內(nèi)同比提高10

16、個(gè)百分點(diǎn)，一季度內(nèi)同比提高10.64個(gè)百分點(diǎn)?！踩橙嗣駧艆R率波動(dòng)對(duì)中國一般物價(jià)水平〔CPI〕的影響1.模型、變量與數(shù)據(jù)處理Burstein等[12]、Goldberg等【4】及Burstein等[13]都認(rèn)為匯率波動(dòng)向CPI的傳導(dǎo)率普遍低于向IPI的傳導(dǎo)率。一是因?yàn)镮PI中僅包含商品價(jià)格，而CPI籃子中既包含商品價(jià)格又包含效勞價(jià)格，且效勞價(jià)格較匯率波動(dòng)不敏感;二是CPI籃子中還包含本地商品價(jià)格和進(jìn)口商品再銷售的價(jià)格加成，它們對(duì)匯率波動(dòng)也不敏感。與研究匯率波動(dòng)對(duì)IPI的傳導(dǎo)不同，對(duì)于如何估計(jì)匯率波動(dòng)向CPI的傳導(dǎo)率，學(xué)術(shù)界尚無統(tǒng)一的方法。本文采取的方法為利用國家投入產(chǎn)出表，測(cè)算出進(jìn)口商品在居民

17、最終消費(fèi)中所占比例，再與之前估計(jì)出的匯率IPI傳導(dǎo)率相結(jié)合，得到最終的匯率CPI傳導(dǎo)率。這種方法可以在其他內(nèi)生變量〔如貨幣政策、通貨膨脹〕不變的情況下，得到消費(fèi)價(jià)格對(duì)進(jìn)口價(jià)格變化的脈沖響應(yīng)。本文參考Burstein等[12]的方法，使用世界投入產(chǎn)出協(xié)會(huì)〔WIOD〕最新編制〔2021年發(fā)布〕的2021年中國投入產(chǎn)出表，首先計(jì)算出進(jìn)口商品作為消費(fèi)品直接進(jìn)入居民消費(fèi)籃子的比率，再加上進(jìn)口商品作為中間投入被用于生產(chǎn)居民消費(fèi)品的比率，得到進(jìn)口商品進(jìn)入居民消費(fèi)籃子的總比率。具體來說，WIOD最新編制的中國2021年非競(jìng)爭(zhēng)型投入產(chǎn)出表分為domestic、import和total三局部。首先，在total表

18、中，找到Outputatbasicprices為0的行業(yè)，將對(duì)應(yīng)列在domestic表和total表中刪除相應(yīng)行業(yè)代碼為：C33，G45，J58，J59_60，K66，M71，M73，T，U。，最終剩下47個(gè)行業(yè)。如表2所示，將domestic表中相應(yīng)47個(gè)行業(yè)的中間投入數(shù)據(jù)填入對(duì)應(yīng)的a〔1，1〕，a〔1，2〕…a〔47，47〕矩陣。將domestic表中cons_h〔居民部門最終消費(fèi)〕欄目下的相應(yīng)47個(gè)行業(yè)的數(shù)據(jù)填入c1到c47列。然后，在import表中，按列匯總相應(yīng)47個(gè)行業(yè)及cons_h的數(shù)據(jù)，填入b1到b47行以及c48。最后，將total表中，相應(yīng)47個(gè)行業(yè)的Outputatbas

19、icprices數(shù)據(jù)填入d1到d47行。2.參數(shù)估計(jì)結(jié)果經(jīng)過測(cè)算，進(jìn)口商品進(jìn)入居民消費(fèi)籃子的總比率為0.12，其中作為消費(fèi)品直接進(jìn)入居民消費(fèi)籃子的比率為0.05。Gopinath【5】估計(jì)了27個(gè)OECD國家的進(jìn)口商品與居民消費(fèi)的關(guān)系，結(jié)果顯示進(jìn)口商品進(jìn)入居民消費(fèi)籃子的總比率分布在10%至41%之間，平均值為25%，且經(jīng)濟(jì)體量越小的國家，比率越高，中國的結(jié)果與該結(jié)論一致。我們用短期和中長(zhǎng)期的匯率IPI傳導(dǎo)率乘以進(jìn)口商品進(jìn)入居民消費(fèi)籃子的總比率估算出短期和中長(zhǎng)期匯率CPI傳導(dǎo)率，結(jié)果如表3所示。這一結(jié)果說明假設(shè)當(dāng)月人民幣貿(mào)易加權(quán)匯率同比貶值10%，那么未來一個(gè)月內(nèi)CPI會(huì)同比提高1.27個(gè)百分點(diǎn)

