國泰君安中原特鋼002423大型鍛件行業(yè)龍頭企業(yè)之一100520wwwinfociocn

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1、 中原特鋼（002423） 股票研究 新股詢價定價分析 資本貨物/工業(yè) [Table_MainInfo] [Table_Title] 中原特鋼（002423） 大型鍛件行業(yè)龍頭企業(yè)之一 ——新股詢價定價分析 呂娟 康凱 021-38676139 0755-23976023 lvjuan@ kangkai@ S0880209110640 S0880209030388 本報告導(dǎo)讀： 公司主要從事工業(yè)專用裝備

2、及大型特殊鋼精鍛件業(yè)務(wù)，控股股東為南方工業(yè)集團。公司在大型鍛件行業(yè)具有龍頭地位。 投資要點： [Table_Summary] l 公司是南方工業(yè)集團旗下從事工業(yè)專用裝備及大型特殊鋼精鍛件的研發(fā)、生產(chǎn)、銷售和服務(wù)業(yè)務(wù)的企業(yè)，具體產(chǎn)品包括石油鉆具、限動芯棒、鑄管模、定制精鍛件與機械加工件等，主要應(yīng)用于石油、電力、船舶、冶金、機械等重大裝備制造業(yè)，屬于重型機械行業(yè)中的大型鍛件行業(yè)。 l 2009年公司收入、毛利、凈利潤規(guī)模分別為1670、338、135百萬元，收入、毛利和凈利潤增速均受金融危機影響有較大幅度下降；綜合毛利率和凈利率水平分別為20.23%、8.08%，比較穩(wěn)定。 l 國內(nèi)目前

3、從事大型鍛件及其制品生產(chǎn)的企業(yè)約100多家，但具備一定規(guī)模和競爭實力的僅10家左右。公司石油鉆鋌國內(nèi)市場份額32%左右，其中無磁鉆鋌占80%的國內(nèi)市場份額。限動芯棒全球市場份額15%左右；鑄管模市場份額32%左右；定制精鍛件市場份額15%左右?？傮w來說，公司在大型鍛件行業(yè)處于龍頭地位。 l 公司競爭優(yōu)勢包括：設(shè)備配套優(yōu)勢、生產(chǎn)技術(shù)優(yōu)勢、客戶資源優(yōu)勢、以及能夠以較低成本獲取特殊鋼原材料。 l 此次IPO募集資金用于綜合技術(shù)改造一期工程、SX-65精鍛機現(xiàn)代化改造、綜合節(jié)能技術(shù)改造工程三個項目。達產(chǎn)后，將年新增機加工產(chǎn)品3.44萬噸，其中包括新產(chǎn)品模具扁鋼5,000噸和風(fēng)電主軸4,000噸，整

4、體鍛造能力將提高至15萬噸。 l 預(yù)計2011-2012年EPS分別為0.30、0.38、0.47元。建議詢價區(qū)間6.00-7.5元，為2010年預(yù)測業(yè)績20-25倍PE；上市后合理價格為9.0元，為2010年預(yù)測業(yè)績30倍PE，與重型機械行業(yè)整體估值水平基本一致；合理價格上下浮動10%，上市首日定價區(qū)間8.1-9.9元。 l 風(fēng)險因素：主要原材料和能源價格波動引致的風(fēng)險、三線企業(yè)增值稅退稅取消的風(fēng)險、大股東及其關(guān)聯(lián)方共同控制風(fēng)險 [Table_Finance] 財務(wù)摘要（百萬元） 2008A 2009A 2010E 2011E 2012E 營業(yè)收入 1,623 1

5、,670 1,889 2,362 2,927 (+/-)% 25% 3% 13% 25% 24% 經(jīng)營利潤（EBIT） 130 111 143 192 253 (+/-)% 66% -15% 10% 35% 32% 凈利潤 129 135 139 178 220 (+/-)% 46% 5% 3% 28% 23% 每股凈收益（元） 0.28 0.29 0.30 0.38 0.47 每股股利（元） - - - - - 注：每股凈收益按發(fā)行后的總股本計算 [Table_Invest] 建議詢價區(qū)間

