《兼并與收購》PPT課件

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1、 第 五 章兼 并 與 收 購 主 要 內 容 ：v第 一 節(jié) 公 司 重 組 的 形 式 與 并 購 類 型v第 二 節(jié) 并 購 理 論v第 三 節(jié) 并 購 程 序v第 四 節(jié) 并 購 估 值 定 價 與 收 購 對 價v第 五 節(jié) 反 收 購 防 御 策 略v第 六 節(jié) 杠 桿 收 購 和 管 理 層 收 購 第 一 節(jié) 公 司 重 組 的 形 式 與 并 購 類 型v一 、 公 司 重 組 的 形 式v二 、 并 購 的 類 型 一 、 公 司 重 組 的 形 式v（ 一 ） 擴 張1.兼 并 與 收 購2.聯(lián) 營 ： 兩 個 或 更 多 的 企 業(yè) 為 一 個 特 定 項 目 或 經

2、營 活 動 進行 經 營 合 作 。v（ 二 ） 收 縮1.分 立 ： 由 母 公 司 分 離 出 一 個 獨 立 的 新 的 法 律 實 體 。2.資 產 剝 離 ： 將 企 業(yè) 的 一 部 分 出 售 給 外 部 的 第 三 方 。兼 并 是 指 任 何 一 項 由 兩 個或 更 多 個 企 業(yè) 實 體 形 成 一個 新 經 濟 單 位 的 交 易 。 吸 收 合 并新 設 合 并收 購 是 指 收 購 公 司 與 目 標 公 司 進 行 的 產 權 交易 ， 由 收 購 公 司 獲 得 目 標 公 司 的 大 部 分 或 全部 資 產 或 股 權 以 達 到 控 制 該 公 司 的 行

3、為 。 一 、 公 司 重 組 的 形 式v（ 三 ） 公 司 控 制1.溢 價 購 回 ： 以 高 于 市 場 價 格 的 價 格 購 回 重 要 股 東 的 所有 者 權 益 。2.停 滯 協(xié) 議 ： 股 份 被 溢 價 購 回 的 股 東 同 意 于 一 定 期 間 內不 再 購 入 任 何 股 份 。3.反 接 管 條 款 修 訂 ： 對 公 司 章 程 進 行 修 訂 ， 設 置 反 收 購條 款 ， 從 而 增 加 收 購 公 司 的 難 度 ， 或 加 大 收 購 的 代 價 。4.代 表 權 爭 奪 ： 股 東 中 的 持 異 議 集 團 爭 取 其 他 股 東 在 董事 會

4、中 的 代 理 權 ， 以 削 弱 現(xiàn) 有 董 事 會 的 控 制 地 位 。 一 、 公 司 重 組 的 形 式v（ 四 ） 所 有 權 結 構 變 更1.交 換 發(fā) 盤 ： 以 債 券 或 優(yōu) 先 股 交 換 普 通 股 ， 或 相 反 地 以普 通 股 交 換 優(yōu) 先 級 更 高 的 要 求 權 。2.股 票 回 購 ： 公 司 買 回 其 發(fā) 行 在 外 的 部 分 普 通 股 。3.轉 為 非 上 市 公 司 （ 下 市 ） ： 由 一 個 規(guī) 模 較 小 的 投 資 者集 團 收 購 原 來 公 開 上 市 的 公 司 全 部 股 東 權 益 。管 理 層 收 購杠 桿 收 購 二

5、 、 并 購 的 類 型v（ 一 ） 根 據(jù) 法 律 對 上 市 公 司 并 購 操 作 的 監(jiān) 管 要 求 ，上 市 公 司 股 權 轉 讓 的 方 式 劃 分1.協(xié) 議 收 購2.要 約 收 購v（ 二 ） 按 照 并 購 支 付 的 對 價 形 式 或 采 用 的 支 付 工 具的 不 同 劃 分1.現(xiàn) 金 收 購2.換 股 收 購3.混 合 支 付 收 購 二 、 并 購 的 類 型v（ 三 ） 根 據(jù) 收 購 公 司 對 目 標 公 司 并 購 交 易 的 具 體 對象 不 同 劃 分1.收 購 股 權2.收 購 資 產v（ 四 ） 根 據(jù) 收 購 公 司 提 出 的 收 購 建 議

6、 和 目 標 公 司 董事 會 的 反 映 不 同 劃 分1.善 意 收 購2.敵 意 收 購 二 、 并 購 的 類 型v（ 五 ） 按 照 并 購 雙 方 的 業(yè) 務 范 圍 和 行 業(yè) 劃 分1.橫 向 兼 并 ： 同 行 業(yè) 或 從 事 同 類 業(yè) 務 活 動 的 兩 個 公 司 的 合 并 。2.縱 向 兼 并 ： 從 事 相 關 行 業(yè) 或 某 一 項 生 產 活 動 但 處 于 生 產 經營 不 同 階 段 的 企 業(yè) 之 間 的 兼 并 。3.混 合 兼 并 ： 從 事 不 相 關 業(yè) 務 類 型 經 營 活 動 的 企 業(yè) 之 間 的 兼并 。v（ 六 ） 根 據(jù) 并 購 動

