國(guó)泰君安中原特鋼002423大型鍛件行業(yè)龍頭企業(yè)之一100520wwwinfociocn

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1、 中原特鋼（002423） 股票研究 新股詢價(jià)定價(jià)分析 資本貨物/工業(yè) [Table_MainInfo] [Table_Title] 中原特鋼（002423） 大型鍛件行業(yè)龍頭企業(yè)之一 ——新股詢價(jià)定價(jià)分析 呂娟 康凱 021-38676139 0755-23976023 lvjuan@ kangkai@ S0880209110640 S0880209030388 本報(bào)告導(dǎo)讀： 公司主要從事工業(yè)專用裝備

2、及大型特殊鋼精鍛件業(yè)務(wù)，控股股東為南方工業(yè)集團(tuán)。公司在大型鍛件行業(yè)具有龍頭地位。 投資要點(diǎn)： [Table_Summary] l 公司是南方工業(yè)集團(tuán)旗下從事工業(yè)專用裝備及大型特殊鋼精鍛件的研發(fā)、生產(chǎn)、銷售和服務(wù)業(yè)務(wù)的企業(yè)，具體產(chǎn)品包括石油鉆具、限動(dòng)芯棒、鑄管模、定制精鍛件與機(jī)械加工件等，主要應(yīng)用于石油、電力、船舶、冶金、機(jī)械等重大裝備制造業(yè)，屬于重型機(jī)械行業(yè)中的大型鍛件行業(yè)。 l 2009年公司收入、毛利、凈利潤(rùn)規(guī)模分別為1670、338、135百萬(wàn)元，收入、毛利和凈利潤(rùn)增速均受金融危機(jī)影響有較大幅度下降；綜合毛利率和凈利率水平分別為20.23%、8.08%，比較穩(wěn)定。 l 國(guó)內(nèi)目前

3、從事大型鍛件及其制品生產(chǎn)的企業(yè)約100多家，但具備一定規(guī)模和競(jìng)爭(zhēng)實(shí)力的僅10家左右。公司石油鉆鋌國(guó)內(nèi)市場(chǎng)份額32%左右，其中無(wú)磁鉆鋌占80%的國(guó)內(nèi)市場(chǎng)份額。限動(dòng)芯棒全球市場(chǎng)份額15%左右；鑄管模市場(chǎng)份額32%左右；定制精鍛件市場(chǎng)份額15%左右?？傮w來(lái)說(shuō)，公司在大型鍛件行業(yè)處于龍頭地位。 l 公司競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)包括：設(shè)備配套優(yōu)勢(shì)、生產(chǎn)技術(shù)優(yōu)勢(shì)、客戶資源優(yōu)勢(shì)、以及能夠以較低成本獲取特殊鋼原材料。 l 此次IPO募集資金用于綜合技術(shù)改造一期工程、SX-65精鍛機(jī)現(xiàn)代化改造、綜合節(jié)能技術(shù)改造工程三個(gè)項(xiàng)目。達(dá)產(chǎn)后，將年新增機(jī)加工產(chǎn)品3.44萬(wàn)噸，其中包括新產(chǎn)品模具扁鋼5,000噸和風(fēng)電主軸4,000噸，整

4、體鍛造能力將提高至15萬(wàn)噸。 l 預(yù)計(jì)2011-2012年EPS分別為0.30、0.38、0.47元。建議詢價(jià)區(qū)間6.00-7.5元，為2010年預(yù)測(cè)業(yè)績(jī)20-25倍PE；上市后合理價(jià)格為9.0元，為2010年預(yù)測(cè)業(yè)績(jī)30倍PE，與重型機(jī)械行業(yè)整體估值水平基本一致；合理價(jià)格上下浮動(dòng)10%，上市首日定價(jià)區(qū)間8.1-9.9元。 l 風(fēng)險(xiǎn)因素：主要原材料和能源價(jià)格波動(dòng)引致的風(fēng)險(xiǎn)、三線企業(yè)增值稅退稅取消的風(fēng)險(xiǎn)、大股東及其關(guān)聯(lián)方共同控制風(fēng)險(xiǎn) [Table_Finance] 財(cái)務(wù)摘要（百萬(wàn)元） 2008A 2009A 2010E 2011E 2012E 營(yíng)業(yè)收入 1,623 1

5、,670 1,889 2,362 2,927 (+/-)% 25% 3% 13% 25% 24% 經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)（EBIT） 130 111 143 192 253 (+/-)% 66% -15% 10% 35% 32% 凈利潤(rùn) 129 135 139 178 220 (+/-)% 46% 5% 3% 28% 23% 每股凈收益（元） 0.28 0.29 0.30 0.38 0.47 每股股利（元） - - - - - 注：每股凈收益按發(fā)行后的總股本計(jì)算 [Table_Invest] 建議詢價(jià)區(qū)間