6、6.00-7.50 上市首日定價區(qū)間 8.10-9.90 2010.05.20 [Table_Market] 發(fā)行上市資料 總股本（萬股） 38,651 發(fā)行量（萬股） 7,900 發(fā)行日期 2010.05.21 發(fā)行方式 網(wǎng)下詢價,上網(wǎng)定價 保薦機構(gòu) 海通證券 預(yù)計上市日期 盡快 [Table_Balance] 發(fā)行前財務(wù)數(shù)據(jù) 每股凈資產(chǎn)（元） 2.61 凈資產(chǎn)收益率（%） 13.4% 資產(chǎn)負債率（%） 45.6% [Table_Share] 主要股東和持股比例（發(fā)行前） 南方工業(yè)集團 79.67% 南方工業(yè)資產(chǎn)

7、 20.33%  1. 公司基本情況 1.1. 簡介 公司是經(jīng)國務(wù)院國資委、國防科工委、南方工業(yè)集團批準，由成立于2004年12 月29 日的中原特鋼有限整體變更設(shè)立，南方工業(yè)集團是公司的實際控制人。 圖1：發(fā)行前公司股權(quán)結(jié)構(gòu)圖 數(shù)據(jù)來源：招股書、國泰君安證券研究（南方工業(yè)集團即兵裝集團） 表1：公司IPO前后股權(quán)結(jié)構(gòu)情況 股東名稱 發(fā)行前 發(fā)行后 持股數(shù)（萬股） 比例（%） 持股數(shù)（萬股） 比例（%） 南方工業(yè)集團 30,793.25 79.67 30,163.8570 64.80

8、 南方工業(yè)資產(chǎn) 7,857.75 20.33 7,697.1430 16.53 社會公眾 - - 7,900.00 16.97 全國社會保障基金理事會 - - 790.00 1.70 合計 38,651.00 100.00 46,551.00 100.00 數(shù)據(jù)來源：招股書、國泰君安證券研究（備注：南方工業(yè)資產(chǎn)是南方工業(yè)集團全資子公司） 1.2. 基本業(yè)務(wù) 公司主要從事工業(yè)專用裝備及大型特殊鋼精鍛件的研發(fā)、生產(chǎn)、銷售和服務(wù)，是國內(nèi)目前擁有從熔煉、鍛造、熱處理到機械加工完整生產(chǎn)線的大型鍛件生產(chǎn)企業(yè)，主要服務(wù)于石油、電力

9、、船舶、冶金、機械等重大裝備制造業(yè)，屬于重型機械行業(yè)中的大型鍛件行業(yè)。 表2：公司產(chǎn)品細分類別及用途 產(chǎn)品類別 主要產(chǎn)品 用途 工業(yè)專用裝備 石油鉆具 是石油及天然氣鉆探開采過程中鉆采設(shè)備使用的重要專用裝備，具體包括鉆鋌、鉆桿、轉(zhuǎn)換接頭、扶正器等。 限動芯棒 是軋管機組中重要的工模具，通常與軋輥共同作用，將穿孔后的管坯軋制成各種尺寸的無縫鋼管。 鑄管模 全稱為離心球墨鑄鐵管用管模，是用于離心鑄造球墨鑄鐵管的模具。 大型特殊鋼精鍛件 定制精鍛件 廣泛應(yīng)用于電站、冶金、石油化工、造船、模具制造、鐵道車輛、建筑機械、重礦機械等行業(yè)。 機械加工件 主要有冶金軋輥等產(chǎn)

10、品，應(yīng)用于冶金行業(yè)行業(yè)。 數(shù)據(jù)來源：招股書、國泰君安證券研究 圖2：石油鉆具 數(shù)據(jù)來源：招股書、國泰君安證券研究 圖3：限動芯棒、鑄管模、大型特殊鋼精鍛件 數(shù)據(jù)來源：招股書、國泰君安證券研究 1.3. 經(jīng)營分析 2009年公司收入、毛利、凈利潤規(guī)模分別為1670、338、135百萬元，收入、毛利和凈利潤增速均受金融危機影響有較大幅度下降；綜合毛利率和凈利率水平分別為20.23%、8.08%，比較穩(wěn)定。 圖4：營業(yè)收入及其增長 圖5：營業(yè)毛利及其增長 數(shù)據(jù)來源：招股書、國泰君安證券研究

