銀行業(yè)投資策略報(bào)告：先抑后揚(yáng)在希望的田野上1231

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1、16table_research上市公司總家數(shù)table_main0table_reports1table_report先抑后揚(yáng) 在希望的田野上港澳資訊 68方正證券研究所證券研究報(bào)告銀行業(yè)研究報(bào)告年度行業(yè)投資策略報(bào)告2012.12.31 增持分析師：周偉執(zhí)業(yè)證書(shū)編號(hào)：S1220511020001E-mail：聯(lián)系人：譚輝TEL：010-68582892Email：重要數(shù)據(jù)table_important銀行業(yè)投資要點(diǎn) 方正行業(yè)研究類模板1. 宏觀經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇，通脹溫和，估值修復(fù)可期2012 年三季度以來(lái)，中國(guó)宏觀經(jīng)濟(jì)出現(xiàn)見(jiàn)底回升信號(hào)。我們認(rèn)為，明年中國(guó)經(jīng)濟(jì)將繼續(xù)回升，上半年通脹壓力較低，下半年 C

2、PI 上行，全年CPI 可控，明年央行貨幣政策將保持穩(wěn)健，調(diào)息和調(diào)準(zhǔn)概率不大，為銀行業(yè)業(yè)績(jī)穩(wěn)健增長(zhǎng)提供了相對(duì)穩(wěn)定的宏觀環(huán)境。2013 年，流動(dòng)性將伴隨經(jīng)濟(jì)增速回升而略有改善，銀行穩(wěn)健的業(yè)績(jī)和流動(dòng)性改善將驅(qū)動(dòng)低估值的銀總股本(億股)銷售收入(億元)利潤(rùn)總額(億元)行業(yè)平均 PE平均股價(jià)(元)table_industryTrend銀行業(yè)相對(duì)指數(shù)表現(xiàn)9%-1%-11%-21%14707.6719296.2810629.626.873.794000300020001000行板塊走出反彈行情。2. 2013 年上市銀行整體利潤(rùn)增速 10%左右左右政策紅利和城鎮(zhèn)化主題刺激投資需求和融資需求；溫和通脹降低降

3、息概率，有利于銀行維持息差。在宏觀經(jīng)濟(jì)回升的背景下，銀行議價(jià)能力增強(qiáng)，息差呈前低后高走勢(shì)。中間業(yè)務(wù)因經(jīng)濟(jì)回升，需求增加而復(fù)蘇，中間業(yè)務(wù)增速較 2012 年提高。3.息差：預(yù)計(jì)前低后高息差：預(yù)計(jì)前低后高2012 年，宏觀經(jīng)濟(jì)下行導(dǎo)致貸款收益率下降；降息和利率市場(chǎng)化導(dǎo)致息差收窄。按揭貸款重定價(jià)和經(jīng)濟(jì)下行導(dǎo)致的銀行議價(jià)能力下降難以短期改善，2013 年一季度息差下行壓力較大。2013 年下半年，降息和利率市場(chǎng)化導(dǎo)致的利率重定價(jià)基本完成，宏觀經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇驅(qū)動(dòng)銀行息差上行，息差滯后經(jīng)濟(jì) 1-2 個(gè)季度反彈，預(yù)計(jì)全年息差呈前低后高走勢(shì)。成交金額相關(guān)研究審時(shí)度勢(shì)，防守反擊銀行滬深3004.中間業(yè)務(wù)：明年增速有望

4、恢復(fù)中間業(yè)務(wù)：明年增速有望恢復(fù)2012 年中間業(yè)務(wù)收入增速放緩的原因主要包括：經(jīng)濟(jì)增速放緩，銀監(jiān)會(huì)清理銀行不合理收費(fèi)，降息導(dǎo)致息差轉(zhuǎn)化成的中間業(yè)務(wù)收入減少。2013年，宏觀經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇將驅(qū)動(dòng)中間業(yè)務(wù)增長(zhǎng)走強(qiáng)；同時(shí)，2012 年中間業(yè)務(wù)增長(zhǎng)接近停滯導(dǎo)致的低基數(shù)效應(yīng)、銀監(jiān)會(huì)清理銀行不合理收費(fèi)基本結(jié)束也為中簡(jiǎn)標(biāo)準(zhǔn) 調(diào)權(quán)重 延期限法舒緩再融資壓力新資本管理辦間業(yè)務(wù)收入恢復(fù)快速增長(zhǎng)提供了支持。5.不良率或反轉(zhuǎn)向下不良率或反轉(zhuǎn)向下2012 年以來(lái)，上市銀行不良率普遍反彈，但整體不良率并不高。工請(qǐng)務(wù)必閱讀最后特別聲明與免責(zé)條款農(nóng)中建四大行不良率呈下降趨勢(shì)；股份制銀行不良率總體呈上升趨勢(shì)，其中浦發(fā)銀行和平安銀行不

5、良率上升較快。從上市銀行來(lái)看，不良率變化一般滯后 GDP 增速變化 6 個(gè)月-1 年，目前中國(guó)宏觀經(jīng)濟(jì)出現(xiàn)見(jiàn)底回升跡象，預(yù)計(jì) 2013 年上半年，上市銀行不良率有望企穩(wěn)，而下半年不良率有望反轉(zhuǎn)向下。6.個(gè)股推薦個(gè)股推薦在 個(gè)股方 面，我 們推薦特 色鮮明 、差異 化優(yōu)勢(shì)明 顯的民 生銀 行（600016）、招商銀行（600036）、興業(yè)銀行（601166）。研究源于數(shù)據(jù)研究創(chuàng)造價(jià)值2目 錄1. 投資邏輯：行業(yè)增速前低后高，精選優(yōu)勢(shì)個(gè)股. 41.1 宏觀經(jīng)濟(jì)見(jiàn)底回升 . 41.2 行業(yè)利潤(rùn)增速前低后高，全年與 2012 年基本持平 . 91.3 流動(dòng)性好轉(zhuǎn)和估值修復(fù)驅(qū)動(dòng)板塊反彈 . 101.4

6、精選個(gè)股邏輯：息差與風(fēng)控 . 122. 息差：預(yù)計(jì)前低后高 . 122.1 2012 年：重重困難困擾息差 . 122.2 2013 年：雨過(guò)天晴，息差 U 型反轉(zhuǎn) . 133. 中間業(yè)務(wù)：明年增速有望恢復(fù) . 143.1 2012 年：中間業(yè)務(wù)熊市 . 143.2 2013 年：中間業(yè)務(wù)增長(zhǎng)有望走強(qiáng) . 154. 撥備充足，不良率可能反轉(zhuǎn)向下 . 164.1 銀行業(yè)撥備充足 . 164.2 不良率溫和上行，2013 年下半年有望反轉(zhuǎn)向下 . 165. 個(gè)股推薦 . 185.1 民生銀行（600016） . 185.2 招商銀行（600036） . 185.3 興業(yè)銀行（601166） . 1

