《公司理財》羅斯中文第九版南大筆記.doc

《《公司理財》羅斯中文第九版南大筆記.doc》由會員分享，可在線閱讀，更多相關《《公司理財》羅斯中文第九版南大筆記.doc（65頁珍藏版）》請在裝配圖網上搜索。

第一篇 綜述 企業(yè)經營活動中三類不同的重要問題： 1、資本預算問題（長期投資項目） 2、融資：如何籌集資金？ 3、短期融資和凈營運資本管理 第一章 公司理財導論 1.1什么是公司理財？ 1.1.1資產負債表 短期負債：那些必須在一年之內必須償還的代款和債務； 長期負債：不必再一年之內償還的貸款和債務。 資本結構：公司短期債務、長期債務和股東權益的比例。 1.1.2資本結構 債權人和股東 如何確定資本結構將影響公司的價值。 1.1.3財務經理 財務經理的大部分工作在于通過資本預算、融資和資產流動性管理為公司創(chuàng)造價值。 圖1.3企業(yè)組織結構圖（P5） 兩個問題： 1. 現金流量的確認：財務分析的大量工作就是從會計報表中獲得現金流量的信息 （注意會計角度與財務角度的區(qū)別） 2. 現金流量的時點 3. 現金流量的風險 1.2公司證券對公司價值的或有索取權 負債的基本特征是借債的公司承諾在某一確定的時間支付給債權人一筆固定的金額。 債券和股票時伴隨或依附于公司總價值的收益索取權。 1.3公司制企業(yè) 1.3.1個體業(yè)主制 1.3.2合伙制 1.3.3公司制 有限責任、產權易于轉讓和永續(xù)經營是其主要優(yōu)點。 1.4公司制企業(yè)的目標 系列契約理論：公司制企業(yè)力圖通過采取行動提高現有公司股票的價值以使股東財富最大化。 1.4.1代理成本和系列契約理論的觀點 代理成本：股東的監(jiān)督成本和實施控制的成本 1.4.2管理者的目標 管理者的目標可能不同于股東的目標。 Donaldson提出的管理者的兩大動機： ① （組織的）生存； ② 獨立性和自我滿足。 1.4.3所有權和控制權的分離——誰在經營企業(yè)？ 1.4.4股東應控制管理者行為嗎？ 促使股東可以控制管理者的因素： ① 股東通過股東大會選舉董事； ② 報酬計劃和業(yè)績激勵計劃； ③ 被接管的危險； ④ 經理市場的激烈競爭。 有效的證據和理論均證明股東可以控制公司并追求股東價值最大化。 1.5金融市場 1.5.1一級市場：首次發(fā)行 1.5.2二級市場：拍賣市場和經銷商市場 1.5.3上市公司股票的交易 1.5.4掛牌交易 第二章 會計報表和現金流量 重點介紹現金流量的實務問題。 2.1資產負債表 股東權益被定義為企業(yè)資產與負債之差，原則上，權益是指股東在企業(yè)清償債務以后所擁有的剩余權益。 分析資產負債表是，應注意的三個問題： 2.1.1會計流動性——資產變現的方便與快捷程度。 資產的流動性越大，對債務的清償能力越強；但是，流動資產的收益率通常低于固定資產。 2.1.2負債和權益 2.1.3市價與成本 市場價值：友意愿的買者和賣者在資產交易中所達成的價格。 2.2損益表——用來衡量企業(yè)在一個特定時期內的業(yè)績 息前稅前利潤（EBIT）：反映了在計算所得稅和籌資費用之前的利潤。 分析損益表時應注意的四個問題： 2.2.1公認會計準則 2.2.2非現金項目 ① 折舊：反映了會計人員對于生產過程中生產設備的耗費成本的估計 ② 遞延稅款：由會計利潤和實際應納稅所得之間的差異引起 2.2.3時間和成本 2.3經營運資本 凈營運資本的變動額 2.4財務現金流量——企業(yè)的價值就在于其產生現金流量的能力 ① 來自經營活動的現金流 ② 固定資產的變動額 ③ 凈營運資本投資 凈利潤不同于現金流量。 附錄：2A 財務報表分析 2A.1短期償債能力 衡量企業(yè)承擔經常性財務負擔（即流動性負債）的能力。 流動比率下降可能是企業(yè)財務出現困難的第一個信號。 a) 同企業(yè)歷年的財務狀況縱向比——變化趨勢； b) 與類似經營的其它企業(yè)橫向比較——相對地位 速動資產：指能夠快速變現的流動資產；即扣除了存貨之后的流動資產。 2A.2營運能力 衡量企業(yè)對資產的管理是否有效。 比率偏低，則說明企業(yè)未能很好的利用資產。 應用此比率是存在的問題： ① 就資產的會計價值低于新資產，因而總資產的周轉率可能因為就資產的使用而偏大； ② 不同行業(yè)，不同的周轉率。 存貨周轉率反映了存貨生產及銷售的速度。 存貨的估價方法對周轉率的計算具有實質性影響。 2A.3財務杠桿 可以作為一種工具衡量企業(yè)在債務合同上違約的可能性。 負債比率反映了債券人權益的收保護程度，以及企業(yè)為將來有利的投資機會取得新資金的能力。（應經過利率與風險水平的調整，其會計價值可能與市場價值不同） 確保利息費用的支付是企業(yè)避免破產力所必求的。 只有當企業(yè)的現金不足以承受債務負擔時，大量的負債才成為問題。 現金流量的穩(wěn)定性是個更好的指標。 2A.4盈利能力 沒有一種方法能明確的告訴我們企業(yè)是否具有較好的盈利能力。 企業(yè)可以通過提高銷售利潤率或資產周轉率來增大ROA。然而，由于競爭的存在，企業(yè)很難同時做到這兩點，只能在二者中擇一。 將資產收益率分解成銷售利潤率和資產周轉率有助于分析企業(yè)的財務策略。 2A.5可持續(xù)增長率 企業(yè)不提高財務杠桿的情況下，僅利用內部權益所能達到的最高增長率。 2A.6市場價值比率 市場價格：買賣雙方在進行股票交易的時候確定。是對企業(yè)資產正是價值的估計值。 2A.7小結 應注意兩點： ① 用凈資產收益率來衡量盈利性的指標來反映企業(yè)績效時，存在一些潛在的缺陷，即未考慮風險和現金流量的時間性； ② 各財務比率之間是相互聯系的。 第二篇 價值和資本預算 第三章 金融市場和凈現值：高級理財第一原則 金融研究的是某些特定市場處理不同時期的現金流量的過程。 