11、 圖6：凈利潤及其增長 圖7：綜合毛利率和凈利率水平 數(shù)據(jù)來源：招股書、國泰君安證券研究 主營業(yè)務(wù)收入分產(chǎn)品構(gòu)成中，石油鉆具、限動芯棒、定制精鍛件、機械加工件是重要的組成部分；分地區(qū)構(gòu)成中，境內(nèi)收入占主導(dǎo)地位。 圖8：主營業(yè)務(wù)收入分產(chǎn)品構(gòu)成 圖9：主營業(yè)務(wù)收入分地區(qū)構(gòu)成 數(shù)據(jù)來源：招股書、國泰君安證券研究 主營業(yè)務(wù)毛利分產(chǎn)品構(gòu)成中，石油鉆具、限動芯棒、定制精鍛件、機械加工件、超臨界高壓鍋爐管占重要地位。各業(yè)務(wù)毛利率水平中，限動芯棒毛利率最高，其次石

12、油鉆具等，其他大型特殊鋼精鍛件毛利率最低。 圖10：主營業(yè)務(wù)毛利分產(chǎn)品構(gòu)成 圖11：主營業(yè)務(wù)毛利率水平比較 數(shù)據(jù)來源：招股書、國泰君安證券研究 2. 大型鍛件行業(yè)基本情況 2.1. 國內(nèi)外行業(yè)概況 大型鍛件，通常是指在500～800噸以上自由鍛造機上用特殊鋼鍛造的鍛材鍛件，產(chǎn)品綜合性能要求高、工藝復(fù)雜、多為特殊定制，主要用于制造重大裝備的關(guān)鍵和重要部件。 國際大型鍛件行業(yè)集中度較高，生產(chǎn)企業(yè)主要集中在日本、德國、法國、美國、韓國和中國，產(chǎn)量約占世界總產(chǎn)量的70%以上。日本生產(chǎn)大型自由鍛件的主要企業(yè)有日本制鋼所室蘭工廠（JS

13、W）、神戶制鋼（KOBE）、日本鑄鍛鋼（JCFC）、日立金屬、川崎制鋼公司、大洋制鋼、關(guān)東特鋼等。德國生產(chǎn)大型鍛件的主要企業(yè)有布德羅斯特鋼股份公司、薩爾鍛造有限公司、VSG 能源及鍛造技術(shù)有限公司。法國生產(chǎn)大型鍛件的主要企業(yè)有克魯索公司。韓國生產(chǎn)大型鍛件的主要企業(yè)有韓國重工及建設(shè)有限公司（HANJUNG）和現(xiàn)代重工有限公司（HHI）。日本、德國、法國、美國、韓國等國在大型鍛件生產(chǎn)方面掌握了先進的鍛造技術(shù)和設(shè)備，具備一定規(guī)模和技術(shù)水平。 我國大型鍛件行業(yè)雖起步較晚，但已初具規(guī)模。我國自行設(shè)計制造自由鍛造機和生產(chǎn)大型鍛件的時間不長，經(jīng)過50 多年的發(fā)展已經(jīng)初具規(guī)模。目前國內(nèi)100多家各種大型

14、鍛件及相關(guān)制品生產(chǎn)企業(yè)共擁有10MN～20MN自由鍛液壓機約65 臺，年生產(chǎn)能力65萬噸～70萬噸，25MN～45MN與60MN～125MN大中型自由鍛液壓機合計約40臺，年生產(chǎn)能力約90 萬噸～100萬噸。由于精密程度、技術(shù)含量、質(zhì)量要求、經(jīng)濟效益等原因，我國大型鍛件行業(yè)與世界先進國家相比，存在一定的差距。我國對大型高附加值鍛件產(chǎn)品的進口依賴程度仍然較高。 2.2. 行業(yè)上下游 大型鍛件行業(yè)上游主要為廢鋼、鐵合金、生鐵以及鎳、鋁等有色金屬行業(yè)，下游主要為石油鉆采、冶金、電力、造船、港口機械、包裝機械、航空航天設(shè)備等專用裝備需求行業(yè)與重大裝備制造行業(yè)。 圖12：公司所屬大型鑄鍛件