6、6.00-7.50 上市首日定價(jià)區(qū)間 8.10-9.90 2010.05.20 [Table_Market] 發(fā)行上市資料 總股本（萬(wàn)股） 38,651 發(fā)行量（萬(wàn)股） 7,900 發(fā)行日期 2010.05.21 發(fā)行方式 網(wǎng)下詢價(jià),上網(wǎng)定價(jià) 保薦機(jī)構(gòu) 海通證券 預(yù)計(jì)上市日期 盡快 [Table_Balance] 發(fā)行前財(cái)務(wù)數(shù)據(jù) 每股凈資產(chǎn)（元） 2.61 凈資產(chǎn)收益率（%） 13.4% 資產(chǎn)負(fù)債率（%） 45.6% [Table_Share] 主要股東和持股比例（發(fā)行前） 南方工業(yè)集團(tuán) 79.67% 南方工業(yè)資產(chǎn)

7、 20.33%  1. 公司基本情況 1.1. 簡(jiǎn)介 公司是經(jīng)國(guó)務(wù)院國(guó)資委、國(guó)防科工委、南方工業(yè)集團(tuán)批準(zhǔn)，由成立于2004年12 月29 日的中原特鋼有限整體變更設(shè)立，南方工業(yè)集團(tuán)是公司的實(shí)際控制人。 圖1：發(fā)行前公司股權(quán)結(jié)構(gòu)圖 數(shù)據(jù)來(lái)源：招股書、國(guó)泰君安證券研究（南方工業(yè)集團(tuán)即兵裝集團(tuán)） 表1：公司IPO前后股權(quán)結(jié)構(gòu)情況 股東名稱 發(fā)行前 發(fā)行后 持股數(shù)（萬(wàn)股） 比例（%） 持股數(shù)（萬(wàn)股） 比例（%） 南方工業(yè)集團(tuán) 30,793.25 79.67 30,163.8570 64.80

8、 南方工業(yè)資產(chǎn) 7,857.75 20.33 7,697.1430 16.53 社會(huì)公眾 - - 7,900.00 16.97 全國(guó)社會(huì)保障基金理事會(huì) - - 790.00 1.70 合計(jì) 38,651.00 100.00 46,551.00 100.00 數(shù)據(jù)來(lái)源：招股書、國(guó)泰君安證券研究（備注：南方工業(yè)資產(chǎn)是南方工業(yè)集團(tuán)全資子公司） 1.2. 基本業(yè)務(wù) 公司主要從事工業(yè)專用裝備及大型特殊鋼精鍛件的研發(fā)、生產(chǎn)、銷售和服務(wù)，是國(guó)內(nèi)目前擁有從熔煉、鍛造、熱處理到機(jī)械加工完整生產(chǎn)線的大型鍛件生產(chǎn)企業(yè)，主要服務(wù)于石油、電力

9、、船舶、冶金、機(jī)械等重大裝備制造業(yè)，屬于重型機(jī)械行業(yè)中的大型鍛件行業(yè)。 表2：公司產(chǎn)品細(xì)分類別及用途 產(chǎn)品類別 主要產(chǎn)品 用途 工業(yè)專用裝備 石油鉆具 是石油及天然氣鉆探開(kāi)采過(guò)程中鉆采設(shè)備使用的重要專用裝備，具體包括鉆鋌、鉆桿、轉(zhuǎn)換接頭、扶正器等。 限動(dòng)芯棒 是軋管機(jī)組中重要的工模具，通常與軋輥共同作用，將穿孔后的管坯軋制成各種尺寸的無(wú)縫鋼管。 鑄管模 全稱為離心球墨鑄鐵管用管模，是用于離心鑄造球墨鑄鐵管的模具。 大型特殊鋼精鍛件 定制精鍛件 廣泛應(yīng)用于電站、冶金、石油化工、造船、模具制造、鐵道車輛、建筑機(jī)械、重礦機(jī)械等行業(yè)。 機(jī)械加工件 主要有冶金軋輥等產(chǎn)

10、品，應(yīng)用于冶金行業(yè)行業(yè)。 數(shù)據(jù)來(lái)源：招股書、國(guó)泰君安證券研究 圖2：石油鉆具 數(shù)據(jù)來(lái)源：招股書、國(guó)泰君安證券研究 圖3：限動(dòng)芯棒、鑄管模、大型特殊鋼精鍛件 數(shù)據(jù)來(lái)源：招股書、國(guó)泰君安證券研究 1.3. 經(jīng)營(yíng)分析 2009年公司收入、毛利、凈利潤(rùn)規(guī)模分別為1670、338、135百萬(wàn)元，收入、毛利和凈利潤(rùn)增速均受金融危機(jī)影響有較大幅度下降；綜合毛利率和凈利率水平分別為20.23%、8.08%，比較穩(wěn)定。 圖4：營(yíng)業(yè)收入及其增長(zhǎng) 圖5：營(yíng)業(yè)毛利及其增長(zhǎng) 數(shù)據(jù)來(lái)源：招股書、國(guó)泰君安證券研究