3.1金融市場經濟 3.1.1匿名的市場 IOU：無記名金融工具 金融中介機構： 3.1.2市場出清 3.2跨時期消費決策 3.3競爭性市場 套利 3.4基本原則 如果它不能帶來金融市場所能提供的機會，人們不會從事這項投資，而是徑直利用金融市場上的機會。 3.5原則的運用 3.5.1一個貸款的例子 3.5.2一個借款的例子 對個人而言，一向投資的價值與個人的偏好無關。 3.6投資決策示例 3.7公司投資決策過程 金融市場的分離理論闡明：不管投資者的個人偏好如何，所有的投資者都想運用NPV法則來判斷是接受還是擯棄統(tǒng)一投資項目。 3.8小結 ① 金融市場因人們想調解他們不同時期的消費行為而存在； ② 金融市場為投資者體共了重要的檢驗標準； ③ 一項投資的凈現值能幫助我們再次投資項目和金融市場的機會之間進行比較； ④ NPV法則既可以用于公司也可以用于個人。 第四章 凈現值 當前的一美元與未來的一美元之間的關系被稱作“貨幣的時間價值”。 4.1單期投資情形 終值或者復利值：一筆資金經過一個時期或者多個時期以后的價值。 4.2多期投資情形 4.2.1終值和復利計算 復利：把貨幣留在資本市場并繼續(xù)出借的過程。 單利： 4.2.2復利的威力 4.2.3現值和貼現 貼現：計算未來現金流量現值的過程。 現值系數： 4.2.4算數公式 4.3復利計息期數 4.3.1名義利率和實際利率之間的差別 名義利率（SAIR）只有在給出計息期間隔期的情況下才是有意義的。 實際利率（EAIR）本身就有明確的含義，它不需要給出復利計息的間隔期。 4.3.2多年期復利計息 4.3.3連續(xù)復利計息 極端情況：在無限短的時間間隔按復利計息。 4.4簡化公式 4.4.1永續(xù)年金 4.4.1永續(xù)增長年金 注意三個問題： ① 關于分子：是現在開始一期后收到的現金流； ② 關于利率和增長率：增長率一定小于利率，式子才有意義； ③ 關于時間的假定：有規(guī)律的和確定性的現金流。 4.4.3年金 年金：指一些列穩(wěn)定有規(guī)律的，持續(xù)一段固定時期的現金收付活動。 幾個容易出錯的地方★★★★： ① 遞延年金 ② 先付年金 ③ 不定期年金 ④ 設兩筆年金的現值相等 4.4.4增長年金 4.5如何確定公司價值 公司的價值其實就是未來每期凈現金流現值的加總。 第五章 債券和股票的定價 5.1債券的定義和例子 債券是借款者承擔某一確定金額債務的憑證。為了支付該筆款項，借款者同意在標明的日期支付利息和本金。 5.2如何對債券定價 債券的價格僅僅是債券現金流的現值。 5.2.1純貼現債券 最簡單的一種債券，這種債券承諾在未來某一確定的日期作某一單筆支付。 5.2.2平息債券 5.2.3金邊債券 優(yōu)先股 5.3債券的概念 5.3.1利率和債券價格 債券價格隨著利率上升而下降。 5.3.2到期收益率 5.3.3債券市場行情 5.4普通股現值 5.4.1股利和資本利得 公司普通股價格就等于未來所有股利的現值。 5.4.2不同類型股票的定價 1、零增長——金邊債券模型的應用 2、固定增長模型 3、變動增長率 5.5股利折現某型中參數的★估計★ 5.5.1g（增長率）從何而來？ 5.5.2 r從何而來 5.5.3理性懷疑論 估計而不是精確的計算。 5.6增長機會 EPS：每股盈利 現金牛：公司將所有的盈利都是支付給投資者。 項目價值折現到時間點0 的每股凈利就是NPVGO，它代表了增長機會的（每股）凈現值。 5.6.1股利、盈利增長與增長機會 當公司投資于正NPVGO的增長機會是，公司價值增加；反之，當公司選擇負的NPVGO的投資機會時，公司的價值減少。但是不管項目的NPV是正的還是負的，股利都是增長的。 5.6.2股利和盈利：哪項應折現 投資者根據他們從股票中得到的收益（股利）來選擇股票。 5.6.3無股利公司 實證數據表明高增長的公司傾向于支付低股利。 5.7股利增長模型和NPVGO模型 5.8市盈率 ① 市盈率與增長機會正相關：有價值的公司增長機會越多越好，則市盈率越高； ② 市盈率與股票的風險負相關； ③ 采用保守會計原則的公司具有較高的市盈率。 5.9股票市場行情 《華爾街日報》《紐約時報》等報紙 附錄5A：利率期限結構、即期利率和到期收益率 即期利率隨著到期日的延長而增大。 其中，、分別為一年期和二年期的即期利率，為遠期利率。公式可以遞推。 期望假說 流動性偏好假說 即，為了吸引投資者持有風險相對較高的兩年期債券，市場通常會把第2年的遠期利率設得比第2年預期的即期利率高一些。 第六章 投資決策的其他方法 6.1為什么要用凈現值法？ 凈現值法的三個特點： ① 使用了現金流量（現金流量而非利潤） ② 凈現值包含了項目的全部現金流量 ③ 凈現值對現金流量進行了合理的折現 6.2回收期法 6.2.1定義 公司收回投資的最短期限。 6.2.2回收期法存在的問題 ① 回收期內現金流量的時間序列：不考慮 ② 關于回收期以后的現金流量：忽略 ③ 回收期法決策依據的主觀臆斷：缺乏相應的參照標準 6.2.3管理視角 豐富經驗的大公司在處理規(guī)模較小的投資決策時，通常應用回收期法。 應用的原因： ① 簡便； ② 便于管理控制； ③ 有很好的機會，但是缺乏現金的公司利用回收期法是比較合適的。 6.2.4回收期法小結 6.3折現回收期法——折衷的方法 這種方法先對現金流量進行折現，然后求出達到初始投資所需要的折現現金流量的時間長短。 6.4平均會計收益率法 6.4.1定義 平均會計收益率：扣除所得稅和折舊之后的項目平均收益除以整個項目期限內的平均賬面投資額。 6.4.2平均會計收益率法分析 缺陷： ① 沒有應用客觀且合理的數據； ② 沒有考慮時間序列因素； ③ 缺乏合理的目標收益率。 