15、行業(yè)及其上下游 數(shù)據(jù)來源：招股書、國泰君安證券研究 3. 公司的行業(yè)地位 3.1. 主要競爭對手 國內(nèi)目前從事大型鍛件及其制品生產(chǎn)的企業(yè)約100 多家，但具備一定規(guī)模和競爭實力的僅10 家左右，國內(nèi)同行業(yè)企業(yè)大多數(shù)偏重某類產(chǎn)品或后段工序的生產(chǎn)。國外同行業(yè)具備競爭實力的企業(yè)也為數(shù)不多，多集中在高端鍛件產(chǎn)品領(lǐng)域。 石油鉆具產(chǎn)品方面，公司主要競爭對手為山西風(fēng)雷機械制造有限責(zé)任公司；限動芯棒產(chǎn)品方面，公司主要競爭對手集中在國外，主要包括法國Aubert & Duval公司、德國DEW公司、意大利Cogne Acciai Speciali公司；鑄管模產(chǎn)品方面，公司主要競爭對手有山東

16、通裕集團、北重安東機械制造有限公司；大型精鍛件方面，公司主要競爭對手為東北特殊鋼集團有限責(zé)任公司及寶鋼股份有限公司特殊鋼分公司。 3.2. 工業(yè)專用裝備的行業(yè)地位 公司是國內(nèi)最早開發(fā)生產(chǎn)石油鉆鋌和加重鉆桿的企業(yè)，石油鉆鋌生產(chǎn)能力排名全國第二位，占32%的國內(nèi)市場份額；無磁鉆鋌生產(chǎn)能力排名全國第一位，占80%的國內(nèi)市場份額。2008年1月、2008年12月，公司連續(xù)被中國石油和石油化工設(shè)備工業(yè)協(xié)會評為石油石化裝備制造業(yè)“2006-2007年度五十強企業(yè)”、“2007-2008年度五十強企業(yè)”。 表3：2005-2008 年石油鉆鋌主要廠家產(chǎn)量統(tǒng)計（單位：支） 企業(yè)名稱 200

17、5年 2006年 2007年 2008年 產(chǎn)量 產(chǎn)量 市場占有率 產(chǎn)量 市場占有率 產(chǎn)量 市場占有率 山西風(fēng)雷 8,000 10,000 45% 15,000 42% 10,300 34% 中原特鋼 3,300 6,500 30% 10,200 28.5% 9,660 32% 北重安東 700 2,000 9% 7,000 19.5% 5,500 18% 其它企業(yè) - 2,000 9% 3,500 10% 5,000 16% 市場總

18、量 - 22,000 100% 35,700 100% 30,460 100% 數(shù)據(jù)來源：招股書、國泰君安證券研究 表4：無磁鉆鋌2007 年國內(nèi)市場占有率情況 企業(yè)名稱 銷量（支） 市場占有率 本公司 565 80% 山西風(fēng)雷 70 10% 其他企業(yè)（含進口毛坯） 70 10% 合計 705 100% 數(shù)據(jù)來源：招股書、國泰君安證券研究 由于制造限動芯棒技術(shù)性強、難度大，多年來國內(nèi)生產(chǎn)大口徑無縫鋼管的企業(yè)主要從國外進口芯棒。目前，中原特鋼股份有限公司是國內(nèi)唯一一家擁有限動芯棒從材料冶煉、鍛造、熱處

19、理、機械加工到成品完整工序、工藝可控的規(guī)模性生產(chǎn)企業(yè)，全球市場份額15%左右。 表5：限動芯棒主要企業(yè)及全球市場份額 企業(yè)名稱 市場占有率 Aubert&Duval 30% DEW 25% Cogne 25% 中原特鋼 15% 其他企業(yè) 5% 數(shù)據(jù)來源：招股書、國泰君安證券研究 據(jù)統(tǒng)計，2008年我國鑄管模產(chǎn)量約近2,500支，不同口徑鑄管模生產(chǎn)鑄鐵管的噸數(shù)不同。目前國際上共有20多個國家生產(chǎn)球墨鑄鐵管，年產(chǎn)量約為1,000萬噸，國內(nèi)鑄管年產(chǎn)量約為350萬噸。國內(nèi)鑄管模生產(chǎn)企業(yè)數(shù)量較少，2008年公司市場份額為32%。 表6：2