7、96. 盈利預(yù)測(cè)與估值 . 19研究源于數(shù)據(jù)研究創(chuàng)造價(jià)值圖表 23圖表目錄圖表 1 PMI（生產(chǎn)與需求） . 4PMI（庫(kù)存） . 4圖表 3 用電量與發(fā)電量增速走出低谷 . 4圖表 4 GDP 季度增速 . 5圖表 5 工業(yè)增加值增速 . 5圖表 6 固定資產(chǎn)投資當(dāng)月同比增速. 5圖表 7 行業(yè)固定資產(chǎn)投資當(dāng)月同比增速 . 5圖表 8 消費(fèi)增速 . 6圖表 9 進(jìn)出口增速 . 6圖表 10 石油、有色、農(nóng)產(chǎn)品價(jià)格是 CPI 先行指標(biāo) . 7圖表 11 CPI、PPI 走勢(shì) . 8圖表 12 輸入型通脹壓力不大 . 8圖表 13 中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議要點(diǎn)分析 . 8圖表 14 2013 年中國(guó)主要

8、經(jīng)濟(jì)指標(biāo)預(yù)測(cè) . 9圖表 15 上市銀行利潤(rùn)增速下滑明顯 . 10圖表 16 工業(yè)增加值增速和 M2 增速關(guān)系 . 11圖表 17 2012 年銀行板塊走勢(shì) . 11圖表 18 銀行板塊估值趨勢(shì) . 11圖表 19 銀行是估值最低的板塊 . 12圖表 20 上市銀行單季凈息差走勢(shì) . 13圖表 21 貸款利率、上市銀行息差與 GDP 關(guān)系. 14圖表 22 票據(jù)貼現(xiàn)利率與工業(yè)增加值關(guān)系. 14圖表 23 上市銀行中間業(yè)務(wù)增速大幅放緩（%） . 14圖表 24 上市銀行中間業(yè)務(wù)收入增速與 GDP 增速關(guān)系 . 15圖表 25 商業(yè)銀行撥備覆蓋率 . 16圖表 26 上市銀行撥備覆蓋率 . 16圖

9、表 27 商業(yè)銀行不良貸款率結(jié)構(gòu) . 16圖表 28 各類商業(yè)銀行不良貸款率 . 16圖表 29 上市銀行不良貸款率 . 17圖表 30 商業(yè)銀行不良貸款率與 GDP 關(guān)系 . 17圖表 31 商業(yè)銀行不良貸款增速與 GDP 關(guān)系. 17圖表 32 部分國(guó)有行不良率與 GDP 關(guān)系 . 18圖表 33 部分股份制銀行不良率與 GDP 關(guān)系. 18圖表 34 上市銀行盈利預(yù)測(cè)與估值 . 19研究源于數(shù)據(jù)研究創(chuàng)造價(jià)值2009-122012-092008-122009-032009-062009-092010-032010-062010-092010-122011-032011-062011-092

10、011-122012-032012-062008-122009-032009-062009-092009-122010-032010-062010-092010-122011-032011-062011-092011-122012-032012-062011-062009-122010-022010-042010-062010-082010-102010-122011-022011-042011-082011-102011-122012-022012-042012-062012-082012-102012-09-2041. 投資邏輯：行業(yè)增速前低后高，精選優(yōu)勢(shì)個(gè)股1.1 宏觀經(jīng)濟(jì)見(jiàn)底回升1.1

11、.1 經(jīng)濟(jì)出現(xiàn)見(jiàn)底回升跡象2012 年三季度以來(lái)，中國(guó)宏觀經(jīng)濟(jì)出現(xiàn)見(jiàn)底回升信號(hào)。PMI 和工業(yè)增加值增速連續(xù)反彈。（1）先行指標(biāo)分析PMI 走勢(shì)良好。四季度以來(lái)，PMI 指數(shù)超過(guò) 50，且 PMI 指數(shù)和PMI 庫(kù)存指數(shù)均呈見(jiàn)底回升趨勢(shì)，這在一定程度上表明，實(shí)體經(jīng)濟(jì)需求恢復(fù)，且企業(yè)庫(kù)存增加，表明對(duì)實(shí)體經(jīng)濟(jì)未來(lái)較為樂(lè)觀。7065605550454035302520圖表 1PMI（生產(chǎn)與需求）7065605550454035302520圖表 2PMI（庫(kù)存）PMI 月 %PMI:新訂單 月 %PMI:生產(chǎn) 月 %PMI:新出口訂單 月 %PMI 月 %PMI:產(chǎn)成品庫(kù)存 月 %PMI:生產(chǎn) 月 %

12、PMI:原材料庫(kù)存 月 %數(shù)據(jù)來(lái)源：wind 方正證券研究所2012 年 9 月起，用電量和發(fā)電量當(dāng)月同比增速明顯提高，表明實(shí)體經(jīng)濟(jì)尤其是第二產(chǎn)業(yè)（工業(yè)、建筑業(yè)、公用事業(yè)）景氣度改善。50403020100-10圖表 3用電量與發(fā)電量增速走出低谷全社會(huì)用電量:當(dāng)月同比 月 %數(shù)據(jù)來(lái)源：wind 方正證券研究所產(chǎn)量:發(fā)電量:當(dāng)月同比 月 %研究源于數(shù)據(jù)研究創(chuàng)造價(jià)值2008-122009-032009-062009-092009-122010-032010-062010-092010-122011-032011-062011-092011-122012-032012-062012-092008-0

13、92008-122009-032009-062009-092009-122010-032010-062010-092010-122011-032011-062011-092011-122012-032012-062012-092008-122009-032009-062009-092009-122010-032010-062010-092010-122011-032011-062011-092011-122012-032012-062012-092008-122009-032009-062009-092009-122010-032010-062010-092010-122011-032011-

14、062011-092011-122012-032012-062012-095（2） 經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)見(jiàn)底回升2012 年三季度，GDP 季度同比增速下滑趨勢(shì)放緩，環(huán)比增速見(jiàn)底回升。從二季度開(kāi)始，工業(yè)增加值環(huán)比增速顯著提高；從三季度開(kāi)始，工業(yè)增加值同比增速見(jiàn)底回升。16141210% 86420圖表 4GDP 季度增速25%20151050圖表 5工業(yè)增加值增速1.41.2 %1.00.80.60.40.20.0工業(yè)增加值:當(dāng)月同比GDP:當(dāng)季同比GDP:環(huán)比:季調(diào)工業(yè)增加值:累計(jì)同比工業(yè)增加值環(huán)比（季調(diào)，右軸）數(shù)據(jù)來(lái)源：wind 方正證券研究所（3）投資固定資產(chǎn)投資同比增速?gòu)?2012 年一季度顯著回

15、升后，一直處于高位，主要是房地產(chǎn)投資和基建投資增速顯著提升。45%40圖表 6固定資產(chǎn)投資當(dāng)月同比增速10080圖表 7行業(yè)固定資產(chǎn)投資當(dāng)月同比增速353025201510506040200-20-40制造業(yè) %交通運(yùn)輸、倉(cāng)儲(chǔ)和郵政業(yè) %水利、環(huán)境和公共設(shè)施管理業(yè) %房地產(chǎn)業(yè) %數(shù)據(jù)來(lái)源：wind 方正證券研究所研究源于數(shù)據(jù)研究創(chuàng)造價(jià)值2009-122008-122009-032009-062009-09 2010-032010-062010-092010-122011-032011-062011-092011-122012-032012-062012-092012-092008-122009