繼續(xù)使用的原因： 過程簡便，數據易從會計報表上獲得。 6.5內部收益率（IRR）法——最為經常被用來替代凈現值 項目的內在價值；內部收益率不受資本市場利息率的影響，而是取決于項目的現金流量，是每個項目的完全內生變量。 內部收益率即那個令項目凈現值為0的貼現率。 6.6內部收益率法的缺陷 6.6.1獨立項目與互斥項目的定義 獨立項目：投資決策不受其他項目的投資決策影響的投資項目。 互斥項目：不同同時采納的項目。 6.6.2影響獨立項目和互斥項目的兩個一般問題 問題一：投資還是融資？ 投資型項目是內部收益率應用的一般模型；而起基本法則在遇到融資型項目是出現悖反。 問題二：多重收益率 不管怎么樣，凈現值法總是適用的。 6.6.3互斥項目所特有的問題 一、 規(guī)模問題：內部收益率忽視了規(guī)模問題。 修正辦法：增量內部收益率：選擇大預算所增加的那部分投資的內部收益率。 遇到互斥項目的三種解決辦法：結論一致 ① 比較凈現值； ② 計算增量凈現值； ③ 比較增量內部收益率與貼現率。 增量現金流量的減法：大預算的現金流量減去小預算的現金流量。 二、 時間序列問題 6.6.4全面認識內部收益率 內部收益率用一個數字就能概括出項目的特性，并且簡單易行！ 6.6.5小測驗 6.7盈利指數 一、 獨立項目 二、 互斥項目 增量分析法：如果增量現金流量的，則應選擇投資額比較大的項目。 三、 資本配置：資金不足以支付所有凈現值為正的項目 盈利指數法則：在資金有限的情況下，不能僅僅依據單個項目的凈現值進行排序，而應根據現值與初始投資的比值來進行排序。 6.8資本預算實務 并不是所有公司都運用那些基于對現金流量進行折現的資本預算技術。 非現金流量因素偶爾也會在資本預算決策中發(fā)揮作用。 資本預算中定量技術的使用因行業(yè)而異。 第七章 凈現值和資本預算 7.1增量現金流量 7.1.1現金流量——而非“會計利潤” 公司理財通常運用現金流量；而財務會計則強調收入和利潤。 僅僅講現金流量是不全面的——強調的是采用或者不采用某一項目所引起的現金流的增量。 7.1.2沉沒成本——指已經發(fā)生的成本。 由于沉沒成本是過去發(fā)生的，它不因接受或擯棄某個項目的決策而受影響。沉默成本不屬于增量現金流量 7.1.3機會成本 7.1.4負效應 新增項目對公司其他項目的負效應。最重要的負效應是“侵蝕”。 7.2包爾得文公司：一個例子 7.2.1項目分析 7.2.2哪套賬簿？稅收賬簿和財務賬簿 在財務管理中，更感興趣的是稅收賬簿。？？？ 7.2.3凈運營資本計算的一個注解 如下情況會產生對經營運資本的投資： 1. 在產品的銷售之前購買的原材料或其他存貨； 2. 為不可預測的支出在項目中保留的作為緩沖的現金； 3. 當發(fā)生了賒銷，產生的不是現金而是應收賬款。 7.2.4利息費用 7.3通貨膨脹與資本預算 7.3.1利率與通貨膨脹 以下是近似計算公式： 7.3.2現金流量與通貨膨脹 名義現金流和實際現金流 7.3.3折現：名義或實際——兩種方法產生的結果一致 7.4不同生命周期的投資：約當年均成本法 7.4.1重置鏈 兩種適當調整周期差別的方法： 1. 周期匹配：直接，但對周期較長的項目，需要大量額外的計算； 2. 約當年均成本（EAC）法★★★： 重置鏈假設：我們對重置鏈的分析只適用于你預計到時需要重置的情形。 7.4.2設備重置的一般決策★★★ 重置應該在設備的成本超過新設備的EAC之前發(fā)生。 第八章 公司戰(zhàn)略與凈現值分析 8.1公司戰(zhàn)略與正凈現值 貼現現金流量分析方法銀行的前提是：項目的投資報酬率必須高于資本市場的報酬率。 真正能產生正NPV的項目并不多。 公司戰(zhàn)略與股票市場 股票市場與公司的資本預算之間存在著必然聯系。 美國股市是近視的，還是富有遠見的？ 公司可以利用股票市場，幫助那些可能急功近利的經歷作出產生正NPV的正確投資決策。 8.2決策樹 8.3敏感性分析、場景分析與盈虧平衡分析 “安全錯覺” 8.3.1敏感性分析和場景分析 敏感性分析：這一方法檢測某一特定的NPV計算對特定假設條件變化的敏感性。 標準的敏感性分析是，假定其他變量處于正常估計值，計算某一變量在（悲觀、正常和樂觀）三種不同狀態(tài)下的NPV。 優(yōu)勢： 1. 從總體上說，NPV分析是值得信賴的； 2. 敏感性分析可以指出在哪些方面需要搜集更多的信息。 不足： ① 敏感性分析可能更容易造成經理們所提的“安全錯覺”；（why？） ② 孤立的處理每一個變量的變化，而實際上不同變量的變化很可能是關聯的。 場景分析：用來消除敏感性分析所存在的問題，是一種變異的敏感性分析。 這種方法考察可能出現的不同場景，每種場景綜合了各種變量的影響。 8.3.2盈虧平衡分析 這種方法確定公司盈虧平衡時所需達到的銷售量，使敏感性分析的有效補充。 會計盈虧平衡點與現值盈虧平衡點不同！——對初始投資的機會成本的分析不同！ 8.4期權 8.4.1拓展期權 8.4.2放棄期權 8.4.3貼現現金流量與期權 項目的市場價值（M）等于不包含拓展期權或收縮期權在內的NPV與管理期權價值之和： 8.4.4一個例子 第三篇 風險 第九章 資本市場理論綜述 9.1收益 9.1.1收益值 股利：利潤部分； 總收益=股利收入+資本利得（或資本損失） 現金總收入=初始投資+總收益？？？（為什么成為總現金收入？） 總現金收入=出售股票的收入+股利收入 9.1.2收益率 9.2持有期間收益率 9.3收益統(tǒng)計 平均收益（算術平均數） 頻率（或頻數）直方圖 9.4股票的平均收益和無風險收益 將政府債券的收益在短期內稱為“無風險收益”。 9.5風險統(tǒng)計 9.5.1方差 9.5.2正態(tài)分布和標準差的含義 在古典統(tǒng)計學中，正態(tài)分布是一個核心的角色，標準差是表示正態(tài)分布離散程度的一般方法。 