7、 機 劃 分1.戰(zhàn) 略 收 購 ： 出 于 企 業(yè) 發(fā) 展 戰(zhàn) 略 利 益 的 考 慮 ， 以 獲 取 經 營 協(xié)同 效 應 為 目 標 的 并 購 。2.財 務 收 購 （ 金 融 收 購 ） ： 主 要 受 到 籌 資 動 機 的 驅 動 而 發(fā) 生的 并 購 。3.混 合 收 購 ： 對 其 他 并 購 動 機 的 綜 合 歸 類 。 第 二 節(jié) 并 購 理 論v一 、 效 率 理 論v二 、 價 值 低 估 理 論v三 、 代 理 問 題 理 論 與 管 理 理 論v四 、 市 場 力 量 理 論v五 、 稅 收 節(jié) 約 理 論v六 、 戰(zhàn) 略 重 組 理 論 一 、 效 率 理 論v

8、（ 一 ） 效 率 差 異 理 論差 別 效 率 ： 業(yè) 績 更 優(yōu) 良 、 更 好 的 管 理 體 制并 購 的 最 一 般 理 論 ， 橫 向 并 購 的 理 論 基 礎v（ 二 ） 經 營 協(xié) 同 效 應 理 論動 機 在 于 實 現(xiàn) 規(guī) 模 經 濟 和 降 低 成 本v（ 三 ） 經 營 多 樣 化 理 論通 過 并 購 實 現(xiàn) 企 業(yè) 經 營 業(yè) 務 的 多 樣 化 ， 以 減 少 企 業(yè) 經 營 的不 確 定 性 和 避 免 破 產 風 險 ， 為 企 業(yè) 管 理 員 和 雇 員 分 散 風 險 ，保 護 企 業(yè) 的 組 織 資 本 和 聲 譽 資 本v（ 四 ） 財 務 協(xié) 同

9、效 應 理 論內 部 資 本 市 場 可 提 高 效 率 、 獲 得 融 資 過 程 中 發(fā) 生 的 固 定 費用 與 交 易 成 本 的 規(guī) 模 經 濟 、 企 業(yè) 現(xiàn) 金 流 穩(wěn) 定 帶 來 的 負 債 能力 的 提 高 和 稅 收 的 節(jié) 省 二 、 價 值 低 估 理 論v目 標 公 司 股 票 的 市 場 價 格 未 能 反 映 其 真 實價 值 或 潛 在 價 值 。v價 值 低 估 的 原 因管 理 層 效 率內 幕 信 息 或 特 殊 信 息 三 、 代 理 問 題 理 論 與 管 理 理 論v（ 一 ） 代 理 問 題 理 論股 東 所 有 權 與 經 營 控 制 權 相 分

10、 離 ， 管 理 者 的 利 益 與 股 東利 益 不 一 致 ， 產 生 管 理 者 的 目 標 偏 離 股 東 利 益 最 大 化 。v（ 二 ） 管 理 主 義管 理 者 效 用 最 大 化 假 說 ， 管 理 者 可 能 從 自 身 的 利 益 或 效用 最 大 化 出 發(fā) 作 出 并 購 的 決 策 。 四 、 市 場 力 量 理 論v收 購 目 標 在 于 尋 求 占 據(jù) 市 場 支 配 地 位 ， 或者 說 是 提 高 企 業(yè) 的 市 場 占 有 份 額 ， 進 而 提高 產 品 的 價 格 和 市 場 的 壟 斷 程 度 ， 獲 得 更高 的 超 額 利 潤 。 五 、 稅 收

11、 節(jié) 約 理 論v處 于 減 少 稅 收 負 擔 的 目 的 。v主 要 途 徑 ：虧 損 遞 延 條 款債 務 利 息 支 付 的 抵 稅 功 能利 用 不 同 資 產 收 入 的 稅 率 差 別 獲 得 稅 收 節(jié) 省 六 、 戰(zhàn) 略 性 重 組 理 論v擴 張 式 的 并 購 和 收 縮 式 的 分 離 重 組 都 代 表了 一 種 適 應 經 濟 形 勢 和 市 場 變 化 所 采 取 的一 中 戰(zhàn) 略 。 第 三 節(jié) 并 購 程 序v一 、 并 購 的 一 般 程 序v二 、 上 市 公 司 并 購 程 序 搜 集 信 息 尋 找 潛 在 收 購 目 標篩 選 決 定 目 標 公 司

