國(guó)際證券監(jiān)管舉措淺談

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1、國(guó)際證券監(jiān)管舉措淺談 鑒于近年來(lái)屢次國(guó)際上的經(jīng)濟(jì)危機(jī)均始于資本市場(chǎng)尤其是證券市場(chǎng)的動(dòng)亂，因此有必要對(duì)現(xiàn)有的國(guó)際證券監(jiān)管制度與措施作一審視與分析，尋求和完善躲避金融風(fēng)險(xiǎn)，防范金融危機(jī)的制度與措施。 一、證券市場(chǎng)上國(guó)際資本流動(dòng)的監(jiān)管 當(dāng)代世界國(guó)際資本流動(dòng)的規(guī)模與增長(zhǎng)速度驚人，方式也日趨多樣化，20世紀(jì)90年代以來(lái)發(fā)生的屢次金融危機(jī)，無(wú)不與各種各樣的國(guó)際資本流動(dòng)有關(guān)。所謂游資或熱錢(qián)(HotMoney)，是在世界范圍內(nèi)尋找盈利時(shí)機(jī)的國(guó)際短期資本的一局部，其投資對(duì)象主要是股票、債券、外匯及其衍生產(chǎn)品市場(chǎng)。國(guó)際游資具有停留時(shí)間短、反響靈敏、隱蔽性強(qiáng)等特點(diǎn)。在國(guó)際經(jīng)濟(jì)百年史上曾發(fā)生過(guò)四次游資大流動(dòng)。

2、 金融系統(tǒng)的這種風(fēng)險(xiǎn)國(guó)際游資在股票市場(chǎng)上的投機(jī)活動(dòng)只是進(jìn)一步增大了這種金融風(fēng)險(xiǎn)。由于國(guó)際游資對(duì)一國(guó)的證券市場(chǎng)以至貨幣體系和經(jīng)濟(jì)穩(wěn)定有難以估計(jì)的影響，在一定情況下還可能導(dǎo)致國(guó)家政局的動(dòng)亂，國(guó)際社會(huì)都在采取正式和非正式的措施來(lái)防范。 當(dāng)前，國(guó)際游資已日趨證券化、創(chuàng)新化、衍生化、基金化、機(jī)構(gòu)化和混合化，因此必須按照以最低限度的本錢(qián)，實(shí)現(xiàn)預(yù)定的監(jiān)管目的的根本原那么，實(shí)行國(guó)家監(jiān)管和國(guó)際監(jiān)管兩層監(jiān)管，國(guó)家監(jiān)管又分為游資來(lái)源國(guó)監(jiān)管和游資流入國(guó)監(jiān)管。游資來(lái)源國(guó)監(jiān)管的根本目的是限制資本的外流，從而減少?lài)?guó)內(nèi)資金轉(zhuǎn)化為國(guó)際投機(jī)資本的時(shí)機(jī)。20世紀(jì)90年代后的國(guó)際游資對(duì)市場(chǎng)監(jiān)管體制不完善的國(guó)家的沖擊日益頻繁，游資流

3、入國(guó)基于自身利益和外來(lái)壓力的考慮采取了以下的監(jiān)管措施，在一定程度上可以減輕游資流入帶來(lái)的沖擊。1、加強(qiáng)匯兌管理，實(shí)行富有彈性的匯率制度，但一般情況下不能違背IMF關(guān)于貨幣在經(jīng)常工程下可自由兌換的根本要求。2、加強(qiáng)證券投資過(guò)程中指標(biāo)的管理，如打擊市場(chǎng)操縱行為和過(guò)度投機(jī)行為，針對(duì)不同行業(yè)制定購(gòu)置特定證券的限額等。3、經(jīng)常性了解和把握國(guó)際收支、外幣匯率和主要國(guó)家貨幣與財(cái)政政策的變化，及整本國(guó)的貨幣與財(cái)政政策、外匯儲(chǔ)藏，以應(yīng)付緊急情況的發(fā)生。4、對(duì)證券經(jīng)紀(jì)機(jī)構(gòu)和投資資金加以限制，加強(qiáng)對(duì)境外資本入境后投資方向及滯留時(shí)間的管理。5、在本國(guó)貨幣局部可兌換條件下，資本市場(chǎng)應(yīng)該保持一定程度的開(kāi)放，循序漸進(jìn)地開(kāi)放