附錄9A：歷史上的長期市場風險溢價 第十章 收益和風險：資本資產定價模型 系數最好的度量了一種證券的風險對投資組合的風險的作用。 10.1單個證券（的特征） 1. 期望收益：它是一個持有一種股票的投資者期望在下一個時期能獲得的收益； 2. 方差和標準差：評價收益變動的方法之一，方差是一種證券的收益與其平均收益的離差的平方和的平均數； 3. 協方差和相關系數：協方差是度量兩種證券收益之間相互關系的統(tǒng)計指標。 10.2期望收益、方差和協方差 10.2.1期望收益和方差 期望收益是各種狀態(tài)下期望收益的概率加權平均值 10.2.2協方差和相關系數——度量兩個變量之間相互關系的統(tǒng)計指標 引起基于歷史數據計算的相關性誤差的解釋★★★： 1. 抽樣誤差； 2. 隨機性本身所導致的誤差。 可以比較兩對不同證券的相關系數。 10.3投資組合的收益與風險 選擇幾種不同的證券以構成投資組合。 10.3.1組合的期望收益 組合的期望收益是構成組合的各個證券的期望收益的簡單加權平均。 10.3.2組合的方差和標準差 A、B兩種證券構成的投資組合的方差： 對沖交易或者套頭交易 投資組合多元化的效應——比較投資組合的標準差和單個證券的標準差 組合的標準差小于組合中各個證券標準差加權平均數。 組合的擴展——多種資產構成的組合 10.4兩種資產組合的有效集★★★ 最小標準差組合 投資的機會集或可行集 最小標準差組合以上的任何機會集成為有效集（或有效疆界）。 兩種投資組合的組合也可以得到其相應的有效集。 10.5多種資產組合的有效集 多種資產組合的可行集組成一個區(qū)域。有效集就是這個區(qū)域位于最小方差組合之上的邊界。 10.6多元化：舉例分析 當組合中證券數目不斷增加的時候，各種證券的方差最終完全消失。 投資組合不能化解全部的風險，而只是能分解和化解部分風險。 組合風險：又稱為系統(tǒng)性風險、市場風險、或者不可化解風險，是投資者持有一個完全分散的投資組合之后仍需承受的風險； 可化解風險：又稱為非系統(tǒng)性風險，是通過投資組合可以化解的風險。 圖10.7組合收益的方差與組合中證券個數之間的關系 風險和理性投資者 一個公平的賭博是一個期望收益為零的賭博，而厭惡風險的投資者傾向于不參加這種公平的賭博。 10.7無風險的借和貸 最優(yōu)投資組合 10.8市場均衡 10.8.1市場均衡組合的定義 10.8.2風險的定義：當投資者持有市場組合 10.8.3貝塔系數的計算公式 即當各種股票的市場價值占市場組合總的市場價值的比重為全書時，所以證券的貝塔系數的平均值等于1。 10.8.4小測驗 10.9期望收益和風險收益之間的關系：資本資產定價模型 10.9.1市場的期望收益 市場的期望收益率十五風險資產的收益率加上市場組合內在風險所需的補償。 一般認為，未來風險溢價的最佳估計值是過去風險溢價的平均值★★。 10.9.2單個證券的期望收益 證券市場線（SML） 簡單討論ACPM的三個特點： 1. 線形； 如果SML本身是一條曲線，那么很多股票的定價將出現誤差。在處于均衡狀態(tài)的時候，只有當證券的價格變化使SML成為一條直線，所有的證券也才能落在SML上。 2. 投資組合和證券； 3. 可能產生的混淆★。 第十一章 套利定價理論 證券收益是隨機變量，其變動程度可以通過方差和標準差來衡量。 證券的收益之間存在相互依存性，它可以通過兩種證券收益之間的協方差和相關系數來衡量。 11.1因素模型：公告、意外和期望收益 任何在金融市場上交易的股票的收益都是由兩部分構成： 1. 來自股票的正常收益或期望收益，這部分收益是市場上的股東對其投資收益的預測和期望； 2. 股票的不確定性收益或風險收益U。 在研究信息對收益的影響是，必須十分謹慎。 期望部分就是市場為了獲得某一種股票的期望或預期收益（）而使用的部分信息；異動部分是影響該種股票“沒有預期到的收益”（U）的那部分信息。 當我們談論公開信的時候，實際上我們指的是所公布信息中的意外部分，并非市場已經預期到、且已對此進行折現的那部分信息，即上述的期望部分。 11.2風險：系統(tǒng)性和非系統(tǒng)性 沒有預期到的那部分收益，即由意外引起的那部分收益，其實是一切投資的真正風險。 系統(tǒng)風險：是指對大多數資產發(fā)生影響的風險，只是每種資產受到影響的程度不同而異。 非系統(tǒng)風險：是指對某一種資產或某一類資產所發(fā)生影響的風險。 M表示收益的系統(tǒng)風險，有時又稱作“市場風險”，這說明在某種程度上M影響著市場上所有資產的價格；表示是收益的非系統(tǒng)風險。因為非系統(tǒng)風險是某一公司所特有的，所有有時又稱作“特有風險”，說明它與大多數公司的特有風險無關。 11.3系統(tǒng)風險和貝塔系數 兩個公司的非系統(tǒng)風險之間我國并不意味著它們的系統(tǒng)風險之間也無關。 貝塔系數表明股票收益對于系統(tǒng)風險的反應程度。 1. 收益與因素正相關，（如金礦與通貨膨脹正相關）； 2. 收益與因素不相關，（如經紀商的生意與通貨膨脹不相關）； 3. 收益與因素負相關，（通用汽車公司與通貨膨脹負相關）。 因素模型： 其中，表示通貨膨脹貝塔系數；表示國民生產總值貝塔系數；表示利率貝塔系數；表示通貨膨脹異動；表示國民生產總值異動；表示利率異動。 貝塔系數的大小反映了系統(tǒng)風險因素的異動對股票收益的影響程度。 通貨膨脹的異動 = 實際的銅壺膨脹 — 期望通貨膨脹 系統(tǒng)風險因素可以有K個！ 在實際中，研究人員經常使用“單因素收益模型”；事實上，他們通常把股票市場的指數作為惟一的因素。例如： 標準普爾500指數的收益是單因素模型中惟一的一個因素。 