12、設 計 并 購 方 案評 估 目 標 公 司 價 值接 洽 與 盡 職 調 查交 易 談 判 安 排 融 資實 施 并 購交 易 后 的 整 合正 式 投 標 獲 得 監(jiān) 管 部 門 批 準并購程序 投 資 銀 行 要 協(xié) 助 收 購 公司 對 可 供 選 擇 的 收 購 目標 進 行 分 析 比 較 和 初 步評 價 ， 評 價 涉 及 企 業(yè) 的財 務 （ 主 營 收 入 、 成 本 、現(xiàn) 金 流 、 資 本 結 構 ） 、技 術 、 管 理 、 稅 收 、 法律 等 方 面 的 因 素 。 主 要 涉 及 并 購 標 的 （ 資 產 和股 權 ） 、 收 購 方 式 （ 善 意 收購 和

13、 惡 意 收 購 、 協(xié) 議 收 購 和要 約 收 購 ， 主 要 考 慮 目 標 公司 董 事 會 對 并 購 的 態(tài) 度 ） 、支 付 工 具 的 選 擇 、 相 應 的 融資 安 排 （ 融 資 規(guī) 模 、 融 資 結構 、 以 何 種 方 式 和 金 融 工 具籌 集 資 金 、 融 資 條 件 等 ）談 判 的 重 點 和 難 點市 收 購 價 格 、 收 購對 價 形 式 、 目 標 企業(yè) 管 理 層 在 收 購 后的 地 位 等 整 合 內 容 主 要 包 括 ：結 構 整 合 和 管 理 整合 、 業(yè) 務 整 合 或 產業(yè) 整 合 、 人 力 資 源整 合 、 企 業(yè) 文 化

14、整合 。 其 中 ， 企 業(yè) 文化 的 整 合 市 并 購 成功 的 決 定 因 素 。 二 、 上 市 公 司 并 購 程 序v（ 一 ） 協(xié) 議 收 購 的 程 序1.提 出 收 購 意 向 和 達 成 初 步 協(xié) 議2.報 經 政 府 有 關 部 門 批 準3.正 式 簽 訂 收 購 協(xié) 議4.作 出 書 面 報 告 并 予 以 公 告5.收 購 協(xié) 議 的 履 行6.報 告 并 公 告 收 購 情 況 二 、 上 市 公 司 并 購 程 序v（ 二 ） 要 約 收 購 的 程 序1.報 送 和 提 交 上 市 公 司 收 購 報 告 書2.發(fā) 出 并 公 告 收 購 要 約3.預 受

15、與 收 購4.報 告 并 公 告 收 購 情 況 當 進 行 收 購 的 投 資者 持 有 目 標 公 司 的股 份 達 到 法 定 數(shù) 額（ 30%） ， 在 發(fā) 出收 購 要 約 之 前 ， 須向 證 券 監(jiān) 管 機 構 報送 上 市 公 司 收 購 報告 書 ， 提 示 提 交 證 交 所 。一 旦 發(fā) 出 并 予 以 公 告 ，在 收 購 要 約 的 有 效 期內 不 得 撤 回 ， 但 可 以變 更 有 關 事 項 。 第 四 節(jié) 并 購 估 值 定 價 和 收 購 對 價v一 、 并 購 估 值 定 價v二 、 收 購 對 價 對 并 購 的 估 值 定 價需 要 采 用 定 量

16、分 析與 定 性 分 析 相 結 合 ，以 定 量 分 析 為 主 的方 法 。對 并 購 的 估 值定 價 既 是 一 門科 學 ， 又 是 一 門 藝 術 。 一 、 并 購 估 值 定 價v（ 一 ） 對 企 業(yè) 估 值 定 價 的 技 術 方 法v1.現(xiàn) 金 流 量 折 現(xiàn) 法v方 法 ： 估 測 并 購 后 增 加 的 現(xiàn) 金 流 量 ， 運 用 一 個 適當 的 折 現(xiàn) 率 計 算 凈 現(xiàn) 值 ， 以 此 為 依 據(jù) 。v決 定 性 因 素 ： 估 測 并 購 后 增 加 的 現(xiàn) 金 流 量 的 準 確性 、 對 折 現(xiàn) 率 的 選 擇v收 購 價 格 的 下 限 通 常 為 目

17、標 公 司 的 現(xiàn) 行 股 價 ， 收購 價 格 的 上 限 為 目 標 公 司 預 計 價 值 。多 被 認 為 是 在 理 論上 最 為 科 學 、 最 為嚴 密 的 方 法 （ 一 ） 對 企 業(yè) 估 值 定 價 的 技 術 方 法v2.相 對 比 較 估 價 法v方 法 ： 依 據(jù) 可 比 較 資 產 （ 企 業(yè) ） 的 價 值 ， 計 算 財務 比 率 ， 來 確 定 收 購 標 的 資 產 （ 企 業(yè) ） 的 價 值 。v可 用 的 財 務 比 率 ： 市 盈 率 、 價 格 /銷 售 收 入 比 率 、價 格 /賬 面 價 值 比 率 、 價 格 /現(xiàn) 金 流 量 比 率 等 。