20、，一季度內(nèi)CPI會(huì)同比提高1.35個(gè)百分點(diǎn)。如圖4所示，同其他新興市場(chǎng)國家相比，中國經(jīng)濟(jì)抗沖擊水平較強(qiáng)，CPI對(duì)匯率波動(dòng)的敏感程度較低。但與美國相比，中國CPI受匯率波動(dòng)影響仍然較大。三、匯率—物價(jià)水平傳導(dǎo)機(jī)制的拓展分析〔一〕長(zhǎng)、短期“匯率—進(jìn)口價(jià)格〞累積傳導(dǎo)率Gopinath【5】使用的數(shù)據(jù)頻度較低，時(shí)間跨度加大，因此其定義的短期和中長(zhǎng)期累積傳導(dǎo)率為別為1季度和1年期。他在估計(jì)出其樣本各國匯率進(jìn)口價(jià)格累積傳導(dǎo)率〔定義同式〔5〕〕后，剔除長(zhǎng)短期傳導(dǎo)率符號(hào)不一致的國家，對(duì)剩余各國長(zhǎng)、短期傳導(dǎo)率做如下截面回歸：其中，PTn，L表示國家n的1年期中長(zhǎng)期“匯率—進(jìn)口價(jià)格〞累積傳導(dǎo)率，PTn，S表示國家

21、n的1個(gè)季度短期“匯率—進(jìn)口價(jià)格〞累積傳導(dǎo)率。式〔9〕的估計(jì)結(jié)果如表4所示，γ的估計(jì)值接近1，η的估計(jì)值接近0，說明由于價(jià)格粘性的存在，一國中長(zhǎng)期“匯率—進(jìn)口價(jià)格〞累積傳導(dǎo)率與短期差異不大，短期匯率IPI傳導(dǎo)率較高的國家，中長(zhǎng)期匯率IPI傳導(dǎo)率也較高。由表1的計(jì)算結(jié)果可知，中國的長(zhǎng)短期“匯率—進(jìn)口價(jià)格〞累積傳導(dǎo)率比值為1.06，接近于1，符合Gopinath【5】的樣本國家的整體趨勢(shì)，如圖5所示?！捕尺M(jìn)口貿(mào)易使用外幣結(jié)算比例對(duì)“匯率—進(jìn)口價(jià)格〞傳導(dǎo)率的影響Gopinath【5】為探究國際貿(mào)易結(jié)算貨幣選擇是否會(huì)影響“匯率—進(jìn)口價(jià)格〞傳導(dǎo)率，對(duì)有進(jìn)口貿(mào)易貨幣結(jié)算數(shù)據(jù)的24個(gè)國家做如下截面回歸：其

22、中，PTn，T代表國家n的匯率IPI傳導(dǎo)率，T為1季度或1年;FCSn代表國家n進(jìn)口貿(mào)易外幣結(jié)算比例。由于德國數(shù)據(jù)明顯為異常值，最終采用除德國外的23國數(shù)據(jù)進(jìn)行回歸。結(jié)果如表5所示，一季度及一年期“匯率—進(jìn)口價(jià)格〞傳導(dǎo)率均與進(jìn)口貿(mào)易外幣結(jié)算比例有顯著的正相關(guān)關(guān)系，這說明提升進(jìn)口貿(mào)易中本幣的使用率，可以大大降低匯率波動(dòng)對(duì)進(jìn)口價(jià)格的影響。由上文可知，中國進(jìn)口貿(mào)易中，外幣結(jié)算比例較高，“匯率—進(jìn)口價(jià)格〞傳導(dǎo)率也較高，符合Gopinath【5】23國樣本的整體趨勢(shì)〔見圖6〕。如今中國在大力推進(jìn)人民幣國際化，假設(shè)能大幅提高進(jìn)口貿(mào)易中人民幣的使用比例，那么人民幣匯率波動(dòng)對(duì)中國進(jìn)口商品價(jià)格的影響將大大降低，

23、對(duì)中國的物價(jià)穩(wěn)定意義重大。四、結(jié)論及政策啟示本文引入了Gopinath【5】的國際貿(mào)易結(jié)算框架對(duì)人民幣貿(mào)易加權(quán)匯率波動(dòng)如何影響中國進(jìn)口商品價(jià)格指數(shù)〔IPI〕及居民消費(fèi)價(jià)格指數(shù)〔CPI〕進(jìn)行了分析。本文借鑒Gopinath【5】的方法進(jìn)行測(cè)算，結(jié)果顯示中國IPI對(duì)人民幣匯率波動(dòng)較敏感：如果人民幣貿(mào)易加權(quán)匯率在當(dāng)月貶值10%，IPI在未來一個(gè)月和一個(gè)季度內(nèi)分別會(huì)上漲約10和10.65個(gè)百分點(diǎn)。而根據(jù)投入產(chǎn)出表測(cè)算，CPI對(duì)匯率波動(dòng)的敏感程度要小于IPI，這主要是因?yàn)橹袊?jīng)濟(jì)體量較大，進(jìn)口商品進(jìn)入居民籃子的總比率較低。然而與美國相比，匯率波動(dòng)對(duì)中國通貨膨脹的影響仍然較大：如果人民幣貿(mào)易加權(quán)匯率在當(dāng)月