市場模型： 市場模型另外一種寫法： 11.4投資組合和因素模型★★★ 用N中股票構建一個平臺，并且應用單因素模型確定其系統(tǒng)風險。 多元化組合的關鍵是非系統(tǒng)風險消失了，而系統(tǒng)風險仍然存在。 11.5貝塔系數與期望收益 11.5.1線形關系 假設所有投資者具有相同的期望，并且投資者可以按照無風險利率借入和貸出，則“市場的貝塔系數”（證券收益與市場收益協方差的標準化）是度量風險的合適指標。 對一個大型且足夠多元化的投資組合，因為其系統(tǒng)風險已經消失，所以有關風險是所有的系統(tǒng)風險。 需要指出的是，我們并不是斷定在投資組合中的股票沒有非系統(tǒng)風險，同樣我們也不是說一種股票的非系統(tǒng)風險就不會影響該種股票的收益。股票確實存在非系統(tǒng)風險，而且他們的實際收益確實與非系統(tǒng)風險具有依存關系。因為非系統(tǒng)風險在足夠多元化的投資組合中將會消失，所以投資者在考慮是否增加其投資組合中的證券數時，無論如何都可以忽略這類風險。因此，如果投資者可以忽略證券的非系統(tǒng)風險，惟有證券的系統(tǒng)風險與證券的期望收益有關。 證券市場線上潛在的投資組合的點有無窮多個。 11.5.2市場組合和單個因素★★ 在ACPM中，貝塔系數是度量一種證券收益對證券市場收益變動的反應程度；在APT中，貝塔系數被用來度量一種證券收益對某種因素變動的反應程度。 充分多元化的投資組合，不存在非系統(tǒng)風險。 11.6ACPM與APT 11.6.1教學方面的區(qū)別 11.6.2應用方面的區(qū)別 APT的優(yōu)點是能夠處理多個影響因素。 證券的期望收益與影響證券收益的因素的貝塔系數有關。 上述公式表明，某種證券或者投資組合的期望收益等于無風險利率加上對其所承受的各種風險因素的補償的總和。 APT的多因素公式具有更加準確度量期望收益的能力。 11.7資產定價的實證研究方法 11.7.1實證模型 ACPM與APT都是以風險為基礎的資產定價模型。 “實證研究”一詞意指研究的方法較少基于有關金融市場如何運行的理論，但重視根據市場過去的歷史數據研究金融市場的運行規(guī)律和關系。 實證研究取得了較好的成果。 實證研究之所以能成功的最好解釋也許是“基于風險的定價方法”和“實證研究方法”的綜合使用。 11.7.2投資組合方式 “高市盈率的股票組合”或“成長性股票組合” “低市盈率的股票組合”或“價值組合” 通常是通過將其所管理的投資組合的業(yè)績與一些基本指數的業(yè)績進行對比來評價投資組合的管理者的業(yè)績。 在選擇合適的比較基準時，要注意確定所選的比較基準應該只包括管理者在其對應管理方式下可供選擇的那類股票。 同時注意與同類投資組合中類似的管理者的業(yè)績進行對比。 第十二章 風險、資本成本和資本預算 運用NPV法，按無風險利率對現金流量進行折現，可以準確評價無風險現金流量。 12.1權益資本成本 從企業(yè)的角度來看，期望收益率就是權益資本成本，若用CAPM模型，股票的期望收益率為： 其中，是無風險現利率，是市場組合的期望收益率與無風險利率之差，稱為期望超額市場收益率。 12.2貝塔的估計 證券的貝塔是證券收益率與市場組合收益率的標準協方差。 貝塔是證券收益率與市場收益率的協方差除以市場收益率的方差。 存在的問題： 1. 貝塔可能隨著時間的推移而變化； 2. 樣本容量可能太??； 3. 貝塔受財務杠桿和經營風險的影響。 解決辦法： 1. 第1個和第2個問題可通過采用更加復雜的統(tǒng)計技術加以緩解； 2. 根據財務風險和經營風險的變化對貝塔作相應的調整，有助于解決第3個問題； 3. 注意同行業(yè)類似企業(yè)的平均貝塔估計值。 12.2.1現實中的貝塔系數 每個企業(yè)都有其特征線，特征線的斜率就是貝塔。 現實中如何確定具體的數字。 12.2.2貝塔系數的穩(wěn)定性 多數分析人士認為，一般情況下，當企業(yè)不改變業(yè)務時，其貝塔系數保持穩(wěn)定。 12.2.3行業(yè)貝塔系數的運用 如果認為企業(yè)的經營與所在行業(yè)其他企業(yè)的經營十分類似，不妨使用行業(yè)貝塔，這樣可以降低估計誤差。 （關鍵是如何確認？） 12.3貝塔的確定 一只股票的貝塔不是與生俱來的，而是由其企業(yè)的特征決定的。以下討論三個因素： 12.3.1收入的周期性 由于貝塔是股票收益率與市場收益率的標準協方差，所以周期性強的股票當然具有較高的貝塔值。 周期性不等于變動性！ 12.3.2經營杠桿 如果一項技術要求的變動成本低而固定成本高，則稱此技術的經營杠桿較高。 企業(yè)收入的周期性對貝塔起決定性作用，而經營杠桿將這種作用放大。 如果收入的周期性強且經營杠桿高，則貝塔值高；反之，如果收入的周期性不明顯且經營杠桿低，則貝塔值也低。 12.3.3財務杠桿 資產貝塔是企業(yè)總資產的貝塔系數，除非完全依靠權益融資，否則不能把資產貝塔看作普通股的貝塔系數。 在實際中，負債的貝塔很低，一般假設為零。若假設負債的貝塔為零，則： 有財務杠桿的情況下，權益貝塔一定大于資產貝塔。財務杠桿的效應體現為權益貝塔的增加。 12.4基本模型的擴展 12.4.1企業(yè)與項目 每一個項目都應當與一個和它風險相當的金融資產比較。 新項目往往受經濟環(huán)境變化的影響比較大，所以新項目的貝塔可能會大約同行業(yè)中現有企業(yè)的貝塔。 為了體現額外的風險，新項目的貝塔應該行業(yè)貝塔的基礎上調高一些。 12.4.2有負債情況下的資本成本 加權平均資本成本WACC：權益資本成本和債務成本的加權平均。 市場權重比賬面價值權重更合適，因為證券市場價值更接近于出售證券所能得到的金額。實際上，運用目標市場權重是有用的，所謂目標市場權重就是企業(yè)或項目壽命周期內占主導地位的權重。 