11、 圖6：凈利潤(rùn)及其增長(zhǎng) 圖7：綜合毛利率和凈利率水平 數(shù)據(jù)來(lái)源：招股書、國(guó)泰君安證券研究 主營(yíng)業(yè)務(wù)收入分產(chǎn)品構(gòu)成中，石油鉆具、限動(dòng)芯棒、定制精鍛件、機(jī)械加工件是重要的組成部分；分地區(qū)構(gòu)成中，境內(nèi)收入占主導(dǎo)地位。 圖8：主營(yíng)業(yè)務(wù)收入分產(chǎn)品構(gòu)成 圖9：主營(yíng)業(yè)務(wù)收入分地區(qū)構(gòu)成 數(shù)據(jù)來(lái)源：招股書、國(guó)泰君安證券研究 主營(yíng)業(yè)務(wù)毛利分產(chǎn)品構(gòu)成中，石油鉆具、限動(dòng)芯棒、定制精鍛件、機(jī)械加工件、超臨界高壓鍋爐管占重要地位。各業(yè)務(wù)毛利率水平中，限動(dòng)芯棒毛利率最高，其次石

12、油鉆具等，其他大型特殊鋼精鍛件毛利率最低。 圖10：主營(yíng)業(yè)務(wù)毛利分產(chǎn)品構(gòu)成 圖11：主營(yíng)業(yè)務(wù)毛利率水平比較 數(shù)據(jù)來(lái)源：招股書、國(guó)泰君安證券研究 2. 大型鍛件行業(yè)基本情況 2.1. 國(guó)內(nèi)外行業(yè)概況 大型鍛件，通常是指在500～800噸以上自由鍛造機(jī)上用特殊鋼鍛造的鍛材鍛件，產(chǎn)品綜合性能要求高、工藝復(fù)雜、多為特殊定制，主要用于制造重大裝備的關(guān)鍵和重要部件。 國(guó)際大型鍛件行業(yè)集中度較高，生產(chǎn)企業(yè)主要集中在日本、德國(guó)、法國(guó)、美國(guó)、韓國(guó)和中國(guó)，產(chǎn)量約占世界總產(chǎn)量的70%以上。日本生產(chǎn)大型自由鍛件的主要企業(yè)有日本制鋼所室蘭工廠（JS

13、W）、神戶制鋼（KOBE）、日本鑄鍛鋼（JCFC）、日立金屬、川崎制鋼公司、大洋制鋼、關(guān)東特鋼等。德國(guó)生產(chǎn)大型鍛件的主要企業(yè)有布德羅斯特鋼股份公司、薩爾鍛造有限公司、VSG 能源及鍛造技術(shù)有限公司。法國(guó)生產(chǎn)大型鍛件的主要企業(yè)有克魯索公司。韓國(guó)生產(chǎn)大型鍛件的主要企業(yè)有韓國(guó)重工及建設(shè)有限公司（HANJUNG）和現(xiàn)代重工有限公司（HHI）。日本、德國(guó)、法國(guó)、美國(guó)、韓國(guó)等國(guó)在大型鍛件生產(chǎn)方面掌握了先進(jìn)的鍛造技術(shù)和設(shè)備，具備一定規(guī)模和技術(shù)水平。 我國(guó)大型鍛件行業(yè)雖起步較晚，但已初具規(guī)模。我國(guó)自行設(shè)計(jì)制造自由鍛造機(jī)和生產(chǎn)大型鍛件的時(shí)間不長(zhǎng)，經(jīng)過(guò)50 多年的發(fā)展已經(jīng)初具規(guī)模。目前國(guó)內(nèi)100多家各種大型

14、鍛件及相關(guān)制品生產(chǎn)企業(yè)共擁有10MN～20MN自由鍛液壓機(jī)約65 臺(tái)，年生產(chǎn)能力65萬(wàn)噸～70萬(wàn)噸，25MN～45MN與60MN～125MN大中型自由鍛液壓機(jī)合計(jì)約40臺(tái)，年生產(chǎn)能力約90 萬(wàn)噸～100萬(wàn)噸。由于精密程度、技術(shù)含量、質(zhì)量要求、經(jīng)濟(jì)效益等原因，我國(guó)大型鍛件行業(yè)與世界先進(jìn)國(guó)家相比，存在一定的差距。我國(guó)對(duì)大型高附加值鍛件產(chǎn)品的進(jìn)口依賴程度仍然較高。 2.2. 行業(yè)上下游 大型鍛件行業(yè)上游主要為廢鋼、鐵合金、生鐵以及鎳、鋁等有色金屬行業(yè)，下游主要為石油鉆采、冶金、電力、造船、港口機(jī)械、包裝機(jī)械、航空航天設(shè)備等專用裝備需求行業(yè)與重大裝備制造行業(yè)。 圖12：公司所屬大型鑄鍛件

15、行業(yè)及其上下游 數(shù)據(jù)來(lái)源：招股書、國(guó)泰君安證券研究 3. 公司的行業(yè)地位 3.1. 主要競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手 國(guó)內(nèi)目前從事大型鍛件及其制品生產(chǎn)的企業(yè)約100 多家，但具備一定規(guī)模和競(jìng)爭(zhēng)實(shí)力的僅10 家左右，國(guó)內(nèi)同行業(yè)企業(yè)大多數(shù)偏重某類產(chǎn)品或后段工序的生產(chǎn)。國(guó)外同行業(yè)具備競(jìng)爭(zhēng)實(shí)力的企業(yè)也為數(shù)不多，多集中在高端鍛件產(chǎn)品領(lǐng)域。 石油鉆具產(chǎn)品方面，公司主要競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手為山西風(fēng)雷機(jī)械制造有限責(zé)任公司；限動(dòng)芯棒產(chǎn)品方面，公司主要競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手集中在國(guó)外，主要包括法國(guó)Aubert & Duval公司、德國(guó)DEW公司、意大利Cogne Acciai Speciali公司；鑄管模產(chǎn)品方面，公司主要競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手有山東