18、v3.市 場 價 值 法v方 法 ： 將 目 標 公 司 股 票 價 格 乘 以 所 發(fā) 行 的 股 票 數(shù)量 ， 再 以 適 當 的 升 水 加 以 調 整 從 而 確 定 收 購 價 格 。v并 購 定 價 的 核 心 因 素 ： 上 市 公 司 當 前 的 市 場 資 本總 量v基 礎 ： 有 效 市 場 理 論 （ 二 ） 影 響 并 購 價 格 的 非 量 化 因 素v宏 觀 因 素 ： 并 購 交 易 所 處 的 經 濟 周 期 階 段 、 股 票市 場 預 期 、 行 業(yè) 門 檻 高 低 等 。v并 購 交 易 雙 方 的 微 觀 因 素經 營 性 因 素市 場 地 位 、 假

19、定 的 協(xié) 同 效 應交 易 性 （ 財 務 性 ） 因 素并 購 動 機 、 收 購 方 的 融 資 能 力 、 稅 收 負 擔 、 資 本 成 本 等 。 二 、 收 購 對 價v（ 一 ） 收 購 對 價 形 式v1.現(xiàn) 金v優(yōu) 點 ： 對 收 購 公 司 而 言 ， 最 大 的 優(yōu) 勢 是 交 易 速 度快 、 手 續(xù) 簡 便 ， 使 目 標 公 司 及 競 爭 對 手 沒 有 充 足的 時 間 進 行 抗 衡 ； 收 購 公 司 的 股 東 權 益 不 會 被 稀釋 ； 具 有 較 強 的 保 密 性 。 對 目 標 公 司 而 言 ， 現(xiàn) 金不 存 在 流 動 性 或 變 現(xiàn) 問

20、題 。v缺 陷 ： 對 目 標 公 司 股 東 而 言 ， 收 到 現(xiàn) 金 提 早 了 納稅 時 間 ， 而 且 不 能 擁 有 并 購 后 形 成 的 新 公 司 的 股東 權 益 。 對 收 購 方 而 言 ， 大 量 現(xiàn) 金 支 付 將 可 能 影響 公 司 的 正 常 運 營 。v適 用 ： 敵 意 收 購 2.普 通 股v是 指 增 發(fā) 并 購 公 司 的 普 通 股 ， 以 新 發(fā) 行 的 股 票 替換 目 標 公 司 的 股 票 以 達 到 收 購 目 的 的 支 付 方 式 。v優(yōu) 點 ： 減 少 現(xiàn) 金 壓 力 ； 目 標 公 司 股 東 可 以 推 遲 納稅 ， 且 可 以

21、 繼 續(xù) 分 享 新 公 司 實 現(xiàn) 的 價 值 增 值 。v缺 陷 ： 耗 時 久 ， 容 易 使 敵 意 的 目 標 公 司 有 時 間 布置 反 收 購 措 施 ； 并 購 成 本 不 易 把 握 ， 股 權 稀 釋 ，每 股 凈 收 益 回 落 。v適 用 ： 多 用 于 善 意 收 購 中 。 3.優(yōu) 先 股v實 際 運 用 中 ， 最 常 見 的 形 式 是 可 轉 換 優(yōu) 先股 。v優(yōu) 點 ： 對 目 標 公 司 股 東 而 言 ， 既 有 普 通 股的 大 部 分 特 征 ， 又 有 固 定 收 益 證 券 的 性 質 ，容 易 被 接 受 ； 對 收 購 公 司 而 言 ，

22、不 擠 占 營運 資 金 。v缺 點 ： 同 普 通 股 收 購 和 固 定 收 益 證 券 收 購 。 4. 公 司 債 券v具 體 形 式 ： 可 轉 換 債 券 、 附 有 認 股 權 證 的 公 司 債券 和 普 通 公 司 債 券 等 。v優(yōu) 點 ： 對 收 購 公 司 而 言 ， 可 以 降 低 成 本 ； 推 遲 新股 東 的 加 入 從 而 推 遲 原 股 東 的 權 益 被 稀 釋 ； 稅 前支 付 利 息 ， 少 繳 所 得 稅 。 5.混 合 工 具 支 付v具 有 更 大 的 靈 活 性 和 吸 引 力 。v投 資 銀 行 在 設 計 一 攬 子 支 付 工 具 時 ，

23、 要 根 據(jù) 各 種支 付 工 具 的 特 點 進 行 搭 配 ， 慎 重 考 慮 。 （ 二 ） 決 定 收 購 對 價 形 式 的 因 素v1.收 購 公 司 的 資 本 結 構財 務 杠 桿 比 例v2.并 購 雙 方 股 東 的 利 益對 并 購 后 公 司 的 預 期 和 收 購 公 司 股 票 的 市 場 流 動 性v3.稅 收資 本 利 得 稅 、 舉 債 融 資 的 避 稅 效 應v4.市 場 環(huán) 境 和 條 件證 券 市 場 、 利 率 市 場v5.并 購 的 會 計 處 理 方 法購 買 法 （ 現(xiàn) 金 ， 產 生 商 譽 ， 降 低 每 股 收 益 ） 、 權 益 合并