4、在岸、離岸外國(guó)投資基金或合作投資基金投資國(guó)內(nèi)股市。6、可以仿效智利的做法，研究開(kāi)征“托賓稅〞，通過(guò)增加國(guó)際游資的流動(dòng)本錢(qián)，來(lái)抑制其對(duì)國(guó)內(nèi)股市的投機(jī)活動(dòng)。 由于游資的流動(dòng)在經(jīng)濟(jì)、金融便利化的條件下顯得更加快速，規(guī)模也更加巨大，在某種程度上講，國(guó)際監(jiān)管比起國(guó)家監(jiān)管還重要。一般來(lái)說(shuō)，國(guó)際監(jiān)管最有力的就是利用其特殊地位和優(yōu)勢(shì)進(jìn)行監(jiān)管的以IMF為首的國(guó)際金融組織。IMF的游資監(jiān)督功能主要有以下幾個(gè)方面：1、協(xié)調(diào)和穩(wěn)定匯率。例如，東南亞貨幣危機(jī)爆發(fā)之前，IMF已對(duì)泰國(guó)出現(xiàn)的問(wèn)題進(jìn)行了預(yù)測(cè)，指出泰國(guó)經(jīng)濟(jì)中存在國(guó)際短期資本流入水平過(guò)高等問(wèn)題，并提出進(jìn)一步加強(qiáng)銀行監(jiān)管、提高匯率的靈活性等建議。2、指導(dǎo)和協(xié)助成

5、員國(guó)進(jìn)行經(jīng)濟(jì)和金融體制的改革，以增強(qiáng)抵御游資；中擊的能力。3、協(xié)調(diào)各國(guó)利率和匯率政策。引起游資流動(dòng)的原因之一就是各國(guó)金融市場(chǎng)間存在實(shí)際利率的差異，如果各國(guó)的貨幣政策能夠經(jīng)常地保持協(xié)調(diào)，國(guó)際市場(chǎng)間的實(shí)際利率就會(huì)得到有效的控制。4、向成員國(guó)提供貸款，幫助其恢復(fù)市場(chǎng)信心和經(jīng)濟(jì)活力，緩和游資流動(dòng)而造成的國(guó)際收支壓力。 二、調(diào)整主權(quán)政府在國(guó)際證券監(jiān)管中的地位 關(guān)于主權(quán)的定義，格老秀斯認(rèn)為：凡行為不受別人的意志或法律支配的權(quán)力就叫主權(quán)。所謂的政治權(quán)力，就是統(tǒng)治一國(guó)的道德的能力。國(guó)際證券的產(chǎn)生和國(guó)際證券市場(chǎng)的出現(xiàn)是全球化運(yùn)動(dòng)的典型產(chǎn)物，也導(dǎo)致了主權(quán)的絕對(duì)性和國(guó)家政府的權(quán)力受到相當(dāng)約束。全球化正在改變政府