16、-032009-062009-092009-122010-032010-062010-092010-122011-032011-062011-092011-122012-032012-066（4）消費(fèi)消費(fèi)從三季度開(kāi)始回暖，社會(huì)消費(fèi)品零售總額增速回升，消費(fèi)者信心指數(shù)大幅回升至 105 左右，表明消費(fèi)已基本走出最困難的時(shí)期并恢復(fù)到正常水平。消費(fèi)者預(yù)期的改善對(duì) 2013 年消費(fèi)的增長(zhǎng)提供了保障。圖表 8 消費(fèi)增速120115110105100959085消費(fèi)者信心指數(shù)（左軸）35302520151050社會(huì)消費(fèi)品零售總額當(dāng)月同比（%）數(shù)據(jù)來(lái)源： wind 方正證券研究所（5）進(jìn)出口由于歐債危機(jī)積重難

17、返，以及美國(guó)經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇勢(shì)頭低于預(yù)期，2012年進(jìn)出口增速總體呈下滑趨勢(shì)，預(yù)計(jì)明年進(jìn)出口增速仍將低位徘徊，難對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)有太大貢獻(xiàn)。圖表 9100% 806040200-20-40-60出口金額:當(dāng)月同比進(jìn)出口金額:當(dāng)月同比數(shù)據(jù)來(lái)源：wind 方正證券研究所進(jìn)出口增速進(jìn)口金額:當(dāng)月同比研究源于數(shù)據(jù)研究創(chuàng)造價(jià)值2004-122005-032005-062005-092005-122006-032006-062006-092006-122007-032007-062007-092007-122008-032008-062008-092008-122009-032009-062009-092009-122

18、010-032010-062010-092010-122011-032011-062011-092011-122012-032012-062012-0971.1.2 溫和通脹確保貨幣政策穩(wěn)健2012 年中國(guó) CPI 處于下行通道，且已低于 2%，我們認(rèn)為，明年上半年通脹壓力較低，下半年 CPI 上行，全年 CPI 可控。我們認(rèn)為，在明年 CPI 壓力總體不大的情況下，明年央行貨幣政策將保持穩(wěn)健，調(diào)息和調(diào)準(zhǔn)概率不大，為銀行業(yè)業(yè)績(jī)穩(wěn)健增長(zhǎng)提供了相對(duì)穩(wěn)定的宏觀環(huán)境。（1）中國(guó)的通脹（CPI 漲跌幅）存在一個(gè)大致 3 年的周期。最近一次通脹高峰在 2011 年 3 季度，下一個(gè)通脹高峰應(yīng)該在 2014

19、 年。2013 年通脹仍將處于溫和、可控的水平。（2）從下圖看到，石油及制品價(jià)格指數(shù)、有色金屬價(jià)格指數(shù)、農(nóng)產(chǎn)品價(jià)格指數(shù)是 CPI 的先行指標(biāo)，其變化領(lǐng)先 CPI 變化 3-6 個(gè)月。四季度以來(lái)，石油和有色金屬價(jià)格仍然向下，農(nóng)產(chǎn)品價(jià)格指數(shù)漲幅略有提高，但仍然處于較低水平，因此，預(yù)計(jì) 2013 年上半年通脹壓力較小，而在下半年，隨著宏觀經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇的持續(xù)和大宗商品及農(nóng)產(chǎn)品價(jià)格的上漲，2013 年下半年通脹率可能有所上升。30圖表 10石油、有色、農(nóng)產(chǎn)品價(jià)格是 CPI 先行指標(biāo)80%2560%2040151052000-20-5-10-15CPI月同比石油及制品價(jià)格指數(shù)月同比（右軸）農(nóng)產(chǎn)品批發(fā)價(jià)格總指數(shù)

20、月同比有色金屬價(jià)格指數(shù)月同比（右軸）-40-60數(shù)據(jù)來(lái)源： wind 方正證券研究所（3）目前 PPI 漲幅仍為負(fù)值，且 CPI 變化幅度較 PPI 變化幅度小，因此，即使 2013 年 PPI 反彈，CPI 上漲幅度仍然有限。（4）預(yù)計(jì) 2013 年輸入型通脹壓力不大。1）從 CRB 現(xiàn)貨和期貨價(jià)格指數(shù)來(lái)看，目前國(guó)際大宗商品價(jià)格處于相對(duì)低位且有下行趨勢(shì)，而美元指數(shù)則小幅上行；2）從國(guó)際宏觀經(jīng)濟(jì)來(lái)看，歐債危機(jī)仍未消除，美國(guó)經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇乏力。國(guó)際需求不旺限制了大宗商品價(jià)格的大幅上漲。研究源于數(shù)據(jù)研究創(chuàng)造價(jià)值2010-122005-122006-062006-122007-062007-122008-

21、062008-122009-062009-122010-062011-062011-122012-062010-042008-122009-042009-082009-12 2010-082010-122011-042011-082011-122012-042012-08投資消費(fèi)815%1050圖表 11CPI、PPI 走勢(shì)800700600500400300圖表 12輸入型通脹壓力不大120100806040200-5-10-151000200CPI:當(dāng)月同比PPI:生產(chǎn)資料:當(dāng)月同比PPI:全部工業(yè)品:當(dāng)月同比PPI:生活資料:當(dāng)月同比CRB現(xiàn)貨指數(shù)（左軸）實(shí)際美元指數(shù)（右軸）CRB期貨價(jià)

22、格指數(shù)（左軸）數(shù)據(jù)來(lái)源：wind 方正證券研究所1.1.3 2013 年經(jīng)濟(jì)政策：城鎮(zhèn)化+穩(wěn)健貨幣（1）中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議定調(diào)城鎮(zhèn)化主題2012 年 12 月中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議對(duì) 2013 年經(jīng)濟(jì)工作的主要政策要點(diǎn)如下：圖表 13中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議要點(diǎn)分析政策領(lǐng)域財(cái)政政策、貨幣政策房地產(chǎn)調(diào)控政策要點(diǎn)發(fā)揮好投資對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的關(guān)鍵作用。要增加并引導(dǎo)好民間投資，同時(shí)在打基礎(chǔ)、利長(zhǎng)遠(yuǎn)、惠民生、又不會(huì)造成重復(fù)建設(shè)的基礎(chǔ)設(shè)施領(lǐng)域加大公共投資力度。積極穩(wěn)妥推進(jìn)城鎮(zhèn)化，著力提高城鎮(zhèn)化質(zhì)量。培育一批拉動(dòng)力強(qiáng)的消費(fèi)增長(zhǎng)點(diǎn)，增強(qiáng)消費(fèi)對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的基礎(chǔ)作用。要繼續(xù)實(shí)施積極的財(cái)政政策和穩(wěn)健的貨幣政策，要適當(dāng)擴(kuò)大社會(huì)融資總規(guī)模，保