24、法 （ 換 股 收 購 ， 不 產 生 商 譽 ， 收 購 方 較 為 傾 向 ）v6.法 律 法 規(guī) 的 規(guī) 定 第 五 節(jié) 反 收 購 防 御 策 略v一 、 資 產 和 資 本 結 構 重 組v1.出 售 “ 皇 冠 寶 石 ” ： 賣 掉 公 司 所 擁 有 的 最 具 盈 利 潛 力 的 資產 或 最 有 發(fā) 展 前 景 的 業(yè) 務 或 部 門 。v2.實 行 “ 焦 土 政 策 ” ： 目 標 公 司 以 自 殘 為 代 價 驅 退 敵 意 收 購者 的 策 略 。v3.收 購 其 他 公 司 ： 一 種 是 與 收 購 者 同 行 業(yè) 的 企 業(yè) ， 或 是 與 敵意 收 購 者

25、 業(yè) 務 不 相 關 或 其 要 避 開 的 行 業(yè) 的 公 司 。v4.杠 桿 資 本 調 整 ： 大 量 舉 債 獲 取 現(xiàn) 金 向 外 部 股 東 支 付 大 量 的現(xiàn) 金 股 利 ， 同 時 向 內 部 股 東 派 發(fā) 股 票 股 利 。v5.股 票 回 購 和 發(fā) 售 有 表 決 權 的 證 券 ： 從 公 眾 股 東 手 中 購 回 股票 ； 通 過 私 募 方 式 向 公 司 管 理 層 或 友 善 團 體 發(fā) 售 新 股 ， 或 發(fā)售 有 特 別 條 款 的 新 證 券 。 二 、 反 收 購 （ 接 管 ） 條 款 修 訂v1.交 錯 式 董 事 會 ： 董 事 會 任 期

26、交 錯 ， 每 次 董 事 會 換屆 選 舉 只 能 改 選 更 換 部 分 董 事 。v 2.絕 大 多 數(shù) 投 票 有 效 ： 在 征 得 擁 有 公 司 2 3（ 有 時甚 至 為 90%） 以 上 投 票 權 的 股 東 們 的 同 意 下 ， 方 可實 施 合 并 。v3. “金 降 落 傘 ” ： 目 標 公 司 與 其 高 級 管 理 人 員 訂 立雇 傭 合 同 ， 一 旦 目 標 公 司 被 兼 并 ， 高 級 管 理 人 員 失去 職 位 ， 公 司 必 須 對 被 解 雇 的 高 級 管 理 者 支 付 一 大筆 錢 作 為 補 償 金 。 同 理 還 有 ： “ 銀 降

27、 落 傘 ” 、 “ 錫降 落 傘 法 ” 。 美 國 著 名 的 克朗 塞 勒 巴 克 公 司就 向 其 16名 高 級 管理 人 員 承 諾 ， 在 他們 因 公 司 被 兼 并 而離 開 之 際 ， 有 權 領取 3年 工 資 和 全 部退 休 保 證 金 ， 這 筆 費 用 高 達 9200萬 美元 。 三 、 “ 毒 丸 ” 計 劃v“ 毒 丸 ” 是 指 由 目 標 公 司 發(fā) 行 的 、 給 予 持 有 者 不 同 形 式 的 特別 權 力 的 證 券 ， 當 不 受 歡 迎 的 收 購 者 在 購 進 目 標 公 司 一 定 比例 的 股 份 時 ， 這 些 證 券 可 以 按

28、 非 常 不 利 于 收 購 者 的 價 格 轉 換成 目 標 公 司 或 收 購 公 司 的 普 通 股 股 票 。v1.優(yōu) 先 股 計 劃 特 別 權 利 ： 第 一 ， 除 大 股 東 以 外 的 優(yōu) 先 股 股 東 可 以 要 求 公 司 以 大 股東 在 過 去 一 年 購 買 公 司 普 通 股 或 優(yōu) 先 股 所 支 付 的 最 高 價 格 ， 用 現(xiàn) 金贖 回 優(yōu) 先 股 ； 第 二 ， 如 果 公 司 合 并 ， 優(yōu) 先 股 可 以 轉 換 為 收 購 者 的 有表 決 權 的 普 通 股 。v翻 反 計 劃 （ 向 外 翻 轉 型 ） 股 東 獲 得 的 普 通 股 股 息