16、通裕集團(tuán)、北重安東機(jī)械制造有限公司；大型精鍛件方面，公司主要競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手為東北特殊鋼集團(tuán)有限責(zé)任公司及寶鋼股份有限公司特殊鋼分公司。 3.2. 工業(yè)專用裝備的行業(yè)地位 公司是國(guó)內(nèi)最早開(kāi)發(fā)生產(chǎn)石油鉆鋌和加重鉆桿的企業(yè)，石油鉆鋌生產(chǎn)能力排名全國(guó)第二位，占32%的國(guó)內(nèi)市場(chǎng)份額；無(wú)磁鉆鋌生產(chǎn)能力排名全國(guó)第一位，占80%的國(guó)內(nèi)市場(chǎng)份額。2008年1月、2008年12月，公司連續(xù)被中國(guó)石油和石油化工設(shè)備工業(yè)協(xié)會(huì)評(píng)為石油石化裝備制造業(yè)“2006-2007年度五十強(qiáng)企業(yè)”、“2007-2008年度五十強(qiáng)企業(yè)”。 表3：2005-2008 年石油鉆鋌主要廠家產(chǎn)量統(tǒng)計(jì)（單位：支） 企業(yè)名稱 200

17、5年 2006年 2007年 2008年 產(chǎn)量 產(chǎn)量 市場(chǎng)占有率 產(chǎn)量 市場(chǎng)占有率 產(chǎn)量 市場(chǎng)占有率 山西風(fēng)雷 8,000 10,000 45% 15,000 42% 10,300 34% 中原特鋼 3,300 6,500 30% 10,200 28.5% 9,660 32% 北重安東 700 2,000 9% 7,000 19.5% 5,500 18% 其它企業(yè) - 2,000 9% 3,500 10% 5,000 16% 市場(chǎng)總

18、量 - 22,000 100% 35,700 100% 30,460 100% 數(shù)據(jù)來(lái)源：招股書、國(guó)泰君安證券研究 表4：無(wú)磁鉆鋌2007 年國(guó)內(nèi)市場(chǎng)占有率情況 企業(yè)名稱 銷量（支） 市場(chǎng)占有率 本公司 565 80% 山西風(fēng)雷 70 10% 其他企業(yè)（含進(jìn)口毛坯） 70 10% 合計(jì) 705 100% 數(shù)據(jù)來(lái)源：招股書、國(guó)泰君安證券研究 由于制造限動(dòng)芯棒技術(shù)性強(qiáng)、難度大，多年來(lái)國(guó)內(nèi)生產(chǎn)大口徑無(wú)縫鋼管的企業(yè)主要從國(guó)外進(jìn)口芯棒。目前，中原特鋼股份有限公司是國(guó)內(nèi)唯一一家擁有限動(dòng)芯棒從材料冶煉、鍛造、熱處

19、理、機(jī)械加工到成品完整工序、工藝可控的規(guī)模性生產(chǎn)企業(yè)，全球市場(chǎng)份額15%左右。 表5：限動(dòng)芯棒主要企業(yè)及全球市場(chǎng)份額 企業(yè)名稱 市場(chǎng)占有率 Aubert&Duval 30% DEW 25% Cogne 25% 中原特鋼 15% 其他企業(yè) 5% 數(shù)據(jù)來(lái)源：招股書、國(guó)泰君安證券研究 據(jù)統(tǒng)計(jì)，2008年我國(guó)鑄管模產(chǎn)量約近2,500支，不同口徑鑄管模生產(chǎn)鑄鐵管的噸數(shù)不同。目前國(guó)際上共有20多個(gè)國(guó)家生產(chǎn)球墨鑄鐵管，年產(chǎn)量約為1,000萬(wàn)噸，國(guó)內(nèi)鑄管年產(chǎn)量約為350萬(wàn)噸。國(guó)內(nèi)鑄管模生產(chǎn)企業(yè)數(shù)量較少，2008年公司市場(chǎng)份額為32%。 表6：2

20、005-2008 年鑄管模主要廠家產(chǎn)量統(tǒng)計(jì)（單位：支） 企業(yè)名稱 2005年 06年 07年 08年 產(chǎn)量 產(chǎn)量 市場(chǎng)占有率 產(chǎn)量 市場(chǎng)占有率 產(chǎn)量 市場(chǎng)占有率 山東通裕 300-400 500 22% 800 33% 850 34% 中原特鋼 540 430 19% 750 31% 780 32% 北重安東 300 400 17% 500 21% 455 18% 太原重機(jī) 100 200 9% 200 8% 120 5% 其它