12.5國際職業(yè)公司的資本成本估計 12.6降低資本成本 期望收益和資本成本均與流動性負相關。 12.6.1流動性 1. 傭金 2. 買賣價差——專營商 3. 市場引致的成本——有大額銷售導致的價格下跌和由大額購買導致的價格上升稱為市場引致的成本。 12.6.2流動性、期望收益和資本成本 流動性較差的股票的交易費用會降低投資者獲得的總報酬。 12.6.3流動性和逆向選擇 股票交易中的知情者將提升權益的必要報酬率，從而提升資本成本。 12.6.4公司能做什么？ 公司有動機降低交易成本以降低資本成本。兩種策略： 1. 試圖引進更多的非知情的投資者——如股票拆細； 2. 公司可以披露更多的信息——這縮小了知情者與不知情者之間的距離。 研究表明，當公司發(fā)布這些預測時，公司股票的買賣價差縮小。 證券分析師 第四篇 資本結構和股利政策 第十三章 公司融資決策和有效資本市場 有效的資本市場：指資產的現有市場價值能夠充分反映所有相關、可用信息的資本市場。 在有效資本市場中： 1. 財務經理無法選擇債券和股票的發(fā)行時機； 2. 增加股票發(fā)行不會壓制現有公司的股票價格； 3. 公司的股票和債券的價格不會因為公司選擇不同的會計方法而受到影響。 13.1融資決策能增加價值嗎？ 三種能創(chuàng)造價值的融資機會的基本方法： 1. 愚弄投資者。 2. 降低成本或提高津貼。（例如稅和費） 3. 創(chuàng)新證券。（新證券的一般特點：不容易通過現存政權的組合來復制；公司可以通過開發(fā)和高價出售具有獨創(chuàng)性的證券中獲得好處；但是，長期來看，好處較小，因為缺乏專利保護。） 13.2有效資本市場的描述 有效市場假說（EMH） l 因為價格及時反映了新的信息，投資者只能期望獲得正常的收益率。 l 公司應該期望從它發(fā)行的證券中獲得公允的價值。 市場與信息★ 股票市場對于信息的三種反應方式： ① 有效市場 ② 過度反映后修正 ③ 延遲反映 13.3有效資本市場的類型 13.3.1弱型有效市場 如果某一資本市場上證券的價格充分地包含和反映了其歷史價格的信息，那么，資本市場就達到了“弱型有效”，或者說滿足“弱型有效假說”。 弱型效率（公式）： 弱型效率是資本市場所能表現出來的最低形式的效率。 隨機游走假說 對“技術分析”的否認 兩種常用的技術分析的方法： ①“頭肩形態(tài)” ②“三波浪形態(tài)” 13.3.2半強型有效市場和強有效型市場 半強型有效：資本市場上的證券價格充分反映了所有公開可用的信息。 強有效型：資本市場上的證券價格充分反映了所有的信息，包括公開的和內幕的消息。 半強型有效市場假說比強型有效市場假說更加可信。 三種有效市場應用信息的水平不同、信息本身也不同。 13.3.3對有效市場假說的一些誤解 ① 投擲效率。基本準確但無完全準確。 ② 價格波動。價格波動與有效率并不矛盾。 ③ 股東漠不關心。實證研究表明股票市場的有效型十分顯著。 13.4實證研究的證據 幾類實證研究： ① 有關股票價格變動是否隨即的證據。 ② 事件研究。 ③ 專業(yè)管理公司的紀錄。 13.4.1弱型有效市場 時間序列分析★★★ 時間序列相關系數為正，則…… 時間序列相關系數為負，則…… 如果各種股票收益的序列相關系數接近于零，說明股票市場與隨機游走假說一致?！? 無論序列相關系數顯著的為正或負，都表明股票市場無效。 13.4.2半強型有效市場 1、事件研究——研究某一時間披露的信息是否影響其它時間的收益的一種統(tǒng)計方法。 或者用“市場模型”為比較基準來計算： 2、共同基金紀錄★ 3、某些矛盾的觀點——尚無定論 ① 規(guī)模：研究表明，在20世紀的大部分時間里，美國小盤股的回報大于大盤股的股票回報。 ② 時間異像：在一年中的某個月、一周之內的某一日，與其他時間相比，股票的收益率高或者低。 ③ 價值股和成長股：許多文章已經證實股價與每股賬面價值比綠地或市盈率低的股票（通常稱為價值股）的業(yè)績是超過股價與每股賬面價值比率高或市盈率高的股票（通常稱為成長股）。 13.4.3強型有效市場 13.5資本市場效率理論對公司理財的含義 13.5.1會計與有效市場 如果如下兩個條件成立，那么，會計方法的改變不應該影響股票的價格。 ① 年度報告應該提供足夠的信息，從而使得財務分析師能夠采用不同的會計方法測算盈利。 ② 市場必須是半強型有效。 對此問題，實證研究較多。 得出的結論：市場理解會計方法變更的含義與結果。 13.5.2選擇時機的決策 某些實證就表明，經理人員可以成功的選擇市場時機。 13.5.3價格壓力效應 實證研究成果各異，尚需進一步深入。 第十四章 長期融資簡介 14.1普通股 普通股：通常是指那些在股利和破產清算方面不具有任何特殊優(yōu)先權的股票。 14.1.1面值和非面值股 公司股票的持有者稱作“股票持有人”或“股東”。他們持有的股票代表了他們所擁有的“股份”。通常，每張股票都設有固定價格，即所謂的“面值”。但是也有些股票沒有票面價值。 普通股的面值總額等于發(fā)行在外的股份數同每股面值的乘積，它有時又被稱為公司的“實收資本”。 14.1.2額定發(fā)行普通股和已發(fā)行普通股 普通股股份是公司最基本的所有權單位。 14.1.3資本盈余 資本盈余：通常是指直接繳入的權益資本中超過股票面值的部分。 14.1.4留存收益 留存收益：公司將部分的凈利潤額的收益留用作公司的經營活動，即所謂的留存收益。 普通股股東權益，亦稱為公司的賬面價值，代表了權益投資者直接或間接投入公司的資本數額。 14.1.5市場價值、票面價值和重置價值 公司購回的股票稱為“庫藏股票”。 重置價值：替換公司資產所需支付的當前價格。 14.1.6股東權利 投票選決董事構成了股東最重要的控制機制。 幾種不同的制度： 1. 累計投票制：其作用在于允許少數股東的參與。 