23、持貸款適度增加要繼續(xù)堅(jiān)持房地產(chǎn)市場(chǎng)調(diào)控政策不動(dòng)搖。對(duì) 2013 年的政策含義投資仍將維持穩(wěn)健增長(zhǎng)基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)和房地產(chǎn)投資仍有較大空間可能在特定領(lǐng)域出臺(tái)刺激消費(fèi)的政策，如減稅、財(cái)政補(bǔ)貼等貨幣供給保持合理增速房地產(chǎn)投資增速合理增長(zhǎng)，以支持自住和改善型需求為主數(shù)據(jù)來(lái)源：方正證券研究所整理可見(jiàn)，明年宏觀經(jīng)濟(jì)政策的核心是維持投資的合理增長(zhǎng)，關(guān)鍵措施是城鎮(zhèn)化。貨幣政策仍將保持穩(wěn)健，而明年較為溫和的通脹為穩(wěn)健的貨幣政策提供了良好的環(huán)境。研究源于數(shù)據(jù)研究創(chuàng)造價(jià)值但9（2）2013 年貨幣政策：以穩(wěn)為主根據(jù) 2012 年 3 季度央行貨幣政策執(zhí)行報(bào)告，預(yù)計(jì)央行 2013年仍將繼續(xù)實(shí)施穩(wěn)健的貨幣政策，保持貨幣環(huán)境

24、穩(wěn)定，引導(dǎo)貨幣供給和社會(huì)總?cè)谫Y規(guī)模平穩(wěn)增長(zhǎng)。預(yù)計(jì)明年央行不會(huì)在基準(zhǔn)利率和存準(zhǔn)率上有大的動(dòng)作，但可能穩(wěn)步推進(jìn)利率市場(chǎng)化，并通過(guò)公開(kāi)市場(chǎng)操作維持市場(chǎng)流動(dòng)性和貨幣供給的穩(wěn)定。1.1.4 2013 年宏觀經(jīng)濟(jì)預(yù)測(cè)預(yù)計(jì)明年中國(guó)經(jīng)濟(jì)將在中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議確定的城鎮(zhèn)化這一大主題下保持較快增長(zhǎng)，增速較 2012 年有提高。方正證券宏觀組對(duì) 2013 年中國(guó)主要經(jīng)濟(jì)指標(biāo)預(yù)測(cè)結(jié)果如下：圖表 142013 年中國(guó)主要經(jīng)濟(jì)指標(biāo)預(yù)測(cè)GDP:季調(diào)環(huán)比2012(E)2013-Q1(E)1.82013-Q2(E)2.02013-Q3(E)2.42013-Q4(E)2.62013(E)-GDP:同比CPI:同比PPI:同比M2:

25、同比新增貸款(萬(wàn)億元)工業(yè)增加值:同比社會(huì)消費(fèi)品零售:同比固定資產(chǎn)投資:同比出口(億美元)進(jìn)口(億美元)貿(mào)易順差(億美元)7.82.7-1.714.58.4210.014.320.7204761834521318.32.3-1.114.72.5510.314.920.045564638-818.32.7-0.515.02.4510.914.321.3566450156498.53.31.815.41.9011.415.324.1597050908808.83.92.715.61.7012.015.624.7617254587148.53.10.715.68.6011.215.022.92236

26、2202022161數(shù)據(jù)來(lái)源：方正證券研究所預(yù)計(jì) 2013 年宏觀經(jīng)濟(jì)增速呈前低后高趨勢(shì)，全年 GDP 增速 8.5%；通脹溫和，全年 CPI 漲幅 3.1%。預(yù)計(jì) 2013 年全年 M2 增速 15.6%，較 2012 年提高。1.2 行業(yè)利潤(rùn)增速前低后高，全年與 2012 年基本持平1.2.1 2012 年利潤(rùn)增速放緩從歷史數(shù)據(jù)來(lái)看，銀行板塊利潤(rùn)增速相對(duì)穩(wěn)定，利潤(rùn)增速波動(dòng)也相對(duì)較小。 2012 年 1-3 季度，上市銀行利潤(rùn)增速下滑趨勢(shì)明顯。如下圖所示，2012 年 1-3 季度，上市銀行累計(jì)凈利潤(rùn)同比增速為 17.45%，較 2011 年增速下降 11.51 個(gè)百分點(diǎn)。研究源于數(shù)據(jù)研究創(chuàng)

27、造價(jià)值1070% 6050403020100圖表 15上市銀行利潤(rùn)增速下滑明顯28.9617.452008國(guó)有銀行增速2009股份制銀行增速2010城商行增速20112012年1-3季度全部上市銀行增速數(shù)據(jù)來(lái)源：公司公告 方正證券研究所1.2.2 2013 年上市銀行整體利潤(rùn)增速 10%左右1、宏觀經(jīng)濟(jì)為銀行維持較快增長(zhǎng)提供良好環(huán)境、宏觀經(jīng)濟(jì)為銀行維持較快增長(zhǎng)提供良好環(huán)境（1）經(jīng)濟(jì)增速企穩(wěn)回升，利好銀行息差擴(kuò)大和中間業(yè)務(wù)增長(zhǎng)。（2）經(jīng)濟(jì)回暖助力銀行資產(chǎn)質(zhì)量?jī)?yōu)化和不良資產(chǎn)化解。2、政策紅利提供業(yè)績(jī)支撐、政策紅利提供業(yè)績(jī)支撐城鎮(zhèn)化主題刺激投資需求和融資需求；溫和通脹降低降息概率，有利于銀行維持息差

28、。3、息差前低后高、息差前低后高預(yù)計(jì)明年一季度由于按揭貸款重定價(jià)導(dǎo)致銀行息差下行壓力較大，二季度起隨著降息和利率市場(chǎng)化導(dǎo)致的利率重定價(jià)基本完成，以及宏觀經(jīng)濟(jì)增速恢復(fù)導(dǎo)致信貸需求增加，銀行議價(jià)能力增強(qiáng)，息差將穩(wěn)中有升，息差呈前低后高走勢(shì)。4、中間業(yè)務(wù)增速較、中間業(yè)務(wù)增速較 2012 年提高中間業(yè)務(wù)增速與宏觀經(jīng)濟(jì)增速相關(guān)度較高，2013 年中間業(yè)務(wù)有望走出低谷，實(shí)現(xiàn)較快增長(zhǎng)。5、銀行板塊利潤(rùn)增速將呈現(xiàn)前低后高態(tài)勢(shì)，全年增速 10%左右。左右。1.3 流動(dòng)性好轉(zhuǎn)和估值修復(fù)驅(qū)動(dòng)板塊反彈1.3.1 流動(dòng)性好轉(zhuǎn)是大概率事件目前宏觀經(jīng)濟(jì)有見(jiàn)底復(fù)蘇跡象，2013 年流動(dòng)性可能略有改善，且銀行業(yè)績(jī)?cè)鏊俜€(wěn)健，銀行

29、股將以震蕩向上行情為主，個(gè)股行情分化，把握優(yōu)勢(shì)個(gè)股的估值修復(fù)等階段反彈機(jī)會(huì)。工業(yè)增加值增速和 M2 增速之間存在較為明顯的正關(guān)系。2013年 M2 增速提高概率較大。預(yù)計(jì)明年經(jīng)濟(jì)增速回升，M2 增速也將隨之提高，CPI 將在上半年維持一段低水平之后反彈。根據(jù)方正證券宏觀組預(yù)測(cè)，2013 年流動(dòng)性較 2012 年有改善，M2 增速和新增信貸均較 2012 年提高。研究源于數(shù)據(jù)研究創(chuàng)造價(jià)值2008-122009-022009-042009-062009-082009-102009-122010-022010-042010-062010-082010-102010-122011-022011-042