21、企業(yè) - 760 33% 170 7% 285 11% 市場(chǎng)總量 - 2,300 100% 2,420 100% 2,490 100% 數(shù)據(jù)來(lái)源：招股書、國(guó)泰君安證券研究 3.3. 大型特殊鋼精鍛件的行業(yè)地位 公司定制精鍛件主要用于重大技術(shù)裝備制造行業(yè)，根據(jù)公司估算，國(guó)內(nèi)大規(guī)格鍛材鍛件現(xiàn)有產(chǎn)量總計(jì)約50 萬(wàn)噸。其中Φ130mm以上的鍛件約30萬(wàn)噸，公司約占15%的市場(chǎng)份額，且均為精鍛件，與國(guó)內(nèi)其他類似企業(yè)相比具有一定技術(shù)優(yōu)勢(shì)，市場(chǎng)占有率穩(wěn)定。 4. 公司的競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì) 4.1. 設(shè)備配套優(yōu)勢(shì) 公司主要生產(chǎn)線為國(guó)內(nèi)領(lǐng)先的精

22、密鍛造生產(chǎn)線，擁有從熔煉到鍛造、機(jī)械加工、熱處理所需的具有國(guó)內(nèi)或國(guó)際先進(jìn)水平的工藝裝備和理化檢測(cè)手段，部分核心技術(shù)為國(guó)內(nèi)獨(dú)有，具有行業(yè)領(lǐng)先性。公司精密鍛造生產(chǎn)線可以實(shí)現(xiàn)恒溫鍛造，適合大型、復(fù)雜、異型、超長(zhǎng)軸類或矩型鍛件的生產(chǎn)，在高合金工模具鋼、不銹鋼、鈦合金等高品質(zhì)、高性能、高難度材料鍛件產(chǎn)品生產(chǎn)方面達(dá)到國(guó)際先進(jìn)水平。 4.2. 生產(chǎn)技術(shù)優(yōu)勢(shì) 公司工業(yè)專用裝備及大型特殊鋼精鍛件產(chǎn)品以超長(zhǎng)件為主，經(jīng)過(guò)十多年來(lái)的工藝研究，形成多項(xiàng)獨(dú)特的生產(chǎn)技術(shù)，并獲得超長(zhǎng)軸類件臥式淬火裝置、浮動(dòng)鏜削深孔專用工裝等多項(xiàng)專利。而且，公司還在生產(chǎn)過(guò)程中，自我摸索，部分實(shí)現(xiàn)了進(jìn)口加工設(shè)備的自我配套部件及維修能力。

23、 4.3. 客戶資源優(yōu)勢(shì) 經(jīng)過(guò)十多年的經(jīng)營(yíng)努力，公司成為中石油、中石化石油鉆具的主要供應(yīng)商；成為天津鋼管股份有限公司、攀鋼集團(tuán)成都鋼鐵有限責(zé)任公司、鞍鋼股份有限公司、衡陽(yáng)華菱連軋管有限公司、內(nèi)蒙古包鋼股份有限公司、無(wú)錫西姆萊斯石油專用管制造有限公司等國(guó)內(nèi)唯一的限動(dòng)芯棒產(chǎn)品供應(yīng)商。公司與上述核心客戶之間形成彼此信賴、互相協(xié)作的穩(wěn)定合作關(guān)系，新進(jìn)入者短期內(nèi)很難達(dá)到這種關(guān)系。 4.4. 能夠以較低成本獲取特殊鋼原材料 由于大型鍛件往往是根據(jù)客戶的特殊需求定制，各類客戶對(duì)特殊鋼原材料的種類、規(guī)格要求差異很大，而需求量則比較小。比如部分客戶對(duì)特殊鋼原材料中鉬、鎳、鉻等元素含量要求比較高，

24、但是整個(gè)原材料的年需求總量卻僅為100噸，有些年份僅為60噸。 這些特殊鋼原材料如果從鋼企采購(gòu)，由于量少，價(jià)格會(huì)比較高，且生產(chǎn)時(shí)間無(wú)法保證。相比之下，公司擁有特殊鋼熔煉設(shè)備與技術(shù)，可以按照客戶的需求進(jìn)行特殊鋼原材料的生產(chǎn)，并且保證生產(chǎn)時(shí)間，從而可以降低特殊鋼原材料成本。 5. 募投項(xiàng)目分析 公司此次IPO，計(jì)劃發(fā)行不超過(guò)7900萬(wàn)股，募集資金用于綜合技術(shù)改造一期工程、SX-65精鍛機(jī)現(xiàn)代化改造、綜合節(jié)能技術(shù)改造工程三個(gè)項(xiàng)目。 募投項(xiàng)目完成后，公司將年新增機(jī)加工產(chǎn)品3.44萬(wàn)噸，使石油鉆具達(dá)到年產(chǎn)20,000支、限動(dòng)芯棒10,000噸、冶金軋輥10,000噸。同時(shí)形成模具扁鋼