6、運(yùn)作的環(huán)境，全球化對(duì)政策制定者提出了許多挑戰(zhàn)，如果政府要在全球政策環(huán)境中有效發(fā)揮作用，那么政府和政策制定體制的結(jié)構(gòu)就有必要進(jìn)行調(diào)整。貨幣和財(cái)政政策決定不再只是以國(guó)內(nèi)的考慮為根底了?，F(xiàn)在，世界證券市場(chǎng)每天的交易量比世界貿(mào)易所需的貨幣量多10倍以上，90％的貨幣交易活動(dòng)可以被看作是市場(chǎng)尋利活動(dòng)或者貨幣投機(jī)的表現(xiàn)，中央銀行無(wú)論如何都難以奢望通過(guò)自己的干預(yù)影響這些活動(dòng)，在缺乏任何共同行動(dòng)的情況下尤其如此。 目前許多國(guó)家都設(shè)置了對(duì)其國(guó)內(nèi)涉外證券進(jìn)行監(jiān)管和參與國(guó)際證券監(jiān)管合作的專(zhuān)門(mén)負(fù)責(zé)部門(mén)，以中國(guó)為例，在證券監(jiān)督管理委員會(huì)(CSRC)下設(shè)立了國(guó)際合作部，主要負(fù)責(zé)草擬證券期貨系統(tǒng)對(duì)外交流合作的規(guī)章制度；組

7、織境內(nèi)與境外有關(guān)機(jī)構(gòu)的交流合作活動(dòng)，管理境外援助工程；聯(lián)系有關(guān)國(guó)際組織，負(fù)責(zé)中國(guó)證券監(jiān)督管理委員會(huì)與境外監(jiān)管機(jī)構(gòu)建立監(jiān)管合作關(guān)系的有關(guān)事宜；按規(guī)定歸口管理證券期貨系統(tǒng)的涉外事務(wù)等。 三、國(guó)際證券監(jiān)管過(guò)程中的匯率問(wèn)題 世界銀行的有關(guān)報(bào)告說(shuō)明，自1997年7月2日至1998年6月19日，東南亞金融危機(jī)期間，亞洲各國(guó)貨幣對(duì)美元匯率下跌導(dǎo)致股價(jià)指數(shù)持續(xù)下瀉，而股市狂瀉反過(guò)來(lái)又促使匯率大幅下跌，進(jìn)而對(duì)本地區(qū)乃至世界經(jīng)濟(jì)造成嚴(yán)重影響。進(jìn)入1998年8月，受亞洲股市繼續(xù)下跌、特別是日本股市股票下跌的影響，日元對(duì)美元的匯率一路下滑，8月11日曾一度跌至一美元兌換147．1日元，為8年來(lái)的最低點(diǎn)，日元下跌給

8、世界股市帶來(lái)極大恐慌。而在1998年10月，國(guó)際金融市場(chǎng)又出現(xiàn)了歷史罕見(jiàn)的美元暴跌。美國(guó)杜瓊斯工業(yè)指數(shù)更在開(kāi)市缺乏半／J＼時(shí)內(nèi)下跌超過(guò)260點(diǎn)。由此可見(jiàn)，匯率與證券價(jià)格兩者之間存在密切聯(lián)系。外匯市場(chǎng)與證券市場(chǎng)分別是貨幣市場(chǎng)(moneymarkets)與資本市場(chǎng)(capitalmarkets)的兩個(gè)重要組成局部，匯率和證券價(jià)格那么是市場(chǎng)上最活潑的因素，匯率變動(dòng)會(huì)通過(guò)以下因素作用于證券市場(chǎng)，產(chǎn)生復(fù)雜的經(jīng)濟(jì)效果。1、利率。2、進(jìn)出口貿(mào)易。由于匯率的上下直接影響到企業(yè)產(chǎn)品在國(guó)際市場(chǎng)的價(jià)格競(jìng)爭(zhēng)力，因此，匯率變化將對(duì)本國(guó)進(jìn)出口產(chǎn)品數(shù)量產(chǎn)生影響，而這一變化又必然表達(dá)在企業(yè)尤其是上市公司的具體業(yè)務(wù)中，使上市公