20、005-2008 年鑄管模主要廠家產(chǎn)量統(tǒng)計（單位：支） 企業(yè)名稱 2005年 06年 07年 08年 產(chǎn)量 產(chǎn)量 市場占有率 產(chǎn)量 市場占有率 產(chǎn)量 市場占有率 山東通裕 300-400 500 22% 800 33% 850 34% 中原特鋼 540 430 19% 750 31% 780 32% 北重安東 300 400 17% 500 21% 455 18% 太原重機 100 200 9% 200 8% 120 5% 其它

21、企業(yè) - 760 33% 170 7% 285 11% 市場總量 - 2,300 100% 2,420 100% 2,490 100% 數(shù)據(jù)來源：招股書、國泰君安證券研究 3.3. 大型特殊鋼精鍛件的行業(yè)地位 公司定制精鍛件主要用于重大技術(shù)裝備制造行業(yè)，根據(jù)公司估算，國內(nèi)大規(guī)格鍛材鍛件現(xiàn)有產(chǎn)量總計約50 萬噸。其中Φ130mm以上的鍛件約30萬噸，公司約占15%的市場份額，且均為精鍛件，與國內(nèi)其他類似企業(yè)相比具有一定技術(shù)優(yōu)勢，市場占有率穩(wěn)定。 4. 公司的競爭優(yōu)勢 4.1. 設(shè)備配套優(yōu)勢 公司主要生產(chǎn)線為國內(nèi)領(lǐng)先的精

22、密鍛造生產(chǎn)線，擁有從熔煉到鍛造、機械加工、熱處理所需的具有國內(nèi)或國際先進水平的工藝裝備和理化檢測手段，部分核心技術(shù)為國內(nèi)獨有，具有行業(yè)領(lǐng)先性。公司精密鍛造生產(chǎn)線可以實現(xiàn)恒溫鍛造，適合大型、復(fù)雜、異型、超長軸類或矩型鍛件的生產(chǎn)，在高合金工模具鋼、不銹鋼、鈦合金等高品質(zhì)、高性能、高難度材料鍛件產(chǎn)品生產(chǎn)方面達到國際先進水平。 4.2. 生產(chǎn)技術(shù)優(yōu)勢 公司工業(yè)專用裝備及大型特殊鋼精鍛件產(chǎn)品以超長件為主，經(jīng)過十多年來的工藝研究，形成多項獨特的生產(chǎn)技術(shù)，并獲得超長軸類件臥式淬火裝置、浮動鏜削深孔專用工裝等多項專利。而且，公司還在生產(chǎn)過程中，自我摸索，部分實現(xiàn)了進口加工設(shè)備的自我配套部件及維修能力。

23、 4.3. 客戶資源優(yōu)勢 經(jīng)過十多年的經(jīng)營努力，公司成為中石油、中石化石油鉆具的主要供應(yīng)商；成為天津鋼管股份有限公司、攀鋼集團成都鋼鐵有限責(zé)任公司、鞍鋼股份有限公司、衡陽華菱連軋管有限公司、內(nèi)蒙古包鋼股份有限公司、無錫西姆萊斯石油專用管制造有限公司等國內(nèi)唯一的限動芯棒產(chǎn)品供應(yīng)商。公司與上述核心客戶之間形成彼此信賴、互相協(xié)作的穩(wěn)定合作關(guān)系，新進入者短期內(nèi)很難達到這種關(guān)系。 4.4. 能夠以較低成本獲取特殊鋼原材料 由于大型鍛件往往是根據(jù)客戶的特殊需求定制，各類客戶對特殊鋼原材料的種類、規(guī)格要求差異很大，而需求量則比較小。比如部分客戶對特殊鋼原材料中鉬、鎳、鉻等元素含量要求比較高，

24、但是整個原材料的年需求總量卻僅為100噸，有些年份僅為60噸。 這些特殊鋼原材料如果從鋼企采購，由于量少，價格會比較高，且生產(chǎn)時間無法保證。相比之下，公司擁有特殊鋼熔煉設(shè)備與技術(shù)，可以按照客戶的需求進行特殊鋼原材料的生產(chǎn)，并且保證生產(chǎn)時間，從而可以降低特殊鋼原材料成本。 5. 募投項目分析 公司此次IPO，計劃發(fā)行不超過7900萬股，募集資金用于綜合技術(shù)改造一期工程、SX-65精鍛機現(xiàn)代化改造、綜合節(jié)能技術(shù)改造工程三個項目。 募投項目完成后，公司將年新增機加工產(chǎn)品3.44萬噸，使石油鉆具達到年產(chǎn)20,000支、限動芯棒10,000噸、冶金軋輥10,000噸。同時形成模具扁鋼