2. 多數投票制：派出少數股東參與的機會；（與相應的措施）。 3. 委托代理投票權：股東授權他人代理其形式投票表決權的一種法定權利。 其他權利：分享股利；剩余資產索取權；優(yōu)先購買權等。 14.1.7股利 股利：公司對股東直接或間接投入公司的資本的回報。股利發(fā)放完全取決于董事會的決策。 下列特點： 1. 除非公司董事會已經宣布發(fā)放股利，否則股利發(fā)放不會成為公司的一項義務； 2. 股利是利用公司的稅后利潤支出的； 3. 對公司股利所得和個人股利所得的納稅機制不同。 14.1.8股票種類 不同類別的股票具有不同的表決權。市場價值也不同。 14.2企業(yè)長期負債 14.2.1利息與股利 借款公司被稱作債務人或者借方，所欠債權人的款項構成公司的一項債務。 從財務角度看，負債與權益最大的區(qū)別是： 1. 負債不是公司所有者權益，因此，債權人通常沒有表決權； 2. 公司對債務所支付的利息被視為一種經營費用，具有完全的抵稅作用； 3. 未付清債務是公司的一項負債。 14.2.2是債務還是權益？——負債與權益的區(qū)別對公司的抵稅目的是至關重要的。 14.2.3長期負債的基本特征 本金、票面價值 長期負債：借款公司對在某一時日，即“到期日”，償付本金金額的承諾。 14.2.4負債的類別 票據：通常是指期限短于信用債券或者少于10年的無擔保債務。 信用債券：無需使用擔保品的公司負債。（長期） 債券：以公司財產為抵押擔保的負債。（長期） 14.2.5償付 債務的分期攤銷：長期債務的這種分期償付方式。 贖回： 14.2.6高級債券 高級債券：一般表明債券的償付地位優(yōu)于其他債券。 次級債券 14.2.7擔保 擔保：是財產的附屬形式，它保證在公司違約時可通過財產出售以滿足所擔保債務的償付義務。 抵押品是用于擔保的有形資產，一旦公司不履行債務，這類債券的持有者對所抵押的資產有優(yōu)先求償權。 14.2.8債務契約 債務契約：債務發(fā)行公司同債權人之間事先就債券到期日、利率以及其他所有條款所達成的書面協議。 1. 債務契約完全體現了債務的本質。 2. 債務契約列出了債權人對公司的所有限制，這些限制都稱列在“限制性條款”中。 14.3優(yōu)先股（基本上沒有看懂） 優(yōu)先股屬于公司的權益，但它不同于普通股，因為與普通股相比，它在股利支付和公司破產清償時的財產索取方面都具有優(yōu)先權。 14.3.1設定價值 優(yōu)先股的股利優(yōu)先權以每股多少美元的形式表述。 14.3.2累計股利和累計股利★★ 14.3.3優(yōu)先股到底是不是債券？ 特征 權益 負債 收入 股利 利息 稅收 地位 股利應納個人所得稅；它不屬于經營費用 利息應納個人所得稅，它屬于經營費用。因此在計算公司應納稅義務時，公司可以扣除利息費用 控制權 普通股和優(yōu)先股都具有表決權 通過債務契約行使控制權 違約 公司不會因為沒有支付股利而破產 未償還的債務是公司的一項責任，公司無力清償債務將導致公司破產 14.3.4優(yōu)先股之謎 14.4融資模式 內部融資：主要源自內部自然形成的現金流，等于凈利潤加上折舊減去股利。 外部融資：公司新發(fā)行的負債及權益中扣除它們被贖回部分的凈額。 長期融資的幾個特點： 1. 內部產生的現金流式公司資金的主要來源。 2. 公司支出總額一般會多于內部產生的現金流，這兩者之間的差額構成了財務赤字。 3. 財務赤字可以借助于舉債和發(fā)行新股這兩種外部融資方式予以彌補。 4. 與其他國家相比，美國公司更多的通過內部現金流籌集資金。 長期融資的先后順序： 14.5資本結構的新趨勢 采用賬面價值和市場價值分別進行衡量的資本結構具有較大的差異?！? 哪一種最好：賬面價值還是市場價值？ 一般而言，計算債務比率時，金融學家更傾向于使用市場價值。 但是，考慮到股票市場的波動性，公司的財務主管更喜歡賬面價值。S&P、穆迪等公司也經常使用賬面價值表示的債務比率測度信貸價值。 第十五章 資本結構：基本概念 15.1資本結構問題和餡餅理論 15.2企業(yè)價值的最大化與股動利益的最大化 （無任何債務的公司被稱為無杠桿公司。） 相反，當且僅當企業(yè)的價值減少時，資本結構的變化損害股東。推論： 15.3財務杠桿和公司的價值：一個例子 15.3.1財務杠桿和股東報酬 盈虧平衡分析 15.3.2債務和權益之間的選擇 這一結論被視為現代財務管理的起點。 15.3.3一個關鍵假設 MM的結論取決于個人能以同樣廉價的條件借入的假設。 15.4Modigliani和Miller：命題II（無稅） 15.4.1股東的風險隨著財務杠桿的增加而增加 15.4.2命題II：股東的期望收益率隨財務杠桿的增加而增加 定義為完全權益公司的資本成本。即。 MM明天II（無稅）： 由于即使無杠桿權益也有風險，它應具有比無風險債務更高的期望收益率，即應超出。 15.5稅 15.5.1基本觀點 存在公司稅時，公司的價值與其債務正相關。 15.5.2稅法中的玄機 15.5.3稅盾的現值 第十六章 資本結構：債務運用的限制 MM理論向我們揭示了如何探究資本結構的決定因素。 16.1財務困境成本 破產風險或破產成本 垃圾債券（違約的風險過高） 破產的可能性對公司的價值產生負面影響。然而，不是破產本身的風險降低了公司價值，而是破產相關聯的成本降低了公司的價值。 16.2成本的分類 16.2.1財務困境的直接成本：清算或重組的法律成本與管理成本 已有大量的學術研究。 雖然直接成本的絕對數大，但實際上它們只占公司價值很小的部分。 16.2.2財務困境的間接成本——經營受到影響 破產阻礙了與客戶和供應商的正常生意往來。 盡管明顯存在這些成本，但是，要估價他們到底是多少卻相當困難。不同學者提出不同的估計值。 