9、司的利潤(rùn)增加或減少，這樣就直接影響到證券市場(chǎng)的價(jià)格。3、資本流動(dòng)。如果一國(guó)貨幣大幅度貶值，意味著投資者在該國(guó)的投資預(yù)期收益會(huì)減少，投資者會(huì)對(duì)整個(gè)金融體系產(chǎn)生疑心甚至失去信心，為防止本國(guó)貨幣大幅度貶值，該國(guó)政府就會(huì)提高利率以支撐本幣匯率，這樣使得公司經(jīng)營(yíng)本錢(qián)上升，利潤(rùn)減少，上市公司的股票價(jià)格下跌。4、投資者心理預(yù)期。如果投資者意識(shí)到匯率變動(dòng)的可能性，就會(huì)對(duì)相應(yīng)的利率變化作出判斷，從而影響他們?cè)诠墒械耐顿Y決策。無(wú)論這種判斷正確與否，都會(huì)對(duì)股價(jià)產(chǎn)生一定的影響。 鑒于匯率對(duì)國(guó)際證券波動(dòng)的傳導(dǎo)機(jī)制，有必要對(duì)有助于穩(wěn)定國(guó)際證券活動(dòng)的匯率進(jìn)行一定程度上的管制。當(dāng)今世界各國(guó)所采取的匯率制度可簡(jiǎn)單分為固定匯率

10、制、聯(lián)系匯率制和浮動(dòng)匯率制。固定匯率與聯(lián)系匯率在亞洲金融風(fēng)暴中已被證明難以抵受?chē)?guó)際證券市場(chǎng)上高風(fēng)險(xiǎn)的沖擊，而浮動(dòng)匯率如果缺乏有效的金融當(dāng)局監(jiān)管也極有可能成為引發(fā)經(jīng)濟(jì)地震的隱患。因此，需要利用國(guó)際合作的方式，加強(qiáng)對(duì)匯率的監(jiān)管。國(guó)際上現(xiàn)行的規(guī)那么，主要有以下三種模式： 1、國(guó)際標(biāo)準(zhǔn)形式。建立普遍適用于多數(shù)國(guó)家的關(guān)于匯兌安排的國(guó)際法律規(guī)那么，例如國(guó)際貨幣基金協(xié)定，以多邊國(guó)際條約的形式規(guī)定有關(guān)成員國(guó)匯兌安排的國(guó)家權(quán)利及國(guó)際義務(wù)。 2、中心匯率目標(biāo)區(qū)。匯率目標(biāo)區(qū)制度是在主要工業(yè)國(guó)家的貨幣之間確定匯率波動(dòng)的幅度作為目標(biāo)區(qū)，其他貨幣那么盯住目標(biāo)區(qū)或隨之浮動(dòng)。 3、區(qū)域合作方式。也稱(chēng)“貨幣一體化〞(Mo

11、ne—taryIntegration)，是把某些國(guó)家的貨幣聯(lián)合成一個(gè)整體的過(guò)程。在整體內(nèi)，各國(guó)貨幣保持固定匯率關(guān)系。一個(gè)完整的貨幣聯(lián)盟(completemonetaryunion)就是貨幣一體化的最后完成階段，在這種情況下，各國(guó)外匯儲(chǔ)藏均予集中，建立一個(gè)超國(guó)家的中央銀行，發(fā)行統(tǒng)一的通貨或維持一個(gè)匯率波動(dòng)幅度等于零的嚴(yán)格的固定匯率制。 匯率國(guó)際管理的上述三種模式，都是為了穩(wěn)定一定范圍內(nèi)的匯率而形成的。相對(duì)來(lái)說(shuō)，前兩種由于它們的區(qū)際性而更為明確、具體，法規(guī)的力度更大，效力更強(qiáng)，而后者由于欲顧全球不同地區(qū)、開(kāi)展?fàn)顩r的成員國(guó)需求，其規(guī)那么相對(duì)來(lái)說(shuō)模糊、籠統(tǒng)，但由于它是匯率的最根本規(guī)那么，因此構(gòu)成匯率