25、5,000噸、風(fēng)力發(fā)電機主軸4,000噸新的優(yōu)勢產(chǎn)品，使公司形成兩大類、3-5項優(yōu)勢產(chǎn)品，整體鍛造能力將提高至15萬噸。 預(yù)計達產(chǎn)后，每年將新增銷售收入147,800萬元，新增利潤總額17,572.60萬元，生產(chǎn)規(guī)模和盈利能力將大幅度提高，可以確保公司未來三到五年內(nèi)實現(xiàn)銷售收入30億元的發(fā)展目標得以順利實現(xiàn)。 表7：募集資金投向 序號 項目名稱 投資額 （萬元） 投資計劃（ 萬元） 第一年 第二年 第三年 第四年 1 綜合技術(shù)改造一期工程 36,872.10 15,954.40 20,917.70 - - 2 SX-65 精鍛機現(xiàn)代化改造

26、 19,000.00 3,000.00 1,700.00 13,500.00 800.00 3 綜合節(jié)能技術(shù)改造工程 11,407.00 6,816.00 4,591.00 - - 合計 67,279.10 25,770.40 27,208.70 13,500.00 800.00 數(shù)據(jù)來源：招股書、國泰君安證券研究 6. 盈利預(yù)測與投資建議 綜合考慮募投項目建設(shè)進程等因素，預(yù)計2011-2012年EPS分別為0.30、0.38、0.47元。建議詢價區(qū)間6.00-7.5元，為2010年預(yù)測業(yè)績20-25倍PE；上市后合理價格為9.0元，為201

27、0年預(yù)測業(yè)績30倍PE，與重型機械行業(yè)整體估值水平基本一致；合理價格上下浮動10%，上市首日定價區(qū)間8.1-9.9元。 表8：盈利預(yù)測 主要財務(wù)數(shù)據(jù) 2008A 2009A 2010E 2011E 2012E 營業(yè)收入（百萬） 1,623 1,670 1,889 2,362 2,927 同比% 25% 3% 13% 25% 24% 經(jīng)營利潤（百萬） 130 111 143 192 253 同比% 66% -15% 10% 35% 32% 凈利潤（百萬） 129 135 139 178 22

28、0 同比% 46% 5% 3% 28% 23% 每股凈收益（元） 0.28 0.29 0.30 0.38 0.47 每股股利（元） - - - - - 數(shù)據(jù)來源：國泰君安證券研究 7. 風(fēng)險因素 7.1. 主要原材料和能源價格波動引致的風(fēng)險 公司主營業(yè)務(wù)成本構(gòu)成中，原材料占比59%左右，主要原材料包括廢鋼、生鐵、各種鐵合金和外購軋材等。原材料價格每變動1%，對主營業(yè)務(wù)成本的影響變動約為0.59%。 由于公司主要原材料采購價格與產(chǎn)品銷售價格變動在時間上存在一定的滯后性，而且在變動幅度上也存在一定差異，若未來本公司不能及時調(diào)整價格抵

29、消成本波動的影響，或采取措施消化原材料、能源價格波動的影響，則可能會對公司盈利構(gòu)成較大影響。 圖13：主營業(yè)務(wù)成本構(gòu)成 圖14：原材料成本構(gòu)成 數(shù)據(jù)來源：招股書、國泰君安證券研究 7.2. 三線企業(yè)增值稅退稅取消的風(fēng)險 公司作為三線企業(yè)，根據(jù)《財政部、國家稅務(wù)總局關(guān)于“十五”期間三線企業(yè)稅收政策問題的通知》（財稅[2001]133 號）和《財政部、國家稅務(wù)總局關(guān)于三線企業(yè)增值稅先征后退政策的通知》（財稅[2006]166 號）兩個文件，2007-2009年公司（含子公司）確認為營業(yè)外收入的三線企業(yè)增值稅退稅金額占當(dāng)期利潤