16.2.3代理成本 當公司擁有債務時，在股東和債權人之間就產生了利益沖突。 三種損害債權人的利己策略： 1. 冒高風險的動機——瀕臨破產的公司常常喜歡冒巨大的風險。金融學家們認為股東憑借高風險項目的選擇來剝奪債權人的價值。 2. 傾向于投資不足的動機——具有相當大破產可能性的公司的股東發(fā)現新投資經常以犧牲股東利益為代價來補償債權人。財務杠桿導致投資政策扭曲。無杠桿公司總是選擇凈現值為正的項目，而杠桿公司可能偏離該政策。 3. 撇脂——在財務困境是支付額外股利或其他分配項目，因此剩余給債權人的較少。 面臨這些扭曲政策的公司難以獲得債務而且代價高昂，它們將擁有較低的財務杠桿比率。 16.3能夠降低債務成本嗎？——能降低，而不是消除 16.3.1保護性條款 由于股東必須支付較高的利息率， 以作為防止他們自身利己策略的保證，因此他們經常與債券人訂立協議以要求降低利率。這些協議被稱為保護性條款，并被作為股東和債券人之間的貸款文件（或契約）的一部份。 包括： 1. 消極條款：限制或組織了公司可能采取的行動； 2. 積極條款：規(guī)定了公司所同意采取的行動或必須遵守的條件。 保護性條款會降低破產成本，最終提高企業(yè)的價值。 16.3.2債務的合并 破產成本高的一個原因在于不同的債券人（和他們的律師）相互競爭。這個問題可以通過債券人和股東間的適當安排得到緩和。 16.4稅收和財務困境成本的綜合影響——權衡理論 MM認為，在沒有公司稅時，公司的價值隨著財務杠桿而上升。 目前還沒有公式能準確地測定出具體公司的最優(yōu)債務水平。這主要是由于無法精確地表述財務困境成本。 公司的資本結構決策可被視為是在債務的稅收優(yōu)惠和財務困境成本之間的權衡。 重提餡餅理論 MM直覺和理論的精髓之處：V=V（CF），且它的大小取決于公司的總現金流量。資本結構把它切成若干份。 n 市場性索取權 n 非市場性索取權 兩者的區(qū)別在于市場性索取權可以在金融市場上買賣。 我們可以把有效市場視為是使得非市場性索取權價值最小化運作的市場。 16.5怠工、在職消費與有害投資：一個關于權益代理成本的注釋★★★ 因接受有害項目而導致的損失遠遠大于因怠工或過度的在職消費而導致的損失。 普遍認為杠桿收購可以有效地降低上述權益成本（怠工、在職消費與有害投資）。 16.5.1涉及負債權益籌資的權益代理成本效應 公司價值的變化=債務的稅盾 + 減少的代理成本 – 增加的財務困境成本 16.5.2自由現金流量 僅擁有少量所有者利益的管理者具有浪費行為的動機。 自由現金流量假說：如果公司有現金流量來填補，管理者則可能虛報其費用開支。因此，可以預期在有能力產生大量現金流量的公司中目睹的浪費行為甚過于僅能產生小量現金流量的公司。 有相當的學術研究支持這個假說。 此學說對于資本結構有重要的意義。 自由現金流量假說提供了公司發(fā)行債務的另外一個理由。 16.6優(yōu)序融資理論 16.6.1優(yōu)序融資理論準則 法則1：采用內部融資； 法則2：先發(fā)行最穩(wěn)健的證券。 16.6.2推論 有許多與優(yōu)序融資理論相關的推論，這些理論與權衡理論不一致。 1) 不存在財務杠桿的目標值； 2) 盈利的公司應用較少的債務； 3) 公司偏好閑置財務資源。優(yōu)序融資理論的基礎是公司以合理的成本獲取融資的難易程度。 16.7增長和負債權益比 16.7.1無增長 16.7.2增長 無增長的例子中沒有權益；公司的價值僅僅是債務的價值。 基本點是：高增長公司的負債比率要低于低增長公司。 16.8個人稅★★★ 利息獲取在公司層上的稅收抵減。在個人層上的權益分配可以低于利息稅的稅率納稅。上述例子說明在所有等級上的總稅率可能隨債務遞增或遞減，這取決于實際稅率。 （到目前為止，我們所講的結論都忽視了個人所得稅。如果對股東的分配所征得十幾個人所得稅率低于利息支付的個人稅率，就會部分地抵消債務部分仔公司層面上的稅收利益。事實上，如果 則債務的公司稅收益利益被消除。） Miller模型 在個人稅和公司稅下的估價 是普通的收入的個人稅率；是對股利和其他權益分配的個人稅率；表示公司稅率。 Milller模型是對資本結構決策的一個簡練描述。主要的批評有兩個： 1. 真實世界的稅率 2. 無限的抵稅能力 16．9公司如何確定資本結構 資本結構理論是金融領域最雅致但最深奧難解的理論之一。 當用公式表示資本結構的政策時，以下的經驗是值得深思的： 1) 大多數企業(yè)具有低負債資產比； 2) 許多大公司不使用債務； 3) 財務杠桿的變化影響公司價值：市場有負債的增加推斷出公司狀況好轉，導致股價上漲——采用不同的策略釋放出的含義是不一樣的； 4) 不同行業(yè)的資本結構存在差異。 還沒有任何公式能夠確定一個適用于所有公司的債務權益比。然而，有證據表明公司表現出的行為似乎已經有目標負債權益比。影響負債權益比的三個重要因素： 1) 稅收——如果公司稅率高于債權人的稅率，債務的運用可以產生價值； 2) 資產的類型——無論是正式或者非正式的破產程序，財物困境的成本是高昂的； 3) 經營收入的不確定性——不確定性越高，財務困境發(fā)生的概率越大。 許多現實中的公司只是基于行業(yè)的平均值來制定資本結構決策。 第十七章 杠桿企業(yè)的估價與資本預算 17.1調整凈現值法 即：一個項目為杠桿企業(yè)創(chuàng)造的價值（APV）等于一個無杠桿企業(yè)的項目凈現值（NPV）加上籌資方式的連帶效應的凈現值。 這個連帶效應受到四方面的因素影響： 1. 債務的節(jié)稅效應（影響最大）； 2. 新債務的發(fā)行成本； 3. 財務困境成本； 4. 債務融資的利息補貼。 17．2權益現金流量法 權益現金流量（FTE）法是資本與速算的一種方法，這種方法支隊杠桿企業(yè)項目所產生的屬于權益所有者的現金流量進行折現，折現率