29、 是 一 種 認 股 權 ， 有 權 按 高 于 現(xiàn) 時 市 場 價 格 的執(zhí) 行 價 購 買 公 司 的 普 通 股 權 利 ； 如 發(fā) 生 公 司 合 并 ， 存 續(xù) 的 公 司 是 收 購 公 司 ， 權 利 “ 翻 反 ” 為 允 許 持 有 者 以 極 大 折 扣 （ 一 般 為 半 價 ） 購入 收 購 公 司 股 份 。 （ 三 ） “ 毒 丸 ” 計 劃v3.所 有 權 翻 正 計 劃 允 許 認 股 權 持 有 人 在 收 購 者 購 買 目 標 公 司 的 股 份 達 到 或 超 過 某 一 特 定比 例 時 ， 可 以 按 遠 低 于 市 場 價 格 的 價 格 購 買

30、公 司 的 股 份 ， 但 收 購 者 的認 股 權 利 無 效 。v4.后 期 認 股 權 計 劃 股 東 得 到 供 股 權 股 息 ， 當 收 購 者 取 得 目 標 公 司 股 份 超 過 某 一 限 額 時 ，除 收 購 者 以 外 的 股 東 可 以 以 一 份 供 股 權 和 一 份 股 權 交 換 高 級 證 券 ， 或將 供 股 權 及 目 標 公 司 的 股 份 按 發(fā) 行 公 司 董 事 會 確 定 的 后 期 價 格 賣 出 獲取 現(xiàn) 金 （ 后 期 價 格 遠 高 于 股 票 市 場 價 格 ） 。v5.表 決 權 計 劃 目 標 公 司 向 其 股 東 發(fā) 行 具

31、有 絕 對 多 數(shù) （ 或 超 額 ） 表 決 權 的 優(yōu) 先 股 ， 當“ 觸 發(fā) 點 ” 出 現(xiàn) 時 ， 大 股 東 以 外 的 優(yōu) 先 股 股 東 享 有 超 額 投 票 權 的 特 權 。 案 例 ： 搜 狐 拋 出 “ 毒 丸 ”v時 間 ： 2001年 7月 28日v“ 毒 丸 ” 計 劃 ： 授 權 7月 23日 搜 狐 股 票 收 盤 時 登 記 在冊 的 所 有 股 東 ， 有 權 按 每 一 普 通 股 買 入 一 個 單 位 的搜 狐 優(yōu) 先 股 （ 每 股 100美 元 ） ， 上 述 購 買 權 最 晚 到2011年 7月 25日 到 期 。 在 被 并 購 后 ，

32、每 一 優(yōu) 先 股 可 以兌 換 成 新 公 司 兩 倍 于 行 權 價 格 的 股 票 （ 即 市 場 價 值為 200美 元 的 新 公 司 的 普 通 股 ） ， 在 以 下 情 況 出 現(xiàn) 后10天 后 ， 購 買 優(yōu) 先 股 的 股 權 證 將 寄 給 除 惡 意 收 購 者之 外 的 股 東 ： （ 1） 個 人 或 團 體 收 購 20%或 更 多 的 搜狐 普 通 股 獲 得 公 司 控 股 ； （ 2） 公 開 宣 布 收 購 或 換 股使 個 人 或 團 體 可 獲 得 20%或 更 多 的 搜 狐 普 通 股 從 而 達到 控 股 。 v分 析 毒 丸 ： 按 搜 狐 公

33、 司 發(fā) 行 在 外 的 總 股 本 34765000股 計 算 ，假 設 惡 意 收 購 量 為 20%， 則 上 述 計 劃 開 始 啟 動 ， 如 果 除 收 購者 外 的 所 有 股 東 均 行 使 這 一 權 利 ， 則 購 買 優(yōu) 先 股 需 要 資 金2781200000美 元 （ 34765000 80% 100 = 2781200000） ，此 優(yōu) 先 股 可 以 兌 換 買 新 成 立 公 司 兩 倍 于 該 金 額 的 股 票 ， 即 價值 高 達 5562400000美 元 的 新 公 司 普 通 股 票 ， 而 搜 狐 公 司 在2001年 8月 3日 的 收 盤 價

34、 為 1.40美 元 ， 其 市 值 只 有 48671000美元 ， 而 一 旦 被 惡 意 收 購 啟 動 該 計 劃 ， 則 原 股 東 如 先 行 使 優(yōu) 先股 的 兌 換 權 ， 然 后 再 轉 讓 新 公 司 的 股 票 ， 可 獲 利 2781200000美 元 ， 是 目 前 市 值 的 57倍 ， 同 時 ， 行 權 后 將 嚴 重 稀 釋 惡 意 收購 者 持 有 的 股 權 ， 使 收 購 者 失 去 在 新 公 司 中 的 控 股 地 位 ， 此時 ， 如 果 收 購 者 想 繼 續(xù) 收 購 股 權 達 到 控 股 地 位 ， 將 不 得 不 增加 十 幾 億 美 元