25、5,000噸、風(fēng)力發(fā)電機(jī)主軸4,000噸新的優(yōu)勢(shì)產(chǎn)品，使公司形成兩大類、3-5項(xiàng)優(yōu)勢(shì)產(chǎn)品，整體鍛造能力將提高至15萬(wàn)噸。 預(yù)計(jì)達(dá)產(chǎn)后，每年將新增銷售收入147,800萬(wàn)元，新增利潤(rùn)總額17,572.60萬(wàn)元，生產(chǎn)規(guī)模和盈利能力將大幅度提高，可以確保公司未來(lái)三到五年內(nèi)實(shí)現(xiàn)銷售收入30億元的發(fā)展目標(biāo)得以順利實(shí)現(xiàn)。 表7：募集資金投向 序號(hào) 項(xiàng)目名稱 投資額 （萬(wàn)元） 投資計(jì)劃（ 萬(wàn)元） 第一年 第二年 第三年 第四年 1 綜合技術(shù)改造一期工程 36,872.10 15,954.40 20,917.70 - - 2 SX-65 精鍛機(jī)現(xiàn)代化改造

26、 19,000.00 3,000.00 1,700.00 13,500.00 800.00 3 綜合節(jié)能技術(shù)改造工程 11,407.00 6,816.00 4,591.00 - - 合計(jì) 67,279.10 25,770.40 27,208.70 13,500.00 800.00 數(shù)據(jù)來(lái)源：招股書、國(guó)泰君安證券研究 6. 盈利預(yù)測(cè)與投資建議 綜合考慮募投項(xiàng)目建設(shè)進(jìn)程等因素，預(yù)計(jì)2011-2012年EPS分別為0.30、0.38、0.47元。建議詢價(jià)區(qū)間6.00-7.5元，為2010年預(yù)測(cè)業(yè)績(jī)20-25倍PE；上市后合理價(jià)格為9.0元，為201

27、0年預(yù)測(cè)業(yè)績(jī)30倍PE，與重型機(jī)械行業(yè)整體估值水平基本一致；合理價(jià)格上下浮動(dòng)10%，上市首日定價(jià)區(qū)間8.1-9.9元。 表8：盈利預(yù)測(cè) 主要財(cái)務(wù)數(shù)據(jù) 2008A 2009A 2010E 2011E 2012E 營(yíng)業(yè)收入（百萬(wàn)） 1,623 1,670 1,889 2,362 2,927 同比% 25% 3% 13% 25% 24% 經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)（百萬(wàn)） 130 111 143 192 253 同比% 66% -15% 10% 35% 32% 凈利潤(rùn)（百萬(wàn)） 129 135 139 178 22

28、0 同比% 46% 5% 3% 28% 23% 每股凈收益（元） 0.28 0.29 0.30 0.38 0.47 每股股利（元） - - - - - 數(shù)據(jù)來(lái)源：國(guó)泰君安證券研究 7. 風(fēng)險(xiǎn)因素 7.1. 主要原材料和能源價(jià)格波動(dòng)引致的風(fēng)險(xiǎn) 公司主營(yíng)業(yè)務(wù)成本構(gòu)成中，原材料占比59%左右，主要原材料包括廢鋼、生鐵、各種鐵合金和外購(gòu)軋材等。原材料價(jià)格每變動(dòng)1%，對(duì)主營(yíng)業(yè)務(wù)成本的影響變動(dòng)約為0.59%。 由于公司主要原材料采購(gòu)價(jià)格與產(chǎn)品銷售價(jià)格變動(dòng)在時(shí)間上存在一定的滯后性，而且在變動(dòng)幅度上也存在一定差異，若未來(lái)本公司不能及時(shí)調(diào)整價(jià)格抵

29、消成本波動(dòng)的影響，或采取措施消化原材料、能源價(jià)格波動(dòng)的影響，則可能會(huì)對(duì)公司盈利構(gòu)成較大影響。 圖13：主營(yíng)業(yè)務(wù)成本構(gòu)成 圖14：原材料成本構(gòu)成 數(shù)據(jù)來(lái)源：招股書、國(guó)泰君安證券研究 7.2. 三線企業(yè)增值稅退稅取消的風(fēng)險(xiǎn) 公司作為三線企業(yè)，根據(jù)《財(cái)政部、國(guó)家稅務(wù)總局關(guān)于“十五”期間三線企業(yè)稅收政策問(wèn)題的通知》（財(cái)稅[2001]133 號(hào)）和《財(cái)政部、國(guó)家稅務(wù)總局關(guān)于三線企業(yè)增值稅先征后退政策的通知》（財(cái)稅[2006]166 號(hào)）兩個(gè)文件，2007-2009年公司（含子公司）確認(rèn)為營(yíng)業(yè)外收入的三線企業(yè)增值稅退稅金額占當(dāng)期利潤(rùn)