24、貶值10%，那么中國CPI在未來一個(gè)月和一個(gè)季度內(nèi)分別會(huì)上漲約1.27和1.35個(gè)百分點(diǎn)。此外，本文還證實(shí)了國際貿(mào)易結(jié)算框架的系統(tǒng)性結(jié)論在中國的適用性并得出以下啟示：〔1〕中國通脹率對(duì)人民幣匯率波動(dòng)較為敏感，保持人民幣匯率水平處于合理、均衡的穩(wěn)定區(qū)間有助于控制輸入型通脹。各國貨幣政策的主要目標(biāo)之一就是穩(wěn)定通貨膨脹。由上述分析可知，一國通脹率對(duì)匯率波動(dòng)的敏感程度與其進(jìn)口貿(mào)易中外幣結(jié)算比例成正比。進(jìn)口貿(mào)易中使用外幣的比例越高，通脹率對(duì)匯率波動(dòng)的敏感程度越大。盡管中國進(jìn)口商品進(jìn)入居民消費(fèi)籃子的總比率與美國相近，然而由于在中國進(jìn)口貿(mào)易中外幣的結(jié)算比例高達(dá)90%以上而美國僅為7%，中國通脹率對(duì)匯率波動(dòng)的

25、敏感程度要遠(yuǎn)高于美國。因此，保持人民幣匯率處于穩(wěn)定均衡的區(qū)間對(duì)對(duì)控制輸入型通貨膨脹有積極意義。此外，長(zhǎng)期匯率價(jià)格傳導(dǎo)率與短期的差距在美國等興旺國家并不大，因而匯率波動(dòng)對(duì)這些國家的通脹的直接影響并不會(huì)隨時(shí)間拉長(zhǎng)而加大。但是，由于中國長(zhǎng)期匯率價(jià)格傳導(dǎo)率要比短期高很多，匯率波動(dòng)對(duì)通脹累積的影響將隨時(shí)間的推移而被逐漸放大。因此警惕匯率波動(dòng)對(duì)中國CPI的中長(zhǎng)期影響也是十分必要的?！?〕人民幣匯率波動(dòng)對(duì)國際收支平衡的影響主要通過進(jìn)口渠道表達(dá)，不宜采取人民幣貶值而刺激出口的政策。假設(shè)一國進(jìn)出口貿(mào)易主要以本幣結(jié)算〔如美國〕，那么其匯率波動(dòng)對(duì)國際收支平衡的影響主要表達(dá)在其出口渠道上。而對(duì)于以外幣結(jié)算為主的國家〔

26、如中國〕，其匯率波動(dòng)對(duì)國際收支平衡的影響主要表達(dá)在其進(jìn)口渠道上。中國出口貿(mào)易中以本幣結(jié)算的比例不到10%，因此人民幣貶值的直接影響有限。不過，人民幣貶值確實(shí)會(huì)使出口企業(yè)利潤(rùn)增加，從而促使更多的企業(yè)愿意開展新的出口業(yè)務(wù)，這對(duì)出口擴(kuò)展邊際〔extensivemargin〕有一定促進(jìn)作用。但是長(zhǎng)期以來，由于我國出口的主要是技術(shù)含量較低、附加值較低的勞動(dòng)和資源密集型產(chǎn)品，中方企業(yè)在對(duì)外談判中無法掌握足夠的話語權(quán)。這導(dǎo)致國外進(jìn)口商可以在人民幣貶值時(shí)期壓低中國出口商品的美元報(bào)價(jià)，從而使得人民幣貶值對(duì)出口的擴(kuò)展邊際作用也被削弱。對(duì)于中國的進(jìn)口一側(cè)，本幣結(jié)算比例只有5%上下，匯率大幅波動(dòng)對(duì)中國進(jìn)口商品價(jià)格可以

27、帶來非常明顯的影響，比方原油、鐵礦石和化肥價(jià)格波動(dòng)，通過影響整個(gè)產(chǎn)業(yè)鏈而進(jìn)一步影響中國的國際收支。因此，在現(xiàn)有美元主導(dǎo)的國際結(jié)算體系下，中國不宜采取貶值刺激出口的政策?！?〕中美貨幣政策外溢效應(yīng)存在較大的不對(duì)稱性，中國應(yīng)該堅(jiān)決推進(jìn)人民幣國際化。當(dāng)前國際貿(mào)易結(jié)算中美元獨(dú)大的局面會(huì)產(chǎn)生非對(duì)稱的貨幣政策溢出效應(yīng)。隨著美國貨幣政策回歸正?；?，美聯(lián)儲(chǔ)進(jìn)入加息通道，美元較世界其他貨幣升值，進(jìn)口貿(mào)易使用美元結(jié)算比例較高的國家正面臨著較大的通脹壓力，從而不得不同樣采取緊縮的貨幣政策以穩(wěn)定物價(jià)。中國經(jīng)濟(jì)體量大的特征使得進(jìn)口商品進(jìn)入居民消費(fèi)籃子的比率較小，因此中國CPI受美國貨幣政策的外溢影響較弱。然而，由于美元