35、， 甚 至 更 高 的 收 購 成 本 。 四 、 其 他 反 收 購 策 略v1邀 請 白 衣 騎 士 投 標白 衣 騎 士 是 指 愿 意 與 敵 意 收 購 者 競 爭 目 標 公 司 的 控 制 權 ，將 目 標 公 司 從 潛 在 的 敵 意 接 管 中 “ 搭 救 ” 出 的 第 三 方 。 多與 目 標 公 司 有 友 好 關 系 。v2.帕 克 門 反 收 購目 標 公 司 針 鋒 相 對 地 向 敵 意 收 購 者 提 出 購 買 報 價 。v3.交 叉 持 股一 家 公 司 向 另 一 家 關 系 密 切 、 友 好 的 公 司 出 讓 一 定 比 例 的股 份 ， 并 作

36、 為 回 報 而 接 受 對 方 相 同 比 例 的 股 份 。v4.法 律 訴 訟訴 訟 理 由 ： 多 為 違 反 反 競 爭 法 或 違 反 證 券 法 關 于 收 購 信 息披 露 的 有 關 規(guī) 定 等 。 反 收 購 個 案 綜 合 透 視 ： 美 國 聯(lián) 合 碳 化 物 公 司 的 反 收 購 戰(zhàn)v目 標 公 司 ： 美 國 聯(lián) 合 碳 化 物 公 司v收 購 方 ： CAF公 司v起 因 ： 1984年 ， 美 國 聯(lián) 合 碳 化 物 公 司 在 印 度 博 帕 爾的 一 家 工 廠 發(fā) 生 嚴 重 的 毒 氣 泄 漏 事 件 ， 導 致 2000多人 喪 命 ， 公 司 付

37、出 巨 額 賠 償 ， 負 債 累 累 ， 企 業(yè) 形 象受 損 ， 財 力 陷 入 困 境 ， 交 易 所 的 股 票 價 格 一 蹶 不 振 。1985年 夏 天 開 始 ， CAF公 司 陸 續(xù) 大 量 購 入 該 公 司 股票 ， 1985年 9月 突 然 宣 布 已 擁 有 該 公 司 10%的 股 票 ，并 向 紐 約 證 券 交 易 所 提 出 全 面 收 購 的 請 求 。 v收 購 時 間 ： 1985年 12月 7日vCAF的 收 購 要 約 ： 每 股 出 價 68美 元 ， 以 全 部 支 付 現(xiàn)金 的 方 式 收 購 。v聯(lián) 合 碳 化 物 公 司 的 反 應 ： 該

38、 公 司 董 事 會 拒 絕 ， 認 為出 價 太 低 ， 每 股 至 少 85美 元 。v聯(lián) 合 碳 化 物 公 司 的 反 擊 ： 聘 請 摩 根 斯 坦 利 銀 行 ，并 聘 請 了 一 家 反 收 購 經 驗 豐 富 的 律 師 事 務 所 ， 共 商決 策 。 v聯(lián) 合 碳 化 物 公 司 的 對 策 ：1.尋 找 一 位 愿 意 充 當 “ 白 衣 騎 士 ” 的 公 司 ， 實 施 善 意兼 并 ， 以 替 代 CAF公 司 ；2.實 施 “ 帕 克 門 ” 式 防 御 ， 借 助 摩 根 斯 坦 利 銀 行 的支 持 進 行 杠 桿 融 資 ， 反 過 來 收 購 CAF公 司

39、 ；3.采 取 交 換 報 價 的 方 式 ， 以 每 股 85美 元 （ 其 中 現(xiàn) 金 25美 元 ， 債 券 60美 元 ） ， 回 購 35%的 公 司 股 份 ， 加 上本 公 司 目 前 控 制 的 股 份 ， 足 以 保 住 公 司 的 控 制 權 。 v最 后 的 選 擇 ： 采 取 自 我 標 購 回 購 公 司 股 票 。vCAF的 最 后 出 價 ： 收 購 報 價 提 高 到 每 股 現(xiàn) 金 74美 元 ，之 后 表 示 如 果 聯(lián) 合 碳 化 物 公 司 董 事 會 愿 意 友 好 協(xié) 商可 將 報 價 提 高 到 每 股 78美 元 。v聯(lián) 合 碳 化 物 公 司

40、的 反 映 ： 拒 絕 CAF公 司 的 收 購 要 約 ，出 售 公 司 生 產 名 牌 產 品 的 幾 家 企 業(yè) ， 將 回 購 股 票 的份 額 提 高 到 55%， 增 加 剩 余 股 票 的 分 紅 派 息 水 平 。v結 果 ： 1986年 1月 CAF公 司 撤 回 報 價 ， 放 棄 收 購 活動 。v危 害 ： 聯(lián) 合 碳 化 物 公 司 債 務 增 加 一 倍 ， 賬 面 收 益 因此 減 少 14， 元 氣 大 傷 。 第 六 節(jié) 杠 桿 收 購 和 管 理 層 收 購v一 、 杠 桿 收 購 和 管 理 層 收 購 的 特 點v（ 一 ） 杠 桿 收 購 及 其 特