30、總額的比例分別為23.51%、19.03%、24.83%。 截至目前，三線企業(yè)增值稅優(yōu)惠已持續(xù)了8 年，但財(cái)政部和國(guó)家稅務(wù)總局沒(méi)有再發(fā)布相應(yīng)的稅收優(yōu)惠政策文件，發(fā)行人除收到以前年度的三線企業(yè)增值稅退稅款外，2009年1月1日以來(lái)不再享受三線企業(yè)增值稅優(yōu)惠。因此發(fā)行人未來(lái)享受三線企業(yè)增值稅優(yōu)惠不具有持續(xù)性。但三線調(diào)整協(xié)調(diào)中心這一部門并未撤銷，后續(xù)是否有相應(yīng)的三線企業(yè)增值稅優(yōu)惠政策出臺(tái)尚不確定。 不過(guò)，我們的盈利預(yù)測(cè)，是假設(shè)不再享受三線企業(yè)增值稅優(yōu)惠政策。 表9：過(guò)去三年確認(rèn)為營(yíng)業(yè)外收入的三線企業(yè)增值稅退稅金額（萬(wàn)元） 年度 按財(cái)稅［2001］133號(hào)計(jì)入營(yíng)業(yè)外收入的三線企

31、業(yè)退稅 按財(cái)稅［2006］166號(hào)計(jì)入營(yíng)業(yè)外收入的三線企業(yè)退稅 合計(jì)確認(rèn)營(yíng)業(yè)外收入的三線企業(yè)退稅 占當(dāng)期合并利潤(rùn)總額比例 2007年度 36.03 2,774.63 2,810.66 23.51% 2008年度 249.68 2,456.83 2,706.51 19.03% 2009年度 556.75 3,194.17 3,750.92 24.83% 數(shù)據(jù)來(lái)源：招股書、國(guó)泰君安證券研究 7.3. 大股東及其關(guān)聯(lián)方共同控制風(fēng)險(xiǎn) 本次發(fā)行前控股股東南方工業(yè)集團(tuán)持有本公司79.67%的股份，并通過(guò)其全資子公司南方工業(yè)資產(chǎn)持有

32、本公司20.33%的股份，合并持有本公司100%的股份。本次發(fā)行（按發(fā)行不超過(guò)7,900 萬(wàn)股計(jì)算）并根據(jù)有關(guān)規(guī)定向全國(guó)社會(huì)保障基金理事會(huì)轉(zhuǎn)持部分國(guó)有股后，南方工業(yè)集團(tuán)及南方工業(yè)資產(chǎn)仍將合并持有公司不低于81%的股份。由于上述關(guān)聯(lián)關(guān)系，南方工業(yè)集團(tuán)可能通過(guò)行使投票權(quán)或者其他方式對(duì)公司的經(jīng)營(yíng)決策、人事任免等方面進(jìn)行直接或間接的影響，形成大股東及其關(guān)聯(lián)方共同控制的風(fēng)險(xiǎn)。 作者簡(jiǎn)介： [Table_About] 呂娟： 河海大學(xué)機(jī)械電子工程專業(yè)學(xué)士，法國(guó)EDHEC商學(xué)院MSc.Finance交流學(xué)生，復(fù)旦大學(xué)經(jīng)濟(jì)學(xué)院經(jīng)濟(jì)學(xué)碩士。2007年5月進(jìn)入國(guó)泰君安證券，從事機(jī)械行業(yè)研究。 康凱：

33、  分析師聲明 作者具有中國(guó)證券業(yè)協(xié)會(huì)授予的證券投資咨詢執(zhí)業(yè)資格或相當(dāng)?shù)膶I(yè)勝任能力，保證報(bào)告所采用的數(shù)據(jù)均來(lái)自合規(guī)渠道，分析邏輯基于作者的職業(yè)理解，本報(bào)告清晰準(zhǔn)確地反映了作者的研究觀點(diǎn)，力求獨(dú)立、客觀和公正，結(jié)論不受任何第三方的授意或影響，特此聲明。 免責(zé)聲明 本報(bào)告僅供國(guó)泰君安證券股份有限公司（以下簡(jiǎn)稱“本公司”）的客戶使用。本公司不會(huì)因接收人收到本報(bào)告而視其為本公司的當(dāng)然客戶。本報(bào)告僅在相關(guān)法律許可的情況下發(fā)放，并僅為提供信息而發(fā)放，概不構(gòu)成任何廣告。 本報(bào)告的信息來(lái)源于已公開(kāi)的資料，本公司對(duì)該等信息的準(zhǔn)確性、完整性或可靠性不作任何保證。本報(bào)告所載的資料、意見(jiàn)

34、及推測(cè)僅反映本公司于發(fā)布本報(bào)告當(dāng)日的判斷，本報(bào)告所指的證券或投資標(biāo)的的價(jià)格、價(jià)值及投資收入可升可跌。過(guò)往表現(xiàn)不應(yīng)作為日后的表現(xiàn)依據(jù)。在不同時(shí)期，本公司可發(fā)出與本報(bào)告所載資料、意見(jiàn)及推測(cè)不一致的報(bào)告。本公司不保證本報(bào)告所含信息保持在最新?tīng)顟B(tài)。同時(shí)，本公司對(duì)本報(bào)告所含信息可在不發(fā)出通知的情形下做出修改，投資者應(yīng)當(dāng)自行關(guān)注相應(yīng)的更新或修改。 本報(bào)告中所指的投資及服務(wù)可能不適合個(gè)別客戶，不構(gòu)成客戶私人咨詢建議。在任何情況下，本報(bào)告中的信息或所表述的意見(jiàn)均不構(gòu)成對(duì)任何人的投資建議。在任何情況下，本公司、本公司員工或者關(guān)聯(lián)機(jī)構(gòu)不承諾投資者一定獲利，不與投資者分享投資收益，也不對(duì)任何人因使用本報(bào)告中的