30、011-062011-082011-102011-122012-022012-042012-062012-082012-102007-012007-042007-072007-102008-012008-042008-072008-102009-012009-042009-072009-102010-012010-042010-072010-102011-012011-042011-072011-102012-012012-042012-072012-101140圖表 16工業(yè)增加值增速和 M2 增速關(guān)系%35302520151050M2:同比數(shù)據(jù)來(lái)源： wind 方正證券研究所工業(yè)增加值:當(dāng)

31、月同比1.3.2銀行板塊估值達(dá)歷史低點(diǎn)，并趨穩(wěn)定，反彈蓄勢(shì)雖然四季度以來(lái)銀行板塊出現(xiàn)了一波大幅反彈行情，但銀行板塊估值仍處于歷史低位。從橫向比較維度來(lái)看，銀行是全部上市公司中估值最低的行業(yè)。圖表 17 2012 年銀行板塊走勢(shì)圖表 18 銀行板塊估值趨勢(shì)130120110100908070605045403530252015105076543210滬深300銀行PE（左軸）PB數(shù)據(jù)來(lái)源：wind 方正證券研究所研究源于數(shù)據(jù)研究創(chuàng)造價(jià)值12圖表 19 銀行是估值最低的板塊板塊名稱農(nóng)、林、牧、漁業(yè)采掘業(yè)制造業(yè)電力、煤氣及水的生產(chǎn)和供應(yīng)業(yè)建筑業(yè)交通運(yùn)輸、倉(cāng)儲(chǔ)業(yè)信息技術(shù)業(yè)批發(fā)和零售貿(mào)易金融、保險(xiǎn)業(yè)銀行

32、房地產(chǎn)業(yè)社會(huì)服務(wù)業(yè)傳播與文化產(chǎn)業(yè)綜合類PE61.3313.8028.2721.3012.0721.7336.6622.797.606.1116.8924.3125.9329.25PB3.021.732.231.671.431.282.212.171.351.192.242.872.782.07數(shù)據(jù)來(lái)源： wind 方正證券研究所1.4 精選個(gè)股邏輯：息差與風(fēng)控我們的選股標(biāo)準(zhǔn)包括兩方面：息差優(yōu)勢(shì)和風(fēng)控水平。強(qiáng)調(diào)息差是因?yàn)殡S著利率市場(chǎng)化推進(jìn)，存款成本上升是大趨勢(shì)，議價(jià)能力和息差優(yōu)勢(shì)明顯的銀行在利率市場(chǎng)化背景下才能取得相對(duì)競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)。而 2012 年開(kāi)始的銀行不良率上升很可能延續(xù)到 2013 年上半年

33、，不良率低和風(fēng)控良好的銀行撥備壓力小，而通過(guò)釋放撥備維持利潤(rùn)增長(zhǎng)的空間較大。民生銀行和招商銀行息差具有明顯優(yōu)勢(shì)，并代表了中國(guó)銀行業(yè)發(fā)展的兩個(gè)方向，分別是小微金融和個(gè)人零售金融。但這兩個(gè)方向未來(lái)融合是銀行業(yè)發(fā)展的趨勢(shì)之一。興業(yè)銀行息差處于中上水平，但公司風(fēng)控能力突出，資產(chǎn)質(zhì)量?jī)?yōu)秀，不良貸款壓力很低。2. 息差：預(yù)計(jì)前低后高息差：預(yù)計(jì)前低后高2.1 2012 年：重重困難困擾息差2012 年一季度開(kāi)始，上市銀行凈息差呈下行趨勢(shì)，如下圖所示。其中股份制銀行息差下行趨勢(shì)尤為明顯。研究源于數(shù)據(jù)研究創(chuàng)造價(jià)值13圖表 20 上市銀行單季凈息差走勢(shì)3.8% 3.63.43.23.02.82.62.42.22.

34、0國(guó)有銀行平均凈息差城商行平均凈息差全國(guó)性股份制銀行平均凈息差上市銀行凈息差數(shù)據(jù)來(lái)源：公司公告 方正證券研究所2012 年上市銀行息差下行的主要原因包括：1、宏觀經(jīng)濟(jì)下行導(dǎo)致的貸款收益率下降；2、降息和利率市場(chǎng)化導(dǎo)致息差收窄。2.2 2013 年：雨過(guò)天晴，息差 U 型反轉(zhuǎn)2.2.1 2013：經(jīng)濟(jì)回升驅(qū)動(dòng)息差上行：經(jīng)濟(jì)回升驅(qū)動(dòng)息差上行由于一季度按揭貸款重定價(jià)和 2012 年宏觀經(jīng)濟(jì)下行導(dǎo)致的銀行貸款議價(jià)能力下降難以短期改善，預(yù)計(jì)明年一季度銀行息差下行壓力較大，下半年隨著降息和利率市場(chǎng)化導(dǎo)致的利率重定價(jià)基本完成，同時(shí)宏觀經(jīng)濟(jì)增速見(jiàn)底反彈之后經(jīng)過(guò)一段時(shí)間滯后期，銀行貸款議價(jià)能力將重新提高，銀行息

35、差將趨于穩(wěn)定。2013 年宏觀經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇將是驅(qū)動(dòng)銀行息差上行的關(guān)鍵因素。宏觀經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇驅(qū)動(dòng)貸款收益率上行，在不調(diào)息的情況下，由于存款成本相對(duì)固定，息差主要取決于貸款收益率（即貸款利率上浮程度），貸款收益率上行驅(qū)動(dòng)銀行息差上行。2.2.2 息差滯后經(jīng)濟(jì)息差滯后經(jīng)濟(jì) 1-2 個(gè)季度反彈個(gè)季度反彈從下圖看到：1、在不調(diào)息情況下，貸款收益率與滯后于宏觀經(jīng)濟(jì)增速 1-2 個(gè)季度。2、在不調(diào)息情況下，票據(jù)貼現(xiàn)利率滯后工業(yè)增加值累計(jì)同比增速 1-2 個(gè)季度。研究源于數(shù)據(jù)研究創(chuàng)造價(jià)值2008-032008-062008-092008-122009-032009-062009-092009-122010-03201

36、0-062010-092010-122011-032011-062011-092011-122012-032012-062012-092007-102011-122006-122007-052008-032008-082009-012009-062009-112010-042010-092011-022011-072012-052012-10圖表 2214圖表 21 貸款利率、上市銀行息差與 GDP 關(guān)系票據(jù)貼現(xiàn)利率與工業(yè)增加值關(guān)系13121110987654金融機(jī)構(gòu)人民幣貸款加權(quán)平均利率（%）4.03.53.02.52.01.525%20151050GDP當(dāng)季同比（%）工業(yè)增加值:當(dāng)月同比票

37、據(jù)貼現(xiàn)利率上市銀行凈息差（右軸，%）數(shù)據(jù)來(lái)源： wind 公司公告 方正證券研究所3. 中間業(yè)務(wù)：明年增速有望恢復(fù)中間業(yè)務(wù)：明年增速有望恢復(fù)3.1 2012 年：中間業(yè)務(wù)熊市年：中間業(yè)務(wù)熊市2012 年上市銀行中間業(yè)務(wù)收入增速大幅放緩。圖表 23 上市銀行中間業(yè)務(wù)增速大幅放緩（%）2009201020112012 年 1-3 季度工商銀行建設(shè)銀行農(nóng)業(yè)銀行中國(guó)銀行交通銀行國(guó)有銀行平均招商銀行浦發(fā)銀行中信銀行民生銀行興業(yè)銀行光大銀行華夏銀行平安銀行股份制銀行平均北京銀行南京銀行寧波銀行城商行平均上市銀行平均25.3325.0049.7615.1928.9926.593.2222.9838.594.