30、總額的比例分別為23.51%、19.03%、24.83%。 截至目前，三線企業(yè)增值稅優(yōu)惠已持續(xù)了8 年，但財政部和國家稅務(wù)總局沒有再發(fā)布相應(yīng)的稅收優(yōu)惠政策文件，發(fā)行人除收到以前年度的三線企業(yè)增值稅退稅款外，2009年1月1日以來不再享受三線企業(yè)增值稅優(yōu)惠。因此發(fā)行人未來享受三線企業(yè)增值稅優(yōu)惠不具有持續(xù)性。但三線調(diào)整協(xié)調(diào)中心這一部門并未撤銷，后續(xù)是否有相應(yīng)的三線企業(yè)增值稅優(yōu)惠政策出臺尚不確定。 不過，我們的盈利預(yù)測，是假設(shè)不再享受三線企業(yè)增值稅優(yōu)惠政策。 表9：過去三年確認為營業(yè)外收入的三線企業(yè)增值稅退稅金額（萬元） 年度 按財稅［2001］133號計入營業(yè)外收入的三線企

31、業(yè)退稅 按財稅［2006］166號計入營業(yè)外收入的三線企業(yè)退稅 合計確認營業(yè)外收入的三線企業(yè)退稅 占當(dāng)期合并利潤總額比例 2007年度 36.03 2,774.63 2,810.66 23.51% 2008年度 249.68 2,456.83 2,706.51 19.03% 2009年度 556.75 3,194.17 3,750.92 24.83% 數(shù)據(jù)來源：招股書、國泰君安證券研究 7.3. 大股東及其關(guān)聯(lián)方共同控制風(fēng)險 本次發(fā)行前控股股東南方工業(yè)集團持有本公司79.67%的股份，并通過其全資子公司南方工業(yè)資產(chǎn)持有

32、本公司20.33%的股份，合并持有本公司100%的股份。本次發(fā)行（按發(fā)行不超過7,900 萬股計算）并根據(jù)有關(guān)規(guī)定向全國社會保障基金理事會轉(zhuǎn)持部分國有股后，南方工業(yè)集團及南方工業(yè)資產(chǎn)仍將合并持有公司不低于81%的股份。由于上述關(guān)聯(lián)關(guān)系，南方工業(yè)集團可能通過行使投票權(quán)或者其他方式對公司的經(jīng)營決策、人事任免等方面進行直接或間接的影響，形成大股東及其關(guān)聯(lián)方共同控制的風(fēng)險。 作者簡介： [Table_About] 呂娟： 河海大學(xué)機械電子工程專業(yè)學(xué)士，法國EDHEC商學(xué)院MSc.Finance交流學(xué)生，復(fù)旦大學(xué)經(jīng)濟學(xué)院經(jīng)濟學(xué)碩士。2007年5月進入國泰君安證券，從事機械行業(yè)研究。 康凱：

33、  分析師聲明 作者具有中國證券業(yè)協(xié)會授予的證券投資咨詢執(zhí)業(yè)資格或相當(dāng)?shù)膶I(yè)勝任能力，保證報告所采用的數(shù)據(jù)均來自合規(guī)渠道，分析邏輯基于作者的職業(yè)理解，本報告清晰準確地反映了作者的研究觀點，力求獨立、客觀和公正，結(jié)論不受任何第三方的授意或影響，特此聲明。 免責(zé)聲明 本報告僅供國泰君安證券股份有限公司（以下簡稱“本公司”）的客戶使用。本公司不會因接收人收到本報告而視其為本公司的當(dāng)然客戶。本報告僅在相關(guān)法律許可的情況下發(fā)放，并僅為提供信息而發(fā)放，概不構(gòu)成任何廣告。 本報告的信息來源于已公開的資料，本公司對該等信息的準確性、完整性或可靠性不作任何保證。本報告所載的資料、意見

34、及推測僅反映本公司于發(fā)布本報告當(dāng)日的判斷，本報告所指的證券或投資標的的價格、價值及投資收入可升可跌。過往表現(xiàn)不應(yīng)作為日后的表現(xiàn)依據(jù)。在不同時期，本公司可發(fā)出與本報告所載資料、意見及推測不一致的報告。本公司不保證本報告所含信息保持在最新狀態(tài)。同時，本公司對本報告所含信息可在不發(fā)出通知的情形下做出修改，投資者應(yīng)當(dāng)自行關(guān)注相應(yīng)的更新或修改。 本報告中所指的投資及服務(wù)可能不適合個別客戶，不構(gòu)成客戶私人咨詢建議。在任何情況下，本報告中的信息或所表述的意見均不構(gòu)成對任何人的投資建議。在任何情況下，本公司、本公司員工或者關(guān)聯(lián)機構(gòu)不承諾投資者一定獲利，不與投資者分享投資收益，也不對任何人因使用本報告中的