28、在中美貿(mào)易中的使用比例遠(yuǎn)高于人民幣，美國貨幣政策仍對(duì)中國進(jìn)口商品價(jià)格有較大影響，中美貨幣政策外溢效應(yīng)的不對(duì)稱性仍舊存在。面對(duì)這種美元的外溢效應(yīng)，中國應(yīng)當(dāng)進(jìn)一步堅(jiān)決推進(jìn)人民幣的國際化，提高人民幣在進(jìn)出口貿(mào)易中的使用率，進(jìn)而降低中國物價(jià)對(duì)匯率波動(dòng)的敏感性，有效控制輸入型通貨膨脹，對(duì)于穩(wěn)定物價(jià)和貨幣政策的相對(duì)獨(dú)立性有重要意義。但從國際貨幣開展歷史經(jīng)驗(yàn)和Gopinath【5】的研究看，國際貨幣體系巨大的慣性，美元霸主地位短期內(nèi)難以改變。我們認(rèn)為充分發(fā)揮特別提款權(quán)〔SDR〕的作用是人民幣國際化的新方向。目前SDR特別提款權(quán)的價(jià)值由美元、歐元、人民幣、日元、英鎊這五種貨幣所構(gòu)成的一籃子貨幣的當(dāng)期匯率確定。

29、SDR籃子里任何單一貨幣波動(dòng)對(duì)籃子的整體價(jià)值影響較小，因此擴(kuò)大SDR的使用范圍，推動(dòng)各國在國際貿(mào)易、大宗商品定價(jià)中使用SDR計(jì)價(jià)可以緩解匯率波動(dòng)對(duì)進(jìn)口價(jià)格沖擊的不對(duì)稱性。同時(shí)，提高人民幣在國際結(jié)算體系中的地位，加速人民幣國際化。附錄匯率數(shù)據(jù)處理：由于近期委內(nèi)瑞拉貨幣大幅貶值，對(duì)加權(quán)匯率的計(jì)算造成較大干擾，因此將委內(nèi)瑞拉作為異常值剔除出樣本。令[AKΩ～]集合為除委內(nèi)瑞拉外的49國樣本。那么有[AKΩ～]∈Ω，在t時(shí)刻的中國從j國的進(jìn)口量為Fj，t，那么可按以下公式計(jì)算數(shù)據(jù)完整指數(shù)：樣本區(qū)間內(nèi)〔2021年12月至2021年2月〕，數(shù)據(jù)完整指數(shù)平均值為0.9937，因此我們的進(jìn)口加權(quán)匯率依然代表性

30、較強(qiáng)。進(jìn)口權(quán)重計(jì)算公式那么變?yōu)镃PI數(shù)據(jù)處理：其中阿聯(lián)酋由于基數(shù)改變，無2021年9月至2021年8月的數(shù)據(jù)，姑且認(rèn)為其CPI月度同比數(shù)據(jù)在這段時(shí)間內(nèi)均勻變化，以線性插值法將其填充完整。澳大利亞、新西蘭、科威特、委內(nèi)瑞拉、土庫曼斯坦、緬甸無CPI月度數(shù)據(jù)，或CPI數(shù)據(jù)缺失較多。集合為全部50國樣本，[AKΩ^]集合為除澳大利亞、新西蘭、科威特、土庫曼斯坦、緬甸、委內(nèi)瑞拉外，月度通脹數(shù)據(jù)比較完整的44國樣本。那么有[AKΩ^]∈Ω，在t時(shí)刻的中國從j國的進(jìn)口量為Fji，t，那么可按以下公式計(jì)算數(shù)據(jù)完整指數(shù)：樣本區(qū)間內(nèi)〔2021年12月至2021年2月〕，數(shù)據(jù)完整指數(shù)平均值為0.92，因此我們的進(jìn)

31、口加權(quán)CPI依然代表性較強(qiáng)。參考文獻(xiàn)：【1】ObstfeldM，RogoffK.Exchangeratedynamicsredux[J].TheJournalofPoliticalEconomy，1995，103〔3〕：624-660.【2】KrugmanP.Pricingtomarketwhentheexchangeratechanges[R].NBERWorkingPaperNo.1926，2021.【3】TaylorJB.Lowinflation，pass-through，andthepricingpoweroffirms[J].EuropeanEconomicReview，44〔7〕：

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