38、5518.7645.1824.5138.6917.2032.9648.9020.3031.8225.4032.0837.6129.4318.4127.0229.4541.7583.4434.9877.7254.0849.1641.0434.2452.0348.3244.648.2134.8132.2539.4231.5549.0418.6835.0234.4237.9365.8855.1482.1884.2348.10105.94131.1964.0467.2653.9047.1958.8838.741.781.645.99-1.763.322.0223.4924.1131.5032.9667

39、.8724.8139.3871.0235.0145.9134.251.2031.477.45數(shù)據(jù)來(lái)源：公司公告 方正證券研究所研究源于數(shù)據(jù)研究創(chuàng)造價(jià)值2009-062009-082009-102009-122010-022010-042010-062010-082010-102010-122011-022011-042011-062011-082011-102011-122012-022012-042012-062012-08152012 年前三季度國(guó)有銀行中間業(yè)務(wù)收入增長(zhǎng)接近停滯。2012 年中間業(yè)務(wù)收入增速放緩的原因主要包括：1、宏觀經(jīng)濟(jì)增速放緩導(dǎo)致實(shí)體經(jīng)濟(jì)對(duì)中間業(yè)務(wù)需求增速放緩。2、銀監(jiān)

40、會(huì)清理銀行不合理收費(fèi)。3、降息導(dǎo)致息差轉(zhuǎn)化成的中間業(yè)務(wù)收入減少。3.2 2013 年：中間業(yè)務(wù)增長(zhǎng)有望走強(qiáng)年：中間業(yè)務(wù)增長(zhǎng)有望走強(qiáng)預(yù)計(jì)明年中間業(yè)務(wù)增速將有所恢復(fù)，理由包括：1、宏觀經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇推升中間業(yè)務(wù)需求、宏觀經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇推升中間業(yè)務(wù)需求上市銀行中間業(yè)務(wù)收入增速與宏觀經(jīng)濟(jì)增速密切相關(guān)。2010 年以來(lái)，中國(guó)經(jīng)濟(jì)增速下行導(dǎo)致中間業(yè)務(wù)收入增速總體呈下降趨勢(shì)；而 2011 年中間業(yè)務(wù)收入增速的反常高速增長(zhǎng)主要原因是 2011 年央行加息導(dǎo)致息差收入轉(zhuǎn)化為中間業(yè)務(wù)收入的部分增長(zhǎng)。80圖表 24上市銀行中間業(yè)務(wù)收入增速與 GDP 增速關(guān)系14% 706050403020100上市銀行中間業(yè)務(wù)收入季度累計(jì)同比

41、（左軸）121086420GDP季度累計(jì)同比%數(shù)據(jù)來(lái)源：公司公告 wind 方正證券研究所預(yù)計(jì) 2013 年宏觀經(jīng)濟(jì)將見(jiàn)底回升，中間業(yè)務(wù)收入增速也將有所提升。2、2012 年中間業(yè)務(wù)增長(zhǎng)接近停滯導(dǎo)致的低基數(shù)效應(yīng)年中間業(yè)務(wù)增長(zhǎng)接近停滯導(dǎo)致的低基數(shù)效應(yīng)2012 年 1-3 季度，上市銀行中間業(yè)務(wù)收入累計(jì)增速為 7.45%，較 2011 年全年增速下降近 30 個(gè)百分點(diǎn)。這為上市銀行 2013 年中間業(yè)務(wù)收入增長(zhǎng)提供了一個(gè)相對(duì)低的基數(shù)。3、銀監(jiān)會(huì)清理銀行不合理收費(fèi)基本結(jié)束、銀監(jiān)會(huì)清理銀行不合理收費(fèi)基本結(jié)束2011 年，上市銀行中間業(yè)務(wù)收入增速下降的一個(gè)重要原因是銀監(jiān)會(huì)清理銀行不合理收費(fèi)。目前，各家銀

42、行基本完成清理工作，2013年這一因素對(duì)銀行中間業(yè)務(wù)收入增長(zhǎng)的影響基本結(jié)束。研究源于數(shù)據(jù)研究創(chuàng)造價(jià)值2004-2004-2005-2005-2006-2007-2007-2008-2008-2009-2010-2010-2011-2011-2012-2012-浦發(fā)銀行工商銀行建設(shè)銀行農(nóng)業(yè)銀行中國(guó)銀行交通銀行招商銀行 中信銀行民生銀行興業(yè)銀行光大銀行華夏銀行深發(fā)展A北京銀行南京銀行2004-102004-032005-052005-122006-072007-022007-092008-042008-112009-062010-012010-082011-032011-102012-052004

43、-102004-032005-052005-122006-072007-022007-092008-042008-112009-062010-012010-082011-032011-102012-052012-122012-12寧波銀行164. 撥備充足，不良率可能反轉(zhuǎn)向下4.1 銀行業(yè)撥備充足2007 年以來(lái)，上市銀行撥備覆蓋率不斷提高，均顯著超過(guò)銀監(jiān)會(huì)的規(guī)定的監(jiān)管標(biāo)準(zhǔn)（150%）。充足的撥備為穩(wěn)健經(jīng)營(yíng)提供了保障。2012 年 9 月末，上市銀行中，國(guó)有銀行撥備覆蓋率都在 200%以上；股份制銀行基本都在 300%以上。%350300250圖表 25商業(yè)銀行撥備覆蓋率50045040035

44、0圖表 26上市銀行撥備覆蓋率3002001501005025020015010050002012-3-312012-6-302012-9-30數(shù)據(jù)來(lái)源：公司公告 wind 方正證券研究所4.2 不良率溫和上行，2013 年下半年有望反轉(zhuǎn)向下2012 年宏觀經(jīng)濟(jì)下行導(dǎo)致整個(gè)銀行業(yè)不良率出現(xiàn)小幅反彈，從2011 年 9 月末的 0.9%上升到 2012 年 9 月末的 0.95%。農(nóng)商行和外資行不良率上升幅度較大，國(guó)有商業(yè)銀行不良率反而下降。100.0%圖表 27 商業(yè)銀行不良貸款率結(jié)構(gòu)100.0%圖表 28 各類商業(yè)銀行不良貸款率10.010.01.01.00.10.10.0國(guó)有商業(yè)銀行股份制