12、國(guó)際調(diào)整的核心內(nèi)容。 四、離岸證券市場(chǎng)的監(jiān)管 離岸證券市場(chǎng)是離岸金融市場(chǎng)的主要構(gòu)成局部，是現(xiàn)代金融創(chuàng)新的產(chǎn)物?？梢哉f(shuō)，離岸證券市場(chǎng)是真正意義上的國(guó)際證券市場(chǎng)，在市場(chǎng)所在國(guó)進(jìn)行交易的投資者和籌資者均為非居民，交易的貨幣也并非市場(chǎng)所在國(guó)貨幣；更為重要的是，由于離岸證券市場(chǎng)存在的諸多國(guó)際化因素，其至少受從20世紀(jì)80年代以后就得到迅速開(kāi)展，成為國(guó)際資金流動(dòng)的重要渠道。但同時(shí)由于離岸市場(chǎng)聚集的主要是大量的短期資金，所以也給國(guó)際證券市場(chǎng)的穩(wěn)定乃至國(guó)際經(jīng)濟(jì)的穩(wěn)定帶來(lái)了極大挑戰(zhàn)，20世紀(jì)七八十年代開(kāi)展中國(guó)家特別是拉美國(guó)家所經(jīng)歷的債務(wù)危機(jī)就與離岸市場(chǎng)密切相關(guān)。所以世界各國(guó)在利用離岸證券市場(chǎng)大量融通資金的同

13、時(shí)，也設(shè)法抑制其高風(fēng)險(xiǎn)對(duì)國(guó)際金融市場(chǎng)的沖擊，但離岸證券市場(chǎng)相比照擬自由，沒(méi)有任何一個(gè)國(guó)家或機(jī)構(gòu)能夠行使完全的控制，所以需要監(jiān)管各方的共同努力。 但是離岸證券市場(chǎng)并不是監(jiān)管的“真空〞。就監(jiān)管主體而言，一般有國(guó)際組織、政府機(jī)構(gòu)，此外還包括行業(yè)組織，如國(guó)際一級(jí)市場(chǎng)協(xié)會(huì)(InternationaIPrimr、，MarketAssociation)、國(guó)際證券市場(chǎng)協(xié)會(huì)(Interna—tionaISecurityMarketAssociation)等，以及一些交易機(jī)構(gòu)，如倫敦證券交易所、盧森堡證券交易所。對(duì)于不同的市場(chǎng)交易因素會(huì)帶入不同國(guó)家的監(jiān)管主體的監(jiān)管，主要有：1、市場(chǎng)所在國(guó)的監(jiān)管。監(jiān)管的措施主要表達(dá)在兩方面，一是對(duì)準(zhǔn)入的監(jiān)管，二是對(duì)經(jīng)營(yíng)的監(jiān)管。2、貨幣發(fā)行國(guó)的影響。3、離岸金融機(jī)構(gòu)母國(guó)的監(jiān)管。4、投資者母國(guó)的監(jiān)管。5、籌資者母國(guó)的管制。6、行業(yè)自律組織的監(jiān)管。 由此可見(jiàn)，對(duì)國(guó)際證券進(jìn)行有效的監(jiān)管，具有極其重大的意義。東南亞金融危機(jī)、墨西哥貨幣危機(jī)、拉美外債危機(jī)等一系列國(guó)際金融市場(chǎng)上的混亂雖然在根本上是源于國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)成份的不合理和法制的不完善，但其導(dǎo)火線均為國(guó)際資本作祟，使得一些市場(chǎng)機(jī)制不完善地區(qū)的泡沫經(jīng)濟(jì)破滅。完善而有效的國(guó)際證券監(jiān)管機(jī)制與合作有利于各國(guó)經(jīng)濟(jì)的開(kāi)展，幾乎所有的跨國(guó)投資都首先會(huì)考慮到投資的平安穩(wěn)定性和利潤(rùn)的回收，因此有效的保障機(jī)制就顯得更為重要。