41、點v杠 桿 收 購 是 指 收 購 集 團 主 要 通 過 大 量 的 債 務 融 資購 買 目 標 企 業(yè) 的 股 票 或 資 產 的 一 種 收 購 方 法v特 點高 杠 桿 性特 殊 的 資 本 結 構 ： 股 權 資 本 比 例 很 小 ， 多 層 次 的 債 務融 資 結 構高 風 險 與 高 收 益 并 存使 公 眾 持 股 公 司 轉 變 為 私 人 控 制 的 公 司 一 、 杠 桿 收 購 和 管 理 層 收 購 的 特 點v（ 二 ） 管 理 層 收 購 （ MBO） 及 其 特 點v管 理 層 收 購 是 指 企 業(yè) 的 管 理 層 通 過 債 務 融 資 向 本 企業(yè)

42、的 所 有 者 （ 股 東 ） 購 買 股 份 ， 從 而 獲 得 企 業(yè) 的 控制 權 的 一 種 收 購 形 式 。v特 點v1.管 理 層 是 收 購 主 體 ， 是 收 購 的 主 要 推 動 力 量v2.管 理 層 收 購 通 常 與 杠 桿 收 購 相 結 合v3.管 理 層 進 行 收 購 的 直 接 目 的 是 為 了 獲 得 企 業(yè) 的 控制 權 二 、 杠 桿 收 購 的 操 作 原 理v第 一 階 段 ， 籌 措 收 購 所 需 要 的 資 金v第 二 階 段 ， 收 購 目 標 公 司v第 三 階 段 ， 重 新 整 合v第 四 階 段 ， 出 售 公 司 ， 實 現(xiàn)

43、收 入將 公 司 重 新 變 為 公 眾 持 股 公 司將 公 司 出 售 給 新 的 買 主 三 、 杠 桿 收 購 的 動 因 及 獲 得 成 功 的 原 因v收 購 動 因反 收 購 的 防 御 手 段 之 一高 額 利 潤v成 功 因 素選 取 合 適 的 收 購 目 標較 強 的 公 司 管 理 資 源安 排 合 理 的 債 務 結 構 杠 桿 收 購 的 一 個 經 典 案 例 ：v庫 爾 伯 格 克 萊 斯 勒 羅 伯 特 公 司 （ K K R） 收 購 RJR Nabiscov時 間 ： 1988年 10月 28日v起 因 ： RJR Nabisco公 司 的 首 席 執(zhí) 行

44、 官 羅 斯 約 翰遜 為 首 的 一 批 經 理 人 員 決 定 從 公 眾 手 中 買 下 公 司 ，將 其 變 為 私 人 所 有 ， 出 價 每 股 75美 金 。v公 司 簡 介 ： Nabisco是 美 國 最 大 的 食 品 和 卷 煙 制 造廠 商 之 一 ， Nabisco當 時 發(fā) 行 在 外 的 股 票 約 有 2億3千 多 萬 股 。 v標 購 買 方 及 背 后 支 持 者 ：v1.K K R出 價 每 股 90美 元 ， 其 中 79美 元 為 現(xiàn) 金 ， 11美元 為 實 物 股 息 優(yōu) 先 股 ， 背 后 支 持 者 為 垃 圾 債 券 大 王德 雷 克 塞 伯

45、 恩 罕 蘭 伯 特 和 摩 根 斯 坦 利 。v2.福 斯 曼 利 特 爾 ， 以 高 盛 為 后 盾 。v3.第 一 波 士 頓 銀 行v4.羅 斯 約 翰 遜 的 經 理 層 ， 后 面 支 持 的 投 資 銀 行 為 謝爾 生 雷 曼 哈 頓 和 所 羅 門 兄 弟 。 v最 后 格 局 ： 約 翰 遜 的 經 理 層 對 KKRvKKR最 后 出 價 ： 每 股 109， 其 中 81為 現(xiàn) 金 ， 10左 右 為 可 轉 換 次 級 債 券 ， 18的 實 物 股 息 優(yōu) 先 股 。v約 翰 遜 的 最 后 出 價 ： 112的 現(xiàn) 金 和 證 券 。v結 果 ： Nabisco的 董 事 會 最 終 選 擇 了 K K R。v從 Nabisco董 事 會 公 開 招 標 ， 到 K K R以 250億 買斷 ， 前 后 只 有 兩 個 月 的 時 間 。 杠 桿 收 購 的 融 資 結 構 ：一 般 是 銀行 貸 款 ，有 擔 保 優(yōu) 先 債 務50%60%次 級 債 務30%40%自 有資 金 常 被 稱 為 “ 夾層 債 券 ” ， 沒有 擔 保 ， 風 險高 于 優(yōu) 先 債 券約 占 10%，收 益 最 大 ，風 險 最 大