45、商業(yè)銀行不良貸款率次級(jí)類可疑類損失類城商行外資行農(nóng)商行數(shù)據(jù)來(lái)源：wind 方正證券研究所研究源于數(shù)據(jù)研究創(chuàng)造價(jià)值2008-012007-032007-082008-062008-112009-042009-092010-022010-072010-122011-052011-102012-032012-0817由于宏觀經(jīng)濟(jì)下行，2012 年以來(lái)，上市銀行不良率普遍反彈，但整體不良率并不高。從下圖看到，2012 年以來(lái)，工農(nóng)中建四大行不良率呈下降趨勢(shì)；股份制銀行不良率總體呈上升趨勢(shì)，其中浦發(fā)銀行和平安銀行不良率上升較快。圖表 29 上市銀行不良貸款率1.601.401.201.000.800.6

46、00.400.200.002012-03-312012-06-302012-09-30數(shù)據(jù)來(lái)源：公司公告 方正證券研究所2011 年 9 月起，全部商業(yè)銀行不良貸款率與 GDP 季度同比增速開(kāi)始出現(xiàn)負(fù)相關(guān)關(guān)系，表明由于經(jīng)濟(jì)增速放緩，商業(yè)銀行不良貸款率上升，資產(chǎn)質(zhì)量壓力增大。2012 年以來(lái)，隨著 GDP 增速下滑，全部商業(yè)銀行不良貸款額同比和環(huán)比都出現(xiàn)快速增長(zhǎng)。圖表 30 商業(yè)銀行不良貸款率與 GDP 關(guān)系圖表 31 商業(yè)銀行不良貸款增速與 GDP 關(guān)系2.01.81.61.41.21.00.80.60.40.20.0161514131211109873020100-10-20-30-40-5

47、0-60-701614121086420不良貸款余額同比（%）不良貸款率（%）GDP當(dāng)季同比（%，右軸）不良貸款余額環(huán)比（%）GDP當(dāng)季同比（%，右軸）數(shù)據(jù)來(lái)源：wind 方正證券研究所由于國(guó)有銀行上市前進(jìn)行了巨額不良資產(chǎn)剝離和財(cái)務(wù)重組，因此全部上市銀行不良率難以準(zhǔn)確反映銀行資產(chǎn)質(zhì)量與宏觀經(jīng)濟(jì)增速研究源于數(shù)據(jù)研究創(chuàng)造價(jià)值2007-122008-032008-062008-092008-122009-032009-062009-092009-122010-032010-062010-092010-122011-032011-062011-092011-122012-032012-062012-0

48、92008-062008-102009-022009-062009-102010-022010-062010-102011-022011-062011-102012-022012-0618關(guān)系。因此，從上市股份制銀行不良率與經(jīng)濟(jì)增速關(guān)系更能準(zhǔn)確分析資產(chǎn)質(zhì)量與宏觀經(jīng)濟(jì)的關(guān)系。從上市銀行來(lái)看，不良率變化一般滯后 GDP 增速變化 6 個(gè)月-1年，目前中國(guó)宏觀經(jīng)濟(jì)出現(xiàn)見(jiàn)底回升跡象，預(yù)計(jì) 2013 年上半年，上市銀行不良率有望企穩(wěn)，而下半年不良率有望反轉(zhuǎn)向下。圖表 32 部分國(guó)有行不良率與 GDP 關(guān)系圖表 33 部分股份制銀行不良率與 GDP 關(guān)系3.0162.016%2.52.01.51.00.5

49、0.014121086420%1.8% 1.61.41.21.00.80.60.40.20.0%14121086420招商銀行浦發(fā)銀行工商銀行建設(shè)銀行GDP季度同比（右軸）中信銀行GDP季度同比（右軸）民生銀行數(shù)據(jù)來(lái)源：wind 公司公告 方正證券研究所5. 個(gè)股推薦5.1 民生銀行（600016）公司定位于民企和小微客戶，充分受益民企穩(wěn)健高成長(zhǎng)以及民企和小微客戶的廣闊金融需求藍(lán)海。公司中小企業(yè)和小微金融業(yè)務(wù)優(yōu)勢(shì)突出，并將充分受益于國(guó)家支持中小企業(yè)的政策?！吧藤J通”業(yè)務(wù)成長(zhǎng)空間廣闊，在公司全部貸款中的份額不斷上升。公司議價(jià)能力突出，貸款收益率和息差在上市銀行中處于領(lǐng)先地位，小微業(yè)務(wù)占比提升將使

50、公司在利率市場(chǎng)化背景下仍然維持相對(duì)息差優(yōu)勢(shì)。民生銀行定位于民營(yíng)企業(yè)和小微企業(yè)，這些企業(yè)的經(jīng)營(yíng)狀況彈性大，承受的貸款利率彈性也大，隨著明年宏觀經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇，中小企業(yè)和小微企業(yè)貸款利率預(yù)計(jì)上行幅度更大，即民生銀行可能獲得更大的向上利率彈性，推動(dòng)息差進(jìn)一步擴(kuò)大。公司目前估值合理，成長(zhǎng)性好，給予“增持”評(píng)級(jí)。5.2 招商銀行（600036）個(gè)人業(yè)務(wù)優(yōu)勢(shì)牢固，中間業(yè)務(wù)收入中個(gè)人業(yè)務(wù)占比高。公司未來(lái)將發(fā)力網(wǎng)絡(luò)金融和綜合個(gè)人金融，鞏固并擴(kuò)大在個(gè)人業(yè)務(wù)方面的優(yōu)勢(shì)。同時(shí)，受益于城鎮(zhèn)化帶來(lái)的居民收入增長(zhǎng)、消費(fèi)升級(jí)以及居民金融意識(shí)和理財(cái)意識(shí)的提升，公司的個(gè)人業(yè)務(wù)和消費(fèi)金融將保持快速發(fā)展，并受宏觀調(diào)控影響相對(duì)較小。研究源

51、于數(shù)據(jù)研究創(chuàng)造價(jià)值19公司聚焦優(yōu)質(zhì)客戶和高端客戶，注重息差和資本效率，息差優(yōu)勢(shì)和 ROE 優(yōu)勢(shì)明顯。公司在經(jīng)營(yíng)方面較為穩(wěn)健，風(fēng)險(xiǎn)控制良好，不良率保持低位，撥備充分。公司在零售業(yè)務(wù)方面的優(yōu)勢(shì)地位較為穩(wěn)固，估值較為合理，給予“增持”評(píng)級(jí)。5.3 興業(yè)銀行（601166）公司在投行、金融市場(chǎng)等中間業(yè)務(wù)方面具有較強(qiáng)競(jìng)爭(zhēng)力和優(yōu)勢(shì)，中間業(yè)務(wù)占比不斷提升，構(gòu)筑了差異化競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)并降低資本消耗。公司在同業(yè)業(yè)務(wù)方面具有優(yōu)勢(shì)和較為穩(wěn)定的盈利模式，明年穩(wěn)健的貨幣政策為公司開(kāi)展同業(yè)業(yè)務(wù)提供了良好的貨幣環(huán)境。而同業(yè)業(yè)務(wù)相對(duì)較低的風(fēng)險(xiǎn)和對(duì)資本的低消耗對(duì)公司優(yōu)秀的風(fēng)控能力和資本效率提供了保障。公司今年以來(lái)大力推進(jìn)管理制度改革