35、任何內(nèi)容所引致的任何損失負任何責(zé)任。投資者務(wù)必注意，其據(jù)此做出的任何投資決策與本公司、本公司員工或者關(guān)聯(lián)機構(gòu)無關(guān)。 本公司利用信息隔離墻控制內(nèi)部一個或多個領(lǐng)域、部門或關(guān)聯(lián)機構(gòu)之間的信息流動。因此，投資者應(yīng)注意，在法律許可的情況下，本公司及其所屬關(guān)聯(lián)機構(gòu)可能會持有報告中提到的公司所發(fā)行的證券或期權(quán)并進行證券或期權(quán)交易，也可能為這些公司提供或者爭取提供投資銀行、財務(wù)顧問或者金融產(chǎn)品等相關(guān)服務(wù)。在法律許可的情況下，本公司的員工可能擔(dān)任本報告所提到的公司的董事。 市場有風(fēng)險，投資需謹慎。投資者不應(yīng)將本報告為作出投資決策的惟一參考因素，亦不應(yīng)認為本報告可以取代自己的判斷。在決定投資前，如有需

36、要，投資者務(wù)必向?qū)I(yè)人士咨詢并謹慎決策。 本報告版權(quán)僅為本公司所有，未經(jīng)書面許可，任何機構(gòu)和個人不得以任何形式翻版、復(fù)制、發(fā)表或引用。如征得本公司同意進行引用、刊發(fā)的，需在允許的范圍內(nèi)使用，并注明出處為“國泰君安證券研究”，且不得對本報告進行任何有悖原意的引用、刪節(jié)和修改。 若本公司以外的其他機構(gòu)（以下簡稱“該機構(gòu)”）發(fā)送本報告，則由該機構(gòu)獨自為此發(fā)送行為負責(zé)。通過此途徑獲得本報告的投資者應(yīng)自行聯(lián)系該機構(gòu)以要求獲悉更詳細信息或進而交易本報告中提及的證券。本報告不構(gòu)成本公司向該機構(gòu)之客戶提供的投資建議，本公司、本公司員工或者關(guān)聯(lián)機構(gòu)亦不為該機構(gòu)之客戶因使用本報告或報告所載內(nèi)容引起的任

37、何損失承擔(dān)任何責(zé)任。 評級說明 評級 說明 1.投資建議的比較標準 投資評級分為股票評級和行業(yè)評級。 以報告發(fā)布后的12個月內(nèi)的市場表現(xiàn)為比較標準，報告發(fā)布日后的12個月內(nèi)的公司股價（或行業(yè)指數(shù)）的漲跌幅相對同期的滬深300指數(shù)漲跌幅為基準。 股票投資評級 增持 相對滬深300指數(shù)漲幅15%以上 謹慎增持 相對滬深300指數(shù)漲幅介于5%～15%之間 中性 相對滬深300指數(shù)漲幅介于-5%～5% 減持 相對滬深300指數(shù)下跌5%以上 2.投資建議的評級標準 報告發(fā)布日后的12個月內(nèi)的公司股價（或行業(yè)指數(shù)）的漲跌幅相對同期的滬深300指數(shù)的漲跌幅。

38、 行業(yè)投資評級 增持 明顯強于滬深300指數(shù) 中性 基本與滬深300指數(shù)持平 減持 明顯弱于滬深300指數(shù) 國泰君安證券研究 上海 深圳 北京 地址 上海市浦東新區(qū)銀城中路168號上海銀行大廈29層 深圳市福田區(qū)益田路6009號新世界商務(wù)中心34層 北京市西城區(qū)金融大街28號盈泰中心2號樓10層 郵編 200120 518026 100140 電話 （021）38676666 （0755）23976888 （010）59312799 E-mail：gtjaresearch@ 請務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)條款部分 14 of 14