35、任何內(nèi)容所引致的任何損失負(fù)任何責(zé)任。投資者務(wù)必注意，其據(jù)此做出的任何投資決策與本公司、本公司員工或者關(guān)聯(lián)機(jī)構(gòu)無(wú)關(guān)。 本公司利用信息隔離墻控制內(nèi)部一個(gè)或多個(gè)領(lǐng)域、部門或關(guān)聯(lián)機(jī)構(gòu)之間的信息流動(dòng)。因此，投資者應(yīng)注意，在法律許可的情況下，本公司及其所屬關(guān)聯(lián)機(jī)構(gòu)可能會(huì)持有報(bào)告中提到的公司所發(fā)行的證券或期權(quán)并進(jìn)行證券或期權(quán)交易，也可能為這些公司提供或者爭(zhēng)取提供投資銀行、財(cái)務(wù)顧問(wèn)或者金融產(chǎn)品等相關(guān)服務(wù)。在法律許可的情況下，本公司的員工可能擔(dān)任本報(bào)告所提到的公司的董事。 市場(chǎng)有風(fēng)險(xiǎn)，投資需謹(jǐn)慎。投資者不應(yīng)將本報(bào)告為作出投資決策的惟一參考因素，亦不應(yīng)認(rèn)為本報(bào)告可以取代自己的判斷。在決定投資前，如有需

36、要，投資者務(wù)必向?qū)I(yè)人士咨詢并謹(jǐn)慎決策。 本報(bào)告版權(quán)僅為本公司所有，未經(jīng)書面許可，任何機(jī)構(gòu)和個(gè)人不得以任何形式翻版、復(fù)制、發(fā)表或引用。如征得本公司同意進(jìn)行引用、刊發(fā)的，需在允許的范圍內(nèi)使用，并注明出處為“國(guó)泰君安證券研究”，且不得對(duì)本報(bào)告進(jìn)行任何有悖原意的引用、刪節(jié)和修改。 若本公司以外的其他機(jī)構(gòu)（以下簡(jiǎn)稱“該機(jī)構(gòu)”）發(fā)送本報(bào)告，則由該機(jī)構(gòu)獨(dú)自為此發(fā)送行為負(fù)責(zé)。通過(guò)此途徑獲得本報(bào)告的投資者應(yīng)自行聯(lián)系該機(jī)構(gòu)以要求獲悉更詳細(xì)信息或進(jìn)而交易本報(bào)告中提及的證券。本報(bào)告不構(gòu)成本公司向該機(jī)構(gòu)之客戶提供的投資建議，本公司、本公司員工或者關(guān)聯(lián)機(jī)構(gòu)亦不為該機(jī)構(gòu)之客戶因使用本報(bào)告或報(bào)告所載內(nèi)容引起的任

37、何損失承擔(dān)任何責(zé)任。 評(píng)級(jí)說(shuō)明 評(píng)級(jí) 說(shuō)明 1.投資建議的比較標(biāo)準(zhǔn) 投資評(píng)級(jí)分為股票評(píng)級(jí)和行業(yè)評(píng)級(jí)。 以報(bào)告發(fā)布后的12個(gè)月內(nèi)的市場(chǎng)表現(xiàn)為比較標(biāo)準(zhǔn)，報(bào)告發(fā)布日后的12個(gè)月內(nèi)的公司股價(jià)（或行業(yè)指數(shù)）的漲跌幅相對(duì)同期的滬深300指數(shù)漲跌幅為基準(zhǔn)。 股票投資評(píng)級(jí) 增持 相對(duì)滬深300指數(shù)漲幅15%以上 謹(jǐn)慎增持 相對(duì)滬深300指數(shù)漲幅介于5%～15%之間 中性 相對(duì)滬深300指數(shù)漲幅介于-5%～5% 減持 相對(duì)滬深300指數(shù)下跌5%以上 2.投資建議的評(píng)級(jí)標(biāo)準(zhǔn) 報(bào)告發(fā)布日后的12個(gè)月內(nèi)的公司股價(jià)（或行業(yè)指數(shù)）的漲跌幅相對(duì)同期的滬深300指數(shù)的漲跌幅。

38、 行業(yè)投資評(píng)級(jí) 增持 明顯強(qiáng)于滬深300指數(shù) 中性 基本與滬深300指數(shù)持平 減持 明顯弱于滬深300指數(shù) 國(guó)泰君安證券研究 上海 深圳 北京 地址 上海市浦東新區(qū)銀城中路168號(hào)上海銀行大廈29層 深圳市福田區(qū)益田路6009號(hào)新世界商務(wù)中心34層 北京市西城區(qū)金融大街28號(hào)盈泰中心2號(hào)樓10層 郵編 200120 518026 100140 電話 （021）38676666 （0755）23976888 （010）59312799 E-mail：gtjaresearch@ 請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)條款部分 14 of 14