52、，在現(xiàn)有管理框架的基礎(chǔ)上整合資源，加大事業(yè)部推進(jìn)力度，公司資源運(yùn)用效率將顯著提升。中間業(yè)務(wù)、同業(yè)業(yè)務(wù)、管理制度改革將為公司未來(lái)成長(zhǎng)、提升資本效率提供有力支撐。公司估值較低，經(jīng)營(yíng)穩(wěn)健，給予“增持”評(píng)級(jí)。6. 盈利預(yù)測(cè)與估值盈利預(yù)測(cè)與估值上市銀行盈利預(yù)測(cè)如下表所示：圖表 34 上市銀行盈利預(yù)測(cè)與估值EPSPE2012E2013E2014E2012E2013E2014E平安銀行寧波銀行浦發(fā)銀行華夏銀行民生銀行招商銀行南京銀行興業(yè)銀行北京銀行農(nóng)業(yè)銀行交通銀行工商銀行光大銀行建設(shè)銀行中國(guó)銀行中信銀行平安銀行寧波銀行2.561.421.791.851.271.961.342.561.390.430.780

53、.650.520.760.480.742.561.423.111.742.082.421.632.441.603.501.520.490.880.760.640.890.550.913.111.743.642.082.362.922.032.941.914.231.830.560.990.830.741.020.601.033.642.086.097.295.355.476.076.606.786.376.496.396.166.325.755.946.025.656.097.295.025.964.614.194.715.325.664.675.935.605.495.364.665.095

54、.274.625.025.964.284.964.073.473.794.404.753.864.914.964.904.914.014.444.824.064.284.96數(shù)據(jù)來(lái)源：方正證券研究所研究源于數(shù)據(jù)研究創(chuàng)造價(jià)值300300300300地址：20table_page1銀行業(yè)年度行業(yè)投資策略報(bào)告分析師聲明作者具有中國(guó)證券業(yè)協(xié)會(huì)授予的證券投資咨詢執(zhí)業(yè)資格，保證報(bào)告所采用的數(shù)據(jù)和信息均來(lái)自公開(kāi)合規(guī)渠道，分析邏輯基于作者的職業(yè)理解，本報(bào)告清晰準(zhǔn)確地反映了作者的研究觀點(diǎn)，力求獨(dú)立、客觀和公正，結(jié)論不受任何第三方的授意或影響。研究報(bào)告對(duì)所涉及的證券或發(fā)行人的評(píng)價(jià)是分析師本人通過(guò)財(cái)務(wù)分析預(yù)測(cè)、數(shù)量

55、化方法、或行業(yè)比較分析所得出的結(jié)論，但使用以上信息和分析方法存在局限性。特此聲明。免責(zé)聲明方正證券股份有限公司（以下簡(jiǎn)稱“本公司”）具備證券投資咨詢業(yè)務(wù)資格。本報(bào)告僅供本公司客戶使用。本報(bào)告僅在相關(guān)法律許可的情況下發(fā)放，并僅為提供信息而發(fā)放，概不構(gòu)成任何廣告。本報(bào)告的信息來(lái)源于已公開(kāi)的資料，本公司對(duì)該等信息的準(zhǔn)確性、完整性或可靠性不作任何保證。本報(bào)告所載的資料、意見(jiàn)及推測(cè)僅反映本公司于發(fā)布本報(bào)告當(dāng)日的判斷。在不同時(shí)期，本公司可發(fā)出與本報(bào)告所載資料、意見(jiàn)及推測(cè)不一致的報(bào)告。本公司不保證本報(bào)告所含信息保持在最新?tīng)顟B(tài)。同時(shí)，本公司對(duì)本報(bào)告所含信息可在不發(fā)出通知的情形下做出修改，投資者應(yīng)當(dāng)自行關(guān)注相應(yīng)

56、的更新或修改。在任何情況下，本報(bào)告中的信息或所表述的意見(jiàn)均不構(gòu)成對(duì)任何人的投資建議。在任何情況下，本公司、本公司員工或者關(guān)聯(lián)機(jī)構(gòu)不承諾投資者一定獲利，不與投資者分享投資收益，也不對(duì)任何人因使用本報(bào)告中的任何內(nèi)容所引致的任何損失負(fù)任何責(zé)任。投資者務(wù)必注意，其據(jù)此做出的任何投資決策與本公司、本公司員工或者關(guān)聯(lián)機(jī)構(gòu)無(wú)關(guān)。本公司利用信息隔離制度控制內(nèi)部一個(gè)或多個(gè)領(lǐng)域、部門或關(guān)聯(lián)機(jī)構(gòu)之間的信息流動(dòng)。因此，投資者應(yīng)注意，在法律許可的情況下，本公司及其所屬關(guān)聯(lián)機(jī)構(gòu)可能會(huì)持有報(bào)告中提到的公司所發(fā)行的證券或期權(quán)并進(jìn)行證券或期權(quán)交易，也可能為這些公司提供或者爭(zhēng)取提供投資銀行、財(cái)務(wù)顧問(wèn)或者金融產(chǎn)品等相關(guān)服務(wù)。在法律

57、許可的情況下，本公司的董事、高級(jí)職員或員工可能擔(dān)任本報(bào)告所提到的公司的董事。市場(chǎng)有風(fēng)險(xiǎn)，投資需謹(jǐn)慎。投資者不應(yīng)將本報(bào)告為作出投資決策的惟一參考因素，亦不應(yīng)認(rèn)為本報(bào)告可以取代自己的判斷。本報(bào)告版權(quán)僅為本公司所有，未經(jīng)書(shū)面許可，任何機(jī)構(gòu)和個(gè)人不得以任何形式翻版、復(fù)制、發(fā)表或引用。如征得本公司同意進(jìn)行引用、刊發(fā)的，需在允許的范圍內(nèi)使用，并注明出處為“方正證券研究所”，且不得對(duì)本報(bào)告進(jìn)行任何有悖原意的引用、刪節(jié)和修改。公司投資評(píng)級(jí)的說(shuō)明：買入：預(yù)期未來(lái)6個(gè)月內(nèi)相對(duì)滬深增持：預(yù)期未來(lái)6個(gè)月內(nèi)相對(duì)滬深中性：預(yù)期未來(lái)6個(gè)月內(nèi)相對(duì)滬深減持：預(yù)期未來(lái)6個(gè)月內(nèi)相對(duì)滬深指數(shù)漲幅 20%以上；指數(shù)漲幅介于 10%20

58、%之間；指數(shù)漲幅介于 -10%10%；指數(shù)下跌 10%以上。行業(yè)投資評(píng)級(jí)的說(shuō)明：增持：預(yù)期未來(lái)6個(gè)月內(nèi)相對(duì)滬深 300 指數(shù)漲幅 10%以上；中性：預(yù)期未來(lái)6個(gè)月內(nèi)相對(duì)滬深 300 指數(shù)漲幅介于 -10%10%之間；減持：預(yù)期未來(lái)6個(gè)月內(nèi)相對(duì)滬深 300 指數(shù)下跌 10%以上。北京北京市西城區(qū)阜外大街甲34號(hào)方正證券大廈8樓（100037）長(zhǎng)沙湖南省長(zhǎng)沙市芙蓉中路二段200號(hào)華僑國(guó)際大廈24樓（410015）電話：傳真：網(wǎng)址：E-mail：(8610) 68584820(8610) 68584803http:/研究源于數(shù)據(jù)(86731）85832351(86731）85832380http:/研究創